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Los inversores deben estar preparados para seguir enfrentando tensiones por el BCE
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Un escenario convulso

Los inversores deben estar preparados para seguir enfrentando tensiones por el BCE

La positiva reacción de los mercados al cambio de tono del banco central no debe entenderse como muestra de que la política monetaria ofrecerá un alivio duradero a los inversores

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El BCE se ciñó este jueves al guion prefijado, pero los inversores encontraron razones para interpretar un giro en la actitud del banco central de la eurozona. La tercera subida consecutiva de los tipos de interés en la región, que llevó el precio del dinero a sus niveles más elevados desde 2009, fue seguida en los mercados de claras muestras de que ahora se interpreta que la institución no irá mucho más allá en su plan de endurecimiento de la política monetaria.

Las razones para pensar así resultan sutiles, casi imperceptibles para cualquiera no familiarizado con la siempre compleja tarea de descifrar los mensajes de los bancos centrales. En el comunicado del BCE de este jueves había lugar para la autofelicitación por haber “logrado un avance considerable en la reversión de la orientación acomodaticia de la política monetaria”; se avanzaban subidas de tipos adicionales, pero sin hacer mención ya a “las próximas reuniones”; y se indicaba que cualquier nueva medida se adoptará en función de la evolución no solo de la inflación, sino también de la economía. Una economía que, como la propia Lagarde admitió, ya ha dado claros síntomas de ralentización que, probablemente, irán a más en los próximos meses.

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Todo esto ha llevado a los inversores a empujar a la baja de forma ostensible sus expectativas sobre el pico del actual ciclo de subidas de tipos, desde niveles próximos al 3% a cotas en el entorno del 2,5%. En consecuencia, el euro se debilitó frente al dólar, llegando a perder por momentos la recién recuperada paridad y los intereses de la deuda pública retrocedieron de forma ostensible, permitiendo al mismo tiempo un retroceso de las primas de riesgos periféricas a sus niveles más bajos en tres meses. Las bolsas, por su parte, reaccionaron a este escenario con un repunte comedido.

Los inversores han dado sobradas muestras a lo largo de los últimos meses de su inquietud por el proceso de endurecimiento de la política monetaria, que ha estado drenando parte de las inyecciones masivas de liquidez que había recibido el sistema en los años preferentes y que tanto protagonismo habían tenido en llevar los precios de las bolsas y los bonos a niveles récord. No es de extrañar, por tanto, que cualquier indicio de un próximo giro en este proceso sea acogido de manera optimista.

Sería, sin embargo, muy aventurado entender que el BCE se encamina a dar forma a un escenario significativamente más cómodo de navegar para los inversores. No es solo que, como la misma Lagarde insistió en su comparecencia de este jueves, el proceso de normalización aún no esté terminado (lo que la mayor parte de las firmas de análisis interpreta como la evidencia de que una nueva alza del precio del dinero, probablemente de 50 puntos, tendrá lugar en la próxima reunión, en diciembre y, al menos, otra en febrero), sino que, como cabía esperar, la estrategia de endurecimiento monetario empieza a ramificarse por otras vías.

El BCE anunció también este jueves un cambio en las condiciones de remuneración de los TLTRO (la liquidez facilitada a la banca durante la crisis para impulsar el crédito) que tiene como objetivo incentivar una devolución anticipada de parte de los más de dos billones de euros que aún tienen en su poder las entidades europeas, en lo que supondrá un drenaje considerable de liquidez.

Foto: Christine Lagarde, presidenta del BCE. (Getty/Thomas Lohnes)

Y más relevante aún puede resultar todo lo concerniente al quantitative tightening (la reducción de la cartera de bonos que acapara el BCE), que Lagarde señaló que se discutirá en la reunión de diciembre. Como observan en Pimco, detener las reinversiones del programa APP (el programa principal de compra de bonos, iniciado en 2014) supondría una liquidación anual de alrededor de 250.000 millones de euros, con un potencial impacto considerable en los mercados de deuda. “Si lo hiciera, aumentarían las opciones de tener que activar el Instrumento de Protección de la Transmisión”, observan en Capital Economics, en referencia al riesgo de que esta maniobra intensifique nuevamente las tensiones en los mercados de deuda y se traduzca en un auge de las primas de riesgo.

Por supuesto, existe la posibilidad de que el BCE minimice o posponga cualquier decisión en este sentido. Al fin y al cabo, son varias ya las señales de que las condiciones financieras en la eurozona se están endureciendo de forma rápida y muchas firmas esperan que, cuando el banco central emita sus nuevas proyecciones macroeconómicas en diciembre, anticipe un retorno de la inflación al objetivo del 2% en 2025.

El inicio del QT es visto como un factor que podría desencadenar tensiones en la deuda

Una situación que probablemente se daría en paralelo —y en parte, motivado por ello— a pruebas adicionales de que la eurozona se halla ya inmersa en una recesión que, a buen seguro, debería hacer más cautos a Lagarde y sus compañeros de filas. Al fin y al cabo, el banco central ha ejecutado en poco más de tres meses un endurecimiento de los tipos de 200 puntos básicos, una subida que, en anteriores ciclos, había tomado, al menos, 18 meses. La presidenta de la institución ya alertó este jueves de que existe un desfase entre las subidas de tipos y su impacto en la economía. Por lo tanto, el BCE podría encontrarse pronto lidiando con la sensación de haber ido demasiado lejos, demasiado rápido, lo que conllevaría probablemente un viraje mucho más pronunciado de sus políticas.

Pero, sea así o de un modo menos agitado, el camino que se abre por delante al BCE no parece nada sencillo. El propio cambio de tono de este jueves no puede leerse en ningún caso como la creencia de que el trabajo del banco central está hecho (o cerca de estarlo) sino como una muestra de los dilemas que enfrenta la institución en un momento en que la inflación sigue sin remitir, pero la economía acumula señales preocupantes.

En ausencia de una resolución —que no se espera a corto plazo— a esa compleja dialéctica entre los altos precios y el débil crecimiento, el banco central puede orientar sus esfuerzos a combatir los unos o proteger el otro. Pero ninguna de estas opciones anticipa un escenario digno de merecer el entusiasmo de los inversores.

El BCE se ciñó este jueves al guion prefijado, pero los inversores encontraron razones para interpretar un giro en la actitud del banco central de la eurozona. La tercera subida consecutiva de los tipos de interés en la región, que llevó el precio del dinero a sus niveles más elevados desde 2009, fue seguida en los mercados de claras muestras de que ahora se interpreta que la institución no irá mucho más allá en su plan de endurecimiento de la política monetaria.

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