El BCE se modera y lanza un discurso menos agresivo en la subida de tipos

Los tipos de interés que fija el BCE continuarán subiendo —eso parece seguro—, pero es probable que el techo esté más cerca de lo que se preveía hace pocas semanas. Esto, al menos, es lo que comienzan a descontar los mercados, que en lugar de situar el horizonte de llegada en el 3,25%, empiezan a barajar la idea de que el banco central frenará su escalada en el 2,75%. El sentimiento del mercado, en todo caso, es que en diciembre el BCE volverá a elevar los tipos, aunque en este caso un 0,50%, y a partir de ahí los incrementos serían más graduales, de un 0,25%.

Este cambio de percepción es lo que explica un descenso en la rentabilidad de los bonos soberanos, una humilde depreciación del euro, un ligero avance de las bolsas, una suave reducción del euríbor y un cierto estrechamiento de las primas de riesgo.

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El "giro dovish" (paloma), como lo denomina Ana Racionero, analista de CIMD Intermoney, frente a la estrategia de los halcones, tiene que ver con la “creciente sensación” de que Europa camina a una recesión —técnica o no— que facilitará la lucha contra la inflación, lo que obliga al BCE a ser más prudente en su camino hacia la normalización de la política monetaria para no provocar así daños irreversibles en la economía. No hay receta más contundente que deprimir la demanda para reducir el alza de los precios.

No son los únicos que van en la misma dirección. Para Silvia Dall'Angelo, economista sénior de Federated Hermes, aunque la presidenta del BCE lanzó un mensaje claro de que los tipos seguirán subiendo (las operaciones principales de financiación ahora se sitúan en el 2%), “el tono de la conferencia de prensa fue más cauto y menos agresivo” que en reuniones anteriores. Precisamente porque ahora, sin querer ocultarlo, el BCE ya da por hecho que logrará su propósito: que las economías del euro, globalmente, entren en un periodo de estancamiento (recesión en algunos casos), cuya duración vendrá determinada por la evolución de la guerra en Ucrania.

Esto es así porque ya hace tiempo que el BCE tuvo que elegir entre inflación o crecimiento, y al final optó por sacrificar el avance del PIB en aras de domar el aumento de los precios. Lagarde, es más, ya da por hecho que logrará su objetivo. “Es probable”, dijo tras la reunión del consejo de gobierno, “que la actividad económica en la zona del euro se haya desacelerado significativamente en el tercer trimestre del año, y esperamos un mayor debilitamiento en el resto de este año y principios del próximo”.

Materias primas energéticas

Expresado de forma más directa, esto significa que será la caída de la demanda interna la que provoque una reducción de los precios, como, de hecho, ya se está produciendo en las materias primas energéticas. En particular, el petróleo y el gas, que son los más determinantes en la evolución de la inflación.

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La estrategia, como reconoce abiertamente el BCE, está avalada por que el empleo —que políticamente es una variable esencial— se comporta todavía de forma robusta, lo que hace que el banco central disponga de manos libres para actuar. Distinto sería si el desempleo subiera de forma súbita, lo que pondría en dificultades al BCE ante el espejo de la opinión pública y de los propios gobiernos, muy sensibles electoralmente a las variaciones del empleo. O que se manifestara de forma fehaciente la existencia de una inflación de segunda ronda que hoy no se observa. Por el momento, no hay señales de que se esté produciendo una espiral inflacionista precios-salarios, aunque, como le gusta decir a Lagarde, el BCE actuará “reunión a reunión”. Lo que sí se sabe es que el mercado laboral siguió fuerte en el tercer trimestre, con un desempleo que se sitúa en el 6,6%.

Se trata, por así decirlo, de una estrategia que se parece mucho al popular "aprieta, pero no ahoga". O lo que es lo mismo, la estrategia del BCE, como sostienen los analistas de CaixaBank Research, “pasa por abandonar rápidamente la política monetaria acomodaticia, pero sin llegar a situarse en un terreno marcadamente restrictivo”. El límite estará condicionado, lógicamente, por la evolución de los precios, pero también por el contexto político. Y lo que hoy descuentan todos los analistas es que la inflación en la eurozona habría tocado techo en el actual entorno del 10%.

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Las palabras de Lagarde, de hecho, suponen una revisión a la baja de sus últimas proyecciones macroeconómicas para la zona euro, en línea con lo apuntado recientemente por el Fondo Monetario Internacional (FMI), que ya da por descontado que dos de las cuatro grandes economías del euro (Alemania e Italia) entren en recesión a lo largo de 2023. Sus palabras, incluso, son una especie de reconocimiento de que el escenario de referencia anunciado hace poco más de un mes, en septiembre, es hoy excesivamente optimista, algo que no preocupa gran cosa al BCE. Precisamente, porque es la mejor herramienta para doblegar la inflación.

Los analistas de Nomura, por ejemplo, prevén que la economía de la eurozona avance apenas un 0,1% en el tercer trimestre en términos intertrimestrales, mientras que en el cuarto se produciría una contracción equivalente al 0,5%. Su proyección pasa por que los tipos alcancen un pico del 3,5% en junio de 2022, pero a partir de ahí se iniciaría un descenso, hasta el 2,5%.