El empleo es un pésimo indicador de la inflación, pero nadie quiere admitirlo

En un mundo de precios volátiles de las materias primas, cadenas de suministro atascadas y cheques de estímulo de los gobiernos, la rigidez del mercado laboral parece ser la única guía en la que realmente confían los bancos centrales en su empeño por mantener la inflación por debajo del 2%. Por desgracia, es una brújula que rara vez señala el norte.

Desde que los datos estadounidenses de agosto mostraron un enfriamiento de la contratación y los salarios y un aumento del desempleo, los mercados financieros prácticamente han excluido la posibilidad de que la Reserva Federal siga subiendo los tipos de interés. Esto, unido a la fuerte caída de la inflación este año, podría parecer una rehabilitación de la teoría económica tradicional que vincula un mercado laboral más flojo a una menor demanda salarial y, por tanto, a un menor crecimiento de los precios.

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Pero la cronología no encaja: en 17 países ricos, la gran caída de la inflación se produjo antes, cuando en la mitad de ellos el desempleo disminuía o no cambiaba. De hecho, el descenso de la inflación no muestra correlación alguna con el aumento del desempleo en todos los países, ni antes de que la inflación alcanzara su punto máximo ni después. Los mercados laborales occidentales estaban tan tensos antes de la pandemia, cuando la inflación estaba latente, como en 2021, cuando despegó.

¿Significa esto que los bancos centrales no han tenido mucho impacto? Tal vez, aunque sus acciones pueden tardar más en producirse. Más bien, la lección aquí es que, sea cual sea la influencia de la política monetaria en la ralentización de la economía, no es lo que ha reducido la inflación.

Un ejemplo: la economía de la eurozona decepcionó gravemente las expectativas de los analistas este año, incluso cuando la economía estadounidense las superó, y, sin embargo, la inflación superó esas mismas previsiones en ambas regiones.

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O tomemos el ejemplo de la inflación subyacente alemana, que la semana pasada se mantuvo en el 5,5%, a pesar de que la economía no crece y el desempleo aumenta. Esto hace difícil adivinar si el Banco Central Europeo subirá los tipos por décima vez consecutiva en septiembre. Los proponentes de la línea dura subrayan que la tasa de paro sigue en niveles históricamente bajos y que los salarios alemanes aumentaron a un ritmo récord del 6,6% en el segundo trimestre. Los miembros del campo contrario sostienen, con razón, que gran parte de la subida salarial se debió a factores puntuales.

Hasta ahora, sin embargo, el crecimiento salarial en la eurozona siempre ha seguido al crecimiento de los precios al consumo, no lo ha precedido. La relación con el desempleo es aún más tenue.

Pero ni las palomas ni los halcones parecen dispuestos a admitirlo. Desde que William Phillips desenterró su famosa relación de la curva de Phillips en los datos del Reino Unido en la década de 1950, se ha consagrado en el discurso económico. La idea de que los responsables políticos podían explotar esta compensación perdió fuerza tras la estanflación de los años setenta, pero los bancos centrales se han aferrado a alguna forma de brecha de producción como explicación de la inflación.

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Recientemente, ha habido economistas destacados que han argumentado que la mejor medida de la holgura económica no es la tasa de desempleo, sino la proporción de puestos de trabajo vacantes en relación con los desempleados. La verdad es que no ha funcionado. El ex asesor de la Casa Blanca Larry Summers, que advirtió correctamente sobre la inflación en 2021, coescribió un artículo el año pasado en el que predecía que una ratio de 1,5 conduciría a un aumento del crecimiento salarial. En la práctica, la ratio acabó estando muy por encima de 1,5 durante gran parte de este año, aunque los salarios se han desacelerado.

Del mismo modo, el antiguo economista jefe del Fondo Monetario Internacional Olivier Blanchardunders señaló que, basándose en datos históricos, una normalización de las vacantes implicaría una gran pérdida de puestos de trabajo. Esto tampoco se ha materializado.

Pierpaolo Benigno y Gauti Eggertsson, en un documento de trabajo publicado a principios de este año, defendieron que la fuerte correlación positiva entre la inflación y la relación entre vacantes y desempleados solo aparece a partir de cierto umbral cuando las ofertas superan realmente a los demandantes de empleo. Los investigadores de la Fed dijeron algo parecido en julio.

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Esto podría explicar la reciente evolución en Estados Unidos: un ligero enfriamiento de la economía puede haber bastado para reducir drásticamente el número de vacantes y, tal vez, contribuir a reducir la inflación en el proceso.

Pero no explica por qué la inflación se ha comportado de forma similar en Europa, donde hay muchas menos vacantes por desempleado. En un discurso pronunciado el jueves, Isabel Schnabel, responsable de la fijación de tipos del BCE, sugirió que el umbral podría ser más bajo.

"No existe una única curva de Phillips, sino un conjunto de curvas diferentes que apuntan a ritmos de desinflación distintos según los sectores y los países", añadió. "Además, es probable que la pendiente de la curva de Phillips varíe con el tiempo".

Sin embargo, los argumentos que se basan en una relación siempre cambiante entre variables que solo puede determinarse a posteriori son problemáticos. Pueden convertirse rápidamente en una forma infalsificable de suponer que existe una relación.

Si todo esto parece muy confuso, el resultado es bastante claro: al igual que una economía caliente no impidió que la inflación bajara, no hay garantía de que una más fría la sitúe por debajo del 2%. El reto adicional para los inversores es que los bancos centrales seguirán actuando como si eso fuera a ocurrir.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal.