"Un control de alquileres sensato puede ser mejor para el inversor porque da previsibilidad"

Alex Jeffrey es un auténtico primer espada mundial de la inversión inmobiliaria. En 2019, fue nombrado consejero delegado global de Savills IM, un gigante con 24.000 millones de euros en activos bajo gestión y presencia en 16 mercados, cargo al que llegó tras haber doblado el tamaño de M&G Real Estate en apenas seis años, cuando pasó de 15.000 millones de libras a 30.000 millones (17.300 millones y 34.600 millones, respectivamente). Volcado ahora en diseñar la estrategia que determinará la próxima etapa de crecimiento de Savills IM, este licenciado en Derecho por la Universidad Cambridge y MBA por Insead se muestra convencido de que una clave del negocio radica en detectar sectores con un claro desequilibrio entre la oferta y la demanda, como el residencial y la logística urbana.

Residente en Singapur, y profundo conocedor de mercados tan distantes como Reino Unido o la región de Asia-Pacífico, Jeffrey tiene una visión transversal de la realidad, lo que le permite ver el bosque detrás de los árboles. Por ejemplo, sostiene que "un control de alquileres sensato puede ser incluso mejor para el inversor que un mercado totalmente libre de restricciones, porque tendrá cierta previsibilidad de que los alquileres se mantendrán dentro de un rango asequible para los inquilinos". Eso sí, siempre y cuando haya seguridad jurídica y no se cambien las reglas de juego a mitad de partida. En España, Savills IM está liderada por Fernando Ramírez de Haro, que apuesta por invertir en residencial, logística y carteras de supermercados en un amplio número de ciudades españolas.

PREGUNTA. Como se demostró el año pasado, incluso los planes peor trazados pueden salir mal. Con estas palabras, arranca usted el informe Previsiones 2023 de Savills IM. Han pasado 10 meses desde entonces, ¿dónde estamos?

ALEX JEFFREY (AJ). El resumen es un escenario de tipos más alto durante más tiempo. Los banqueros centrales tienen que lidiar con una inflación subyacente relativamente persistente en la mayoría de los mercados occidentales. Y, por lo tanto, han concluido que los tipos interés deben mantenerse en un nivel más alto para tratar de derrotar a la inflación. Tal vez, con el riesgo de llevar a algunas economías a la recesión o, en el mejor de los casos, a vivir con un crecimiento más lento durante más tiempo. El sector inmobiliario es un sector sensible a los tipos de interés, eso lo sabemos. En comparación con el comienzo de este año, para responder a la pregunta, es probable que la inflación haya sido más persistente y los tipos se hayan mantenido más altos más tiempo del esperado. Por tanto, los mercados han sido más desafiantes, y la forma en que hemos respondido ha sido con pólvora seca, y el capital disponible para invertir hay que tener mucho cuidado a la hora de invertirlo. Hemos realizado algunas inversiones en las que nos ha parecido que la relación entre precio y calidad era atractiva en comparación con hace uno o dos años. Una de ellas aquí en España, que acabamos de cerrar en Valencia. Sin embargo, sabemos que la recuperación va a ser difícil y lenta, así que probablemente tengamos nuestra pólvora seca durante más tiempo del que esperábamos y realicemos menos inversiones de las que esperábamos.

P. ¿Seca por más tiempo?

AJ. Sí, seca durante más tiempo. Correcto. Sí

P. ¿Cree que existe el riesgo de que los bancos centrales estén malinterpretando la economía real?

AJ. Por supuesto, siempre existe ese riesgo. Por eso no soy banquero central, porque es un trabajo increíblemente difícil. Es muy fácil equivocarse en ambas direcciones. Por supuesto, existe el riesgo de que hayan mantenido los tipos demasiado altos durante demasiado tiempo y, por lo tanto, pueden llevar a las economías a una recesión. Pero, del mismo modo, existe el riesgo de que la inflación no sea derrotada de la manera que todos esperamos, y sabemos los estragos que la inflación puede causar a las familias y los impuestos adicionales que impone a la economía. Así que no los culpo. Comprendo perfectamente el dilema al que se enfrentan. La forma en que respondemos a ese dilema es intentar invertir en el sector inmobiliario más resiliente, que tenga un rendimiento a largo plazo, independientemente del ciclo económico. Por eso elegimos sectores y países que realmente se enfrentan a desequilibrios de oferta muy profundos en favor del inversor, del propietario, además de ser potencialmente prestamistas. Invertimos en el lado crediticio de los bienes raíces y creo que, obviamente, si los tipos son altos, y es probable que se mantengan altos durante un periodo prolongado, en algunos casos es mejor ser prestamista que prestatario.

"Elegimos sectores y países que realmente se enfrentan a desequilibrios de oferta muy profundos en favor del inversor, del propietario"

P. ¿Qué clase de activos cree que van a ser más resilientes?

AJ. Nos gusta especialmente el residencial. Creemos que la mayoría de los mercados urbanos del mundo occidental, y muchos de Asia-Pacífico, sufren una falta de oferta residencial con la calidad adecuada. Las ciudades han seguido creciendo y hay una oferta insuficiente de nuevas viviendas para satisfacer esa demanda. Al mismo tiempo, ha habido un aumento de hogares más pequeños, con un número menor de personas, familias unipersonales o solo parejas en lugar de las familias más numerosas, que eran la regla en el pasado. Estos desequilibrios han causado enormes problemas en torno a la asequibilidad, especialmente para los más jóvenes. Hablo de asequibilidad de los precios de la vivienda, pero también de asequibilidad de los alquileres. Y esto, a su vez, ha provocado problemas sociales, porque la vivienda es el mayor gasto al que se enfrentan la mayoría de familias. Por lo tanto, creemos que hay un desequilibrio tan profundo entre la oferta y la demanda que muchos países y ciudades no han podido ofrecer durante décadas la cantidad de viviendas que necesita la población, que se trata de una inversión interesante para muchos institucionales que, dicho sea de paso, en muchos casos nunca antes habían invertido en viviendas. Desde la perspectiva de los ocupantes, necesitamos un techo sobre nuestras cabezas, por tanto, su valor tiende a caer menos durante una recesión económica, al igual que los alquileres, y tiende a recuperarse más rápido.

P. Cuando habla de residencial, ¿a qué se refiere, al mercado tradicional o las nuevas fórmulas de coliving, residencias de estudiantes, mayores...?

AJ. Nos centramos particularmente en build to rent (BTR, promoción de obra nueva para alquiler). También nos gusta el sector de viviendas para estudiantes, lo que llamamos PBS, una clase de activo bastante diferente al alquiler tradicional, pero que experimenta, en cierto modo, la misma dinámica entre oferta y demanda: el creciente número de estudiantes en ciudades universitarias con una oferta de alojamientos muy inadecuada. También estamos muy interesados en lo que podríamos llamar el sector asequible, que obviamente difiere de un país a otro, con distintas regulaciones, pero es común ver que a los gobiernos les resulta difícil financiar la cantidad de viviendas sociales que necesitan, los estándares en torno a la salud, la eficiencia energética y ambiental son cada vez más desafiantes, las organizaciones de vivienda social de muchos países sufren falta de recursos y financiación y, por lo tanto, buscan que el sector privado se una a ellas. Creemos que se trata de una clase de inversión emergente interesante para los institucionales. Es más especializada, porque hay que entender realmente los detalles de la legislación en torno a, ya sabes, qué se permite hacer a la hora de operar estos activos, la forma en que se cobran los alquileres, en que se trata a los inquilinos. Por lo general, está muy regulado, pero creemos puede ser una gran oportunidad de inversión.

"Estamos muy interesados en el sector de vivienda asequible, está muy regulado, pero puede ser una gran oportunidad"

P. ¿Le interesaría invertir en España?

AJ. Debo confesar que debería hablar con Fernando sobre la situación en España, pero lo estamos analizando, por ejemplo, muy de cerca en Reino Unido. Es interesante formar parte de los ciclos porque, en todas estas clases de activos que hemos mencionado, Savills tiene una capacidad de asesoramiento muy sólida, por lo que a menudo trabajamos con ellos para investigar y descubrir oportunidades de inversión.

Fernando Ramírez de Haro (FRH). Respecto a España, el alza de los tipos de interés ha afectado a todos los sectores, pero diría que los sectores que tenían unas tasas más bajas cuando estalló la guerra en Ucrania se han visto un poco más afectados, como logístico y residencial. Esto significa que esta corrección se ha iniciado en un punto de entrada más interesante para nosotros en el sector de la vivienda. Es más, diría que es notable en todo el universo del sector privado de alquiler. Hemos podido seleccionar mejor: edificios de mayor calidad, con criterios ESG, en mejores ubicaciones, con un mayor desequilibrio entre la oferta y la demanda. La operación de Valencia, probablemente, sea un buen ejemplo. Por lo tanto, no solo se trata de que el mercado esté menos tirante, sino de que hay más opciones disponibles, de que podemos ser más selectivos y exigentes con los activos en los que invertimos.

P. Estructuralmente hablando, el sector de la vivienda en alquiler es muy propenso a ser intervenido por legisladores y políticos. ¿Cómo manejan esta variable?

AJ. Cuando uno entra en el sector residencial, debe aceptar que los riesgos de intervención política son mayores. En mi anterior casa, participé en la creación de uno de los primeros fondos de alquiler residencial. Fue en torno a 2013, en Reino Unido, cuando no había inversión institucional. Y ese es exactamente el punto. La razón por la que no había inversión institucional era porque, en la década de 1970, en Reino Unido, se introdujeron controles de alquileres y restricciones significativas a la capacidad de acción de los propietarios. Había muchas protecciones para los inquilinos que hacían que las rentabilidades de los inversores fueran bastante impredecibles y volátiles. Así que los institucionales abandonaron el sector y solo 40 años después, cuando se abolieron los controles de alquileres bajo el Gobierno de Margaret Thatcher, empezaron a volver. Pero nuestra experiencia es que se puede seguir teniendo un entorno de inversión atractivo, incluso con controles de alquiler sensatos.

"Algunas investigaciones han demostrado que las rentabilidades para los inversores en un entorno de alquileres controlados pueden ser mejores"

De hecho, probablemente no sea realista esperar que en la mayoría de países europeos no haya controles. Creo que Inglaterra es uno de los pocos. Digo Inglaterra, no Reino Unido, porque en Escocia estaban muy controlados. Hemos investigado mucho al respecto y hemos concluido en que hay al menos tres generaciones que hemos pasado por diferentes niveles de control de alquileres. Estoy seguro de que seguirá evolucionando y, en algunos casos, puede ser incluso mejor para el inversor que un mercado totalmente libre de restricciones, porque tendrá cierta previsibilidad de que las rentas se mantendrán dentro de un rango asequible para los inquilinos, y por tanto, los niveles de morosidad se mantengan dentro de un rango controlado. Se han realizado algunas investigaciones académicas que han demostrado que las rentabilidades para los inversores en un entorno de alquileres controlados pueden ser mejores que en un entorno sin controles de alquileres.

P. Entiendo que eso ocurre cuando el control de alquileres existe antes de realizar la inversión, no cuando te lo imponen de repente.

AJ. Exactamente. Lo que no gusta a los inversores es la volatilidad y la imprevisibilidad. Así que, incluso si los alquileres están limitados, puedes vivir con ello si sabes que esa restricción va a permanecer en vigor durante cinco, 10 o 15 años. Puedes predecirlo en tu modelo. Lograr este equilibrio es muy importante para la sociedad. El problema es que, si una intervención tiene esa volatilidad e imprevisibilidad o si los controles de alquileres son demasiado draconianos, los inversores no entrarán y no se construirán suficientes viviendas.

"Logística e industrial es un sector más atractivo, particularmente en ubicaciones urbanas"

P. ¿Qué tipo de inversores o qué tipo de capital estaría interesado en invertir en alquiler asequible? Porque son operaciones con menor rentabilidad.

AJ. Probablemente los inversores core y los inversores en residencial que tienen un enfoque europeo estarían preparados. Volviendo a su pregunta anterior: ¿en qué sectores me centraría? Creo que podría decirse que logística e industrial es aún más atractivo, particularmente en ubicaciones urbanas. La razón por la que nos gusta es porque el suelo es más limitado y, de hecho, compite con otros sectores por el suelo disponible, como puede ser el parque residencial que acabamos de describir, porque hay una cantidad finita de suelo urbano disponible. El problema se ve agravado por las directivas gubernamentales y de la UE en torno a la protección de las zonas verdes y a fomentar el desarrollo en terrenos abandonados. Creemos que, a largo plazo, gobiernos y autoridades locales favorecerán el uso de activos residenciales y, por lo tanto, restringirán aún más la disponibilidad de suelo para la industria. ¿Por qué? Porque en los sistemas democráticos los votos vienen de los ocupantes del residencial. Si nos fijamos en la oferta existente, la obsolescencia ha ido aumentando debido al aumento de los estándares ESG y de eficiencia energética. Obviamente, los gobiernos están legislando para dificultar el arrendamiento de activos que no alcancen un cierto grado de eficiencia energética, pero la demanda sigue aumentando, porque hay una penetración cada vez mayor del comercio electrónico, se necesita la entrega de última milla... Y solo la industria ligera y otros tipos de actividades comerciales buscan este tipo de espacio cada vez menos disponible. Así que también estamos muy muy centrados en ese sector.

P. ¿Cómo debe ser la logística urbana?

AJ. Adopta muchas formas diferentes. A veces son talleres, garajes, ese tipo de activos. En muchos casos pueden ser edificios antiguos que necesiten mejoras para ser más eficientes y certificados desde el punto de vista ambiental.

P. ¿Y pueden llegar a ser más rentables que el residencial?

AJ. Sí. Hemos visto un crecimiento de alquileres significativamente mayor en ese sector. Por ejemplo, en Reino Unido, en el área metropolitana de Londres, este tipo de activos han experimentado recientemente un crecimiento de rentas del 20% anual. Cerca de Guildford, en el suroeste de Londres, teníamos un activo viejo, que no cumplía ningún tipo de requisito energético, lo hemos rehabilitado por completo: paneles fotovoltaicos, almacenamiento de baterías para la electricidad y la calefacción eléctrica. Los alquileres han pasado de unas ocho libras por pie cuadrado hace dos o tres años a 20 libras. Creo que este tipo de oportunidades están en muchos otros mercados urbanos Europa.

FRH. En España, sin ese grado de madurez, lo que estamos viendo y lo que estamos haciendo es transformar antiguos almacenes y naves industriales, que tienen un tamaño más pequeño, en nuevas unidades de logística urbana que llamamos XXL y que pueden tener múltiples inquilinos. Otro punto importante es que no necesariamente tienes que estar en Madrid o Barcelona, el desequilibrio entre la oferta y la demanda también se encuentra en otras ciudades, como pueden ser Málaga, Valencia, Sevilla, Zaragoza, Bilbao, etcétera.

"En logística estamos transformando antiguos almacenes y naves de menor tamaño en nuevas unidades de logística urbana XXL"

P. Acaban de hacer una compra en Valencia, ¿tienen algo en el objetivo en logística en esta comunidad?

FRH. Desde nuestra perspectiva, Valencia tiene una muy buena combinación de drivers económicos, el turismo, el puerto, el sector agrícola de la región es bastante importante, la industria del automóvil... Por lo tanto, la combinación de eso, definitivamente, impulsa la demanda de logística, y de logística urbana, y, sin duda, de residencial, que fue una de las principales razones por las que invertimos en el sector residencial de Valencia.

P. ¿Valencia puede ser la próxima Barcelona? Porque tanto Valencia como Málaga están creciendo mucho.

FRH. Valencia y Málaga están sorprendiendo, no solo en el sector inmobiliario, están sorprendiendo al mercado en general, en todos los ámbitos. En el residencial y logístico, en términos de demanda ocupacional, están evolucionando bastante bastante bien. Pero quizá sea demasiado pronto para decir eso.

"Estamos invirtiendo en el sector residencial, en la logística y distribución alimentaria"

P. En general, en toda España, ¿qué mercados y qué clase de activos interesan a Savills IM?

FRH. En España, estamos invirtiendo en el sector residencial, en la logística y en distribución alimentaria (supermercados). El año pasado, invertimos alrededor de 250 millones en estos tres sectores. Lo que nos gusta de la distribución alimentaria es su resiliencia frente al comercio online, es, digamos, la necesidad de ir al supermercado. Lo hemos visto especialmente tras el covid. Por eso, hemos adquirido una cartera de supermercados en toda Europa y hemos creado esa parte de la cartera en España, y también hemos comprado para nuestra cartera de supermercados en Portugal.

P. ¿No teme que un contexto de recesión o de caída del consumo pueda afectar a esta apuesta por la distribución alimentaria?

FRH. El gasto en alimentos debería ser más resistente a la recesión que otros, como el espacio de oficinas o incluso centros comerciales. Esa es la clave.

AJ. Exactamente. En gran medida, sí, esa es nuestra experiencia.

P. En cambio, las oficinas dice que son menos resilientes.

FRH. Lo que pasa en las oficinas es que se están polarizando, y estoy seguro de que ya has escuchado ese concepto antes. Lo que veo es que los inquilinos actuales están sacrificando espacio a cambio de calidad y ubicación. Esto significa que los activos de buena calidad y bien ubicados son más demandados, mientras que los peor ubicados, en la periferia de las ciudades, y de menor calidad tienen mucha menos demanda que antes. ¿Cómo va a evolucionar? No cabe duda de que habrá una transformación de las oficinas secundarias para otros usos, como cualquier forma de coliving, trasteros, centros de datos..., pero llevará todavía un tiempo. Lo más probable es que lo lleven a cabo inversores de valor añadido y lo más probable es que lo financien fondos de financiación alternativa.

AJ. Estoy totalmente de acuerdo, se trata de un fenómeno muy similar al que está ocurriendo en otros mercados, no solo de Europa, sino de todo el mundo. Quizás algunos pensaron que el impacto del covid sería temporal en la tendencia a trabajar desde casa. Pero el regreso a la oficina no ha sido tan rápido y en algunos casos se estabilizó. En muchas ciudades europeas, y particularmente en Estados Unidos y Reino Unido, la gente prefiere trabajar en remoto, sobre todo al final de la semana. Eso se ha sumado a la tendencia a la polarización que Fernando ha descrito. Así que creo que, por un lado, las voces que proclaman la muerte de la oficina son prematuras y demasiado simplistas. Pero, por otro lado, es probable que el sector de oficinas nunca vuelva al nivel de ocupación o crecimiento previo al covid. La pandemia ha brindado a las empresas la oportunidad de analizar cómo utilizan el espacio de oficinas, y muchas están concluyendo que los humanos son seres sociales y necesitan colaborar.

"Proclamar la muerte de la oficina es simplista. Pero es probable que el sector nunca vuelva al nivel de crecimiento previo al covid"

La colaboración y el aprendizaje de los más jóvenes son más efectivos cuando las personas están juntas físicamente. Así que no creo que la oficina sea cosa del pasado, solo creo que la forma en que muchas empresas utilizarán el espacio será muy diferente. En muchas ciudades, las áreas centrales siguen teniendo mucha demanda y los espacios se están reconfigurando. De hecho, desde el punto de vista de la inversión, hay oportunidades bastante interesantes para los inversores value. Nosotros tenemos parte de ese capital necesario para modernizar los activos y convertir los edificios existentes en un espacio moderno que cumpla con los requisitos actuales, pero que también sea eficiente desde el punto de vista ambiental. Lo llamamos conversión a verde y creemos que ofrece oportunidades bastante interesantes, pero es muy selectivo: ubicaciones muy muy buenas y se trata de modernizar, no de demoler y reconstruir, porque la demolición libera enormes cantidades de carbono. Desde la perspectiva del planeta, es mucho mejor coger un edificio existente e intentar reconfigurarlo.

P. ¿Cómo cree que va a impactar la inteligencia artificial en el futuro de las oficinas? Porque si al final hacen falta menos personas para el mismo trabajo...

AJ. Eso es algo muy difícil de predecir. Se ha predicho muchas veces en el pasado que la tecnología se haría cargo de los trabajos humanos, y lo que ha sucedido es que los propios trabajos han cambiado de naturaleza. Estoy seguro de que en un futuro próximo la evolución de la inteligencia artificial será impresionante, pero es probable que sea en colaboración con los roles humanos, y es muy posible que esos roles humanos sean muy diferentes a los del pasado. Por lo tanto, esperamos que aún se necesite espacio para oficinas, pero puede configurarse de una manera muy distinta. Parte de esa oficina tendrá que reconfigurarse como espacio de laboratorio, para las ciencias de la vida y otras formas de tecnología.

"Parte de la oficina tendrá que reconfigurarse como espacio de laboratorio, para las ciencias de la vida y otras formas de tecnología"

P. ¿Le gustan los centros de datos?

AJ. Sí. No estamos activos en centros de datos en este momento, pero creo que es un área de crecimiento muy importante. Está sujeto a ciertos riesgos específicos, obviamente, también hay mucha intervención gubernamental, porque implica un uso intensivo de la energía y, por tanto, los gobiernos regulan la cantidad de centros de datos y el uso de la electricidad disponible. Pero hay un crecimiento exponencial en la generación y el uso de datos, por lo que es necesario almacenarlos. Está claro que, inevitablemente, va a crecer como sector.

P. ¿Cómo se explica que en Reino Unido haya habido una fuerte corrección de precios, también en centro y norte Europa, y que en España insistamos en que los precios no van a bajar?

AJ. Bueno, pediré a Fernando que comente específicamente sobre España, pero yo diría que el ajuste de valoraciones debe considerarse desde dos dimensiones. Una es que el aumento de los tipos, y por tanto los desafíos de la financiación, obviamente están presionando los precios. Sin embargo, en algunos casos, eso se ve contrarrestado por la fortaleza del mercado laboral. Ese ha sido particularmente el caso de la logística y la industria y, hasta cierto punto, del sector residencial. Particularmente, en lo que respecta a la industria, el mercado laboral ha sido muy muy fuerte. Donde realmente el efecto de los tipos de interés ha sido dominante y ha hecho caer las valoraciones ha sido en la mayoría de activos de oficinas, salvo en las situadas en las ubicaciones más céntricas. Está claro que ese ha sido el caso en Reino Unido.

FRH. El repricing ha comenzado en todos los sectores por la subida de los tipos de interés. Quizás el público en general no sea muy consciente porque no tenemos tantas transacciones. Además, la venta de viviendas contamina un poco la opinión general, ya que no es tan obvio que los precios hayan bajado o, si se ve el riesgo, parte del ajuste se ha visto mitigado por la inflación y la ocupación. Son dos fuerzas que actúan en direcciones opuestas.

P. ¿Qué previsiones tiene para el cierre de este 2023 en términos de inversión?

FRH. Hemos estado bastante ocupados en 2023. Esperamos cerrar el año con adquisiciones por 250 millones. Esto nos situará en una cifra de activos bajo gestión de 1.500 millones, lo que es bueno, una cifra significativa. Sobre todo, teniendo en cuenta que en 2017, cuando unimos fuerzas (en 2017 Savills adquirió Aguirre Newman), gestionábamos 433 millones de euros. Además, hemos suscrito deuda respaldada por activos en España por alrededor de 200 millones de dólares. Por lo tanto, estaría alrededor de 1.700 millones.

P. Durante los seis años que estuvo al frente de M&G Real Estate dobló la cifra de activos bajos gestión. Ahora, en Savills IM, ¿aspira a repetir la gesta o es tiempo de cautela?

AJ. Ya hemos hecho crecer el negocio de forma bastante significativa. Soy muy reacio a fijar metas en torno al crecimiento de aún más activos bajo gestión, simplemente porque eso realmente no nos alinea con nuestro cliente. Los inversores quieren que les demos la rentabilidad que nos han pedido, y, en ocasiones, ese objetivo nos alienta a vender activos siempre que cumplamos. Podemos recomendar vender activos para devolver el beneficio y el capital a nuestros clientes. Por lo tanto, establecer una meta de crecimiento podría desalentar la desinversión, lo cual no es la forma correcta de incentivarnos a nosotros. Así que sí, por supuesto, me gustaría hacer crecer el negocio con el tiempo y aumentar el tamaño de los activos que gestionamos en nombre de nuestros clientes, y creo que lo haremos si podemos seguir ofreciéndoles resultados.

"Soy muy reacio a fijar metas en torno al crecimiento de activos bajo gestión, porque eso no nos alinea con nuestro cliente"

P. ¿Qué rentabilidades aspira a ofrecer a sus clientes en el contexto actual?

AJ. Eso es muy difícil de responder, porque tenemos muchas estrategias, y cada una de ellas requiere un apetito diferente por el riesgo y, por lo tanto, un retorno diferente. En general, si nos fijamos en el sector inmobiliario mundial, ha rendido bastante cerca del 10% anual a muy largo plazo sin apalancamiento. El solo hecho de invertir en inmuebles de buena calidad, debidamente diversificados, ha generado aproximadamente un 10%. Ahora bien, ha habido ciclos y años en los que no ha sido así. Y está claro que 2022 no fue el caso, al igual que no fue el caso de muchas clases de activos, según cuándo se marque el punto de partida. Los próximos dos años deberían ser un momento muy interesante para invertir en bienes inmuebles, ya que muchos de ellos se han ajustado, hay ciertas clases de activos que están en desventaja y hay menos capital con el que competir. No tengo motivos para creer que esa cifra similar al 10% no pueda alcanzarse, como punto de partida, en los próximos dos años.

P. Los bonos del Gobierno español a diez años acaban de alcanzar el 4% por primera vez desde 2014. Solo eso hace que los inversores tengan expectativas diferentes.

AJ. Sí, los inversores esperarán, con razón, una prima de riesgo significativa por invertir en una clase de activos como el inmobiliario. Alcanzar un 10% sin apalancamiento con una buena cesta de bienes inmuebles diversificados es una prima razonable con respecto a la deuda pública española a largo plazo.

P: Usted es un convencido de la deuda en este momento, ¿por qué?

AJ Me gusta, sí. Tenemos muy buen equipo de deuda, DRC Savills Investment Management, con sede en Londres pero que ha invertido en toda Europa, incluida España, donde creo que han concedido unos 270 millones. En un entorno de tipos de interés obstinadamente altos, probablemente resulte mejor ser prestamista que prestatario. Fundamentalmente, el margen que se puede cobrar por encima de la tasa base es ahora significativamente más alto que antes de que los tipos comenzaran a subir, 400 puntos básicos, más o menos. Además, tienes comisiones de gestión y otros tipos de comisiones. Así que para activos de buena calidad, con un loan to value (apalancamiento) del 70%, puedes hacerlo y dar más del 10% en rentabilidad para los inversores, y son rentabilidades bastante sólidas, predecibles. También tiene una importante protección contra las pérdidas, porque necesitas que el valor del activo caiga un 30% en ese ejemplo, antes de que comiences a perder capital. Obviamente hay mucha más protección a la baja que invertir en acciones, tampoco tienes sus ventajas, pero muchos inversores lo ven como una propuesta muy atractiva. Puede obtener una rentabilidad significativamente mayor con la misma cantidad de riesgo que hace, por ejemplo, dos años. Así que nos hemos centrado mucho en ello. Pero ejecutar esto requiere un conjunto de habilidades particularmente complejo: necesitas el análisis crediticio de nuestro equipo de DRC, pero también necesitas conocimientos inmobiliarios muy profundos, ya que se trata de préstamos sin recurso. Básicamente, solo puede tener en cuenta el rendimiento del activo para su devolución y reembolso. Debe actuar como si estuviera comprando el activo de manera efectiva.