Lo que enseña la historia: los tipos de interés seguirán altos hasta 2027

Ningún episodio inflacionista es igual a otro. Tampoco las estrategias de política monetaria de los bancos centrales para combatir el alza de los precios son siempre las mismas, pero la historia, también la historia económica, tiende a rimar. A veces, incluso, a repetirse. Y lo que sugiere el actual episodio inflacionista, debido a su resistencia a bajar, es que los tipos de interés seguirán altos durante 3-4 años. Ese es el tiempo medio que se tarda en anclar las expectativas de inflación.

Eso, al menos, es lo que sucedió en EEUU durante los primeros años ochenta, que representan el episodio más parecido al actual. En Europa, sin embargo, no hay episodios tan similares, porque la unión monetaria es relativamente reciente y la respuesta a los procesos inflacionistas fueron nacionales. Aun así, entre las grandes economías, el banco central alemán, en el que se inspiró el BCE en su nacimiento, caminó por una senda parecida.

¿Por qué 3-4 años? La razón es muy simple: entre el pico de inflación alcanzado en aquella época en EEUU y un IPC que podría considerarse normal, aunque todavía por encima del objetivo actual del banco central (2% en el medio plazo), pasaron algo menos de cuatro años pese a la extraordinaria subida de los tipos de interés decidida entonces por la Reserva Federal. El Bundesbank fue menos agresivo porque también la inflación era menor, pero el resultado fue muy parecido.

Lo que ocurrió fue que en 1980, y tras los dos choques petrolíferos anteriores (1973 y 1979), la inflación en EEUU alcanzó un máximo histórico, hasta situarse en el 13,5% anual. Habría que esperar a 1983 —y después de un brutal endurecimiento de la política monetaria que llevó la economía a la recesión y a un fuerte aumento del desempleo— para que la tasa de inflación cayera hasta situarse en el 3,2%.

¿Cuál fue la política monetaria durante ese tiempo? Claramente restrictiva, tanto en términos nominales como reales. En junio de 1981, el tipo de interés de los fondos federales, de la mano del legendario Paul Volcker, alcanzó un máximo histórico del 19,1%. Nunca antes, ni por aproximación, se había alcanzado un nivel similar. De hecho, tras la guerra del Yom Kippur entre árabes e israelíes, primer choque petrolífero, la Fed situó el tipo de interés oficial en torno al 10%, la mitad que pocos años después.

Tipos reales negativos

En términos reales, es decir, descontada la inflación, la diferencia es más elocuente. Los tipos de interés reales —que son los más representativos— se situaron entre los 8,6 puntos de 1981 y los 6,6 puntos porcentuales de 1985, lo que da idea de la dureza de la política monetaria para combatir la inflación. Hoy, y pese al incremento de tipos, el tipo de interés real sigue siendo negativo (más inflación que el coste del precio del dinero).

La tasa anual de inflación en EEUU, sin embargo, no volvió a situarse por debajo del 2% (objetivo actual) hasta 1986 (1,9%). Es decir, se tardaron cinco años desde máximos, pese a que por medio se produjeron algunos cambios estructurales en la economía, como las liberalizaciones, las privatizaciones, las desregulaciones y, por último, el comienzo de la apertura en China, lo que facilitó producir bienes más baratos que ayudaron a doblegar la inflación, además de la irrupción de la revolución electrónica, que abarató precios.

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No es el caso en la actualidad. El margen de maniobra para abaratar precios es inferior porque los mercados ya han sido liberalizados y los aranceles (salvo para algunos productos estratégicos) se han abatido. Lo que se ha llamado desglobalización, igualmente, juega en contra. Es decir, hay menos instrumentos de política económica para combatir el alza de los precios, lo que podría retrasar el control de los mismos.

Durante los años ochenta, el caso más parecido a EEUU en Europa fue el de Alemania, donde por entonces, también hoy, permanecía viva la hiperinflación de los años veinte. La inflación alemana alcanzó un histórico 7% en 1973 y un 6,3% en 1981, tras la nueva alza del crudo que provocó la crisis de los rehenes de EEUU en Irán, pero hasta 1985, es decir, cuatro años más tarde, el IPC no regresó hasta el entorno del 2%.

Ese año, en concreto, se situó en el 2,1%, por lo tanto, ya en línea con el objetivo de estrategia monetaria del Bundesbank (aunque por entonces no estaba tan clara como hoy). Durante ese tiempo, el banco central alemán llegó a situar su tipo lombardo, el más representativo, en el 9,5% durante el verano de 1980. Es decir, un tipo de interés real (descontada la inflación) de alrededor de tres puntos porcentuales, menos de la mitad que en EEUU, lo que da idea de la dureza de la política monetaria practicada por la Reserva Federal durante aquellos años. El Bundesbank, con fama de ser menos benevolente, fue más condescendiente con los precios.

El mismo patrón inflacionista

Lo significativo, sin embargo, es que tanto en EEUU como en Alemania, el tiempo que se tardó en situar la inflación anclada en niveles aceptables por los respectivos bancos centrales fue similar: entre tres y cuatro años. Aquellos años fueron excepcionales, pero no singulares. En 1992, la inflación alemana (al comienzo de la reunificación) alcanzó un 5,1%, pero hasta tres años más tarde el IPC no volvió a situarse por debajo del 2%. Desde entonces, salvo algún momento aislado de carácter coyuntural, se ha mantenido por debajo de ese nivel.

El actual episodio inflacionista, como se sabe, comenzó tanto en EEUU como en Europa durante la segunda mitad del año 2021, primero con el alza de las materias primas energéticas y, posteriormente, en el primer semestre de 2022, con la guerra de Ucrania. Eso quiere decir que si se repite el patrón de los anteriores episodios inflacionistas, recuperar niveles de IPC compatibles con el objetivo del 2% no se producirá antes de finales de 2025.

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Esta constatación es lo que parece estar detrás de la nueva estrategia del BCE (también de la Reserva Federal o del Banco de Inglaterra), ahora más proclives a hacer una pausa en la subida de tipos de interés y en su lugar mantenerlos en niveles elevados durante más tiempo. Entre otras razones, porque los bancos centrales, al contrario que en otros periodos económicos, han observado que la velocidad de la transmisión del endurecimiento de la política monetaria a la economía real es más lenta que en el pasado. O expresado de otra forma, las subidas de tipos de interés tardan más en llegar a los agentes económicos, lo que diluye su eficacia a corto plazo. Eso explica, por ejemplo, que la inflación subyacente se resista a bajar, tanto en la eurozona como en España.

Es verdad que las circunstancias son diferentes. En particular, porque el origen del actual proceso inflacionista se encuentra en un problema de oferta derivado de tres factores: crisis de la cadenas de suministro tras la pandemia, encarecimiento de los precios energéticos y guerra de Ucrania, mientras que en los ochenta no solo era de oferta (encarecimiento del petróleo) sino también de demanda (agotamiento del modelo industrial iniciado tras la guerra). Lo que les une, sin embargo, es que en ambos casos la inflación se ha filtrado por las cañerías del sistema económico. Y limpiarlas durará años.