Cuando los tipos bajan, suelen desplomarse, pero la Fed se quiere desmarcar

La Reserva Federal espera algo que nunca ha conseguido antes: no sólo el más suave de los aterrizajes suaves para la economía, sino el ciclo de recorte de tipos más lento de su historia.

El banco central expuso el miércoles en su "diagrama de puntos" su ambición de conquistar la inflación sin dañar apenas la economía, pronosticando un mayor crecimiento y un menor desempleo.

Los inversores se centraron en la predicción de que los tipos bajarán menos de lo previsto, lo que hizo subir los rendimientos de los bonos y perjudicó a los valores de las grandes tecnológicas. Pero los mercados aceptaron la predicción de la Reserva Federal al pie de la letra. El año que viene bajará los tipos menos de lo que esperaban los inversores, pero luego los irá reduciendo a lo largo de otros tres años, a medida que la inflación se desacelere a pesar de las escasas pérdidas de empleo. Es el escenario perfecto para el banco central, pero la historia sugiere que no es probable que funcione.

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Hay dos lecciones de la historia de los tipos de interés que la Fed cree que puede saltarse esta vez. La primera es que los tipos suben por las escaleras, pero vuelven a bajar por el ascensor. Casi todos los ciclos de tipos de interés terminan con rápidas bajadas de tipos, y nunca antes ha habido una serie de bajadas de tipos tan prolongada como la que prevé ahora la Reserva Federal.

"Parecen pensar que pueden bajar lentamente", dijo David Kelly, estratega jefe mundial de J.P. Morgan Asset Management. "Nunca sucede así". Incluso en el único aterrizaje suave exitoso de la historia moderna, a mediados de la década de 1990, la Fed dejó de recortar los tipos después de seis meses, a medida que la economía se fortalecía y la inflación repuntaba.

La esperanza de la Reserva Federal es inusual: el crecimiento será mayor de lo esperado y la inflación menor. Normalmente, la Reserva Federal no espera que la economía funcione así. Si la inflación sigue bajando, la Fed podrá reducir los tipos. Por el momento, la Reserva Federal parece actuar con cautela al advertir de una nueva subida de tipos y sólo dos recortes el año que viene, frente a los cuatro previstos anteriormente.

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Alargar el ciclo de bajada de tipos manteniéndolos altos durante más tiempo tiene sentido cuando los responsables políticos no saben muy bien por qué está bajando la inflación. Esto también nos lleva a la segunda lección: las grandes sacudidas inflacionistas suelen requerir tipos de interés dolorosamente altos que se mantienen durante años para evitar una segunda oleada inflacionista.

Según un trabajo de economistas del Fondo Monetario Internacional publicado a principios de este mes, para resolver con éxito las crisis de inflación en el pasado fue necesaria una política monetaria restrictiva que se mantuvo durante una media de tres años. En más de 100 crisis inflacionistas de todo el mundo, la mayoría de los fracasos se debieron a lo que los autores del estudio denominan "celebraciones prematuras", cuando la inflación retrocedió y los bancos centrales relajaron su política.

Los economistas del FMI concluyen que, tras una crisis inflacionista, lo correcto es mantener los tipos bastante altos: la mediana de los responsables de la política monetaria de la Reserva Federal prevé un 5,1% para finales del próximo año, el doble de la mediana de las previsiones de inflación. Sin embargo, también han observado una fuerte compensación entre la inflación y el crecimiento: la política restrictiva necesaria para hacer frente a la inflación funciona porque afecta gravemente al crecimiento.

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A largo plazo, esto es lo correcto. Dejar que la inflación se desboque es aún peor para el crecimiento. Pero las subidas de tipos de la Fed hasta ahora apenas parecen haber obstaculizado la economía, contrario a los casos que el FMI identificó como una actuación exitosa de los bancos centrales en el pasado.

Un inconveniente del estudio del FMI es que la mayor parte de los ejemplos del pasado corresponden a las crisis del petróleo de los años setenta. Hay un fuerte paralelismo con la actualidad porque la crisis del petróleo de 1973-74 siguió a un largo periodo de política monetaria y fiscal laxa, así como a una burbuja bursátil. Pero también hay diferencias: en particular, hoy los sindicatos son mucho más débiles y hay más competencia de precios gracias a Internet.

Desde el punto de vista de la inversión, los riesgos van en ambas direcciones. Si las rápidas subidas de tipos de los últimos 18 meses simplemente tardan más en repercutir en la economía -gracias sobre todo a que la deuda a largo plazo y a tipo fijo retrasa el dolor-, entonces la Reserva Federal podría enfrentarse aún a un desempleo mucho mayor y recurrir a rápidas bajadas de tipos.

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Alternativamente, si la economía va realmente tan bien como parece, el mercado de trabajo podría mantenerse tenso, la inflación podría repuntar y la Reserva Federal se vería obligada a subir los tipos. O, al menos, no podría recortarlos tanto como predicen actualmente los banqueros centrales.

Ambos escenarios son plausibles. Lo que parece menos probable es que la economía siga avanzando con paso firme durante los próximos años, lo que permitiría a la Reserva Federal relajarse lentamente mientras se cumplen sus predicciones.

*Contenido con licencia de “The Wall Street Journal”