Las subidas de tipos engordan aún más los márgenes de las grandes empresas

La Reserva Federal subió los tipos de interés para frenar la economía al rojo vivo. En algunas de las empresas más grandes y seguras, las medidas tuvieron el efecto contrario al previsto, ya que aumentaron sus beneficios y su poder adquisitivo.

Los que salieron ganando con la subida de tipos fueron los prestatarios de alta calidad, que se aseguraron unos tipos de interés bajos durante la pandemia con bonos que vencían más a largo plazo que en cualquier otro momento del siglo. La subida de los tipos tiene escasa repercusión inmediata en sus costes de endeudamiento —solo afecta a los bonos cuando se refinancian—, mientras que ganan más en sus reservas de efectivo de forma inmediata.

Para la Reserva Federal, esta dinámica atenúa el impacto de las subidas de tipos, que se supone que funcionan en parte persuadiendo a las grandes empresas de que el capital es más caro, por lo que deben invertir con mayor precaución. Las empresas que descubren que tienen más dinero gracias a los tipos más altos pueden aumentar los dividendos, invertir más y estar más dispuestas a pagar más por el personal adecuado, todo ello para apoyar la economía.

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Por ejemplo, Microsoft, la segunda empresa más valiosa del mundo. Tiene más efectivo e inversiones a corto plazo que deuda, por lo que nunca se iba a ver amenazada por unos tipos más altos. Pero también ha fijado sus costes de endeudamiento: en el último trimestre pagó exactamente los mismos intereses, 492 millones de dólares, que un año antes. Sin embargo, ganó bastante más por su efectivo e inversiones a corto plazo, con una tasa anualizada que pasó del 2,1% al 3,3%; combinado con un pequeño aumento de su tesorería a 111.000 millones de dólares, ganó 905 millones de dólares en intereses solo en el trimestre, frente a 552 millones.

La experiencia de Microsoft parece reflejarse en toda la economía. Los pagos netos de intereses de las empresas —es decir, los intereses pagados por la deuda menos los recibidos por los ahorros— disminuyeron al subir los tipos de interés, lo contrario de lo que suele ocurrir.

Por supuesto, el aumento de los tipos sigue perjudicando a las empresas, lo que ha creado una división entre los que se benefician y los que no en el mercado. Las empresas más débiles que no pudieron asegurarse tipos bajos durante mucho tiempo, o que optaron por endeudarse mediante préstamos bancarios a tipo variable o deuda similar en la que los tipos suben a medida que lo hace la Reserva Federal, son las que sufren. Las empresas calificadas como basura, la categoría más débil, tienen ahora el vencimiento medio más corto de su deuda, lo que significa que se enfrentan a refinanciaciones más frecuentes a tipos mucho más altos. Más dinero gastado en intereses significa menos disponible para los accionistas, los trabajadores y la inversión.

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Incluso las empresas más débiles han sufrido relativamente poco hasta ahora. Los impagos y las quiebras han aumentado, pero están lejos de ser catastróficos. Christian Stracke, presidente de la gestora de fondos californiana Pimco, afirma que las empresas se han beneficiado de una mayor inflación que ha sostenido los márgenes de beneficio, lo que ha hecho que los tipos más altos sean más fáciles de afrontar. "Los tipos de interés reales [después de la inflación] solo han pasado a ser positivos recientemente", afirma.

"Si mantenemos los tipos donde están ahora y sigue habiendo un enfriamiento de la economía, entonces habrá una tensión real, o incluso angustia, en el mercado de crédito apalancado".

Si dividimos el mercado por tamaños, resulta evidente que las empresas más grandes son las menos afectadas por la subida de tipos. Los cálculos de Andrew Lapthorne, responsable de investigación cuantitativa de Société Générale, muestran que el tipo de interés que paga la décima parte de las empresas más grandes del índice S&P 1500 apenas ha subido desde sus mínimos y sigue por debajo de su máximo prepandémico. El tipo de interés pagado por la mitad más pequeña de las empresas del índice ha subido hasta alcanzar el nivel más alto en más de una década, mientras que las de la parte media han vuelto aproximadamente a los tipos prepandémicos.

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Los responsables políticos que quieren frenar la economía se enfrentan a la disyuntiva de elegir entre tipos aún más altos para presionar a las empresas vulnerables, o mantener los tipos altos durante el tiempo suficiente para empezar a afectar a las empresas que se acogieron a tipos bajos a medida que sus bonos se refinancian.

Lo que complica aún más la tarea de la Reserva Federal es que los consumidores han seguido una pauta similar. Los que se acogieron a tipos hipotecarios bajos —con algunos asegurándose los tipos más bajos de la historia en 2021— están, como Microsoft, pagando lo mismo por su deuda mientras ganan más con sus ahorros. Pero aquellos que no cumplían los requisitos para las hipotecas estándar, o que eligieron préstamos a tipo variable, o necesitan pedir prestado ahora, están sufriendo las subidas de tipos de la Fed.

Por supuesto, nada es para siempre. La disparidad entre los ganadores y los perdedores de las subidas de tipos es otra de las razones por las que los valores más grandes —los ganadores— han sido, con diferencia, los que mejor comportamiento han tenido este año.

Opinión

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Pero esta dinámica se ve amenazada por el tiempo y la economía. Cuanto más tiempo mantenga la Reserva Federal los tipos altos, más bonos, incluso de los emisores de mejor calidad, tendrán que refinanciarse a un coste más elevado. Y si la economía finalmente quiebra, las empresas cíclicas —las más sensibles a las recesiones, como los fabricantes de automóviles—, enfrentadas a flujos de caja marcadamente más bajos, tendrán dificultades para pagar incluso los bajos tipos de interés a los que se aferraron hace tiempo.

Hasta entonces, vivimos tiempos extraños. La subida de tipos hace que una gran parte de la economía se sienta más rica, no más pobre.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal