La curva de Phillips no ha muerto: la espiral de precios resucita la teoría más célebre del siglo XX

RIP por la curva de Phillips: el subempleo destroza la teoría más célebre del siglo XX. Así titulaba este mismo medio en 2017 un artículo que certificaba la defunción de la relación entre la tasa de paro y el crecimiento de los precios, enunciada por el economista neozelandés en los años 50. Un rápido vistazo a la hemeroteca corrobora que El Confidencial no fue el único en echar tierra sobre las cenizas de la vieja parábola, cuestionada por los investigadores más sesudos y los informes de los principales organismos de la gobernanza económica mundial. Pero a los enterradores les ha ocurrido lo mismo que a Francis Fukuyama, que profetizó el fin de la historia y acabó reconociendo su error. Ni la globalización ha acabado con las guerras ni tampoco con la conexión entre empleo e inflación

La curva de Phillips no ha muerto, y la espiral de precios de los últimos dos años ha puesto de relieve su renovada vigencia. Durante las décadas finales del siglo pasado y las primeras de este, Occidente fue capaz de mantener a raya la inflación pese a contar con un mercado laboral muy ajustado. La relación inversamente proporcional entre tasa de paro e incremento de los precios, que el particular profesor —cazador de cocodrilos y prisionero de los japoneses durante la Segunda Guerra Mundial— estableció en 1958 tras haber estudiado décadas de evolución del mercado laboral británico, se desgastó, y la curva descendente, de pendiente pronunciada, que todos habían asumido por buena pasó a ser más bien un falso llano. La inflación subía a medida que se reducía el desempleo, y viceversa, pero ambos se influían mucho menos que antes.

La mayoría de los economistas atribuyó el milagro a la globalización, que había generado una excepcional eficiencia en los mercados. Tanta, que los precios tendían a incrementarse muy poco incluso cuando existían escasas vacantes en el mercado laboral. Y al contrario: era posible crear empleo con niveles de inflación muy bajos. Este escenario, ideal para la ortodoxia económica, se conoció como la Gran Moderación, un larguísimo período de estabilidad que coincidió con las ideas estrambóticas de algunos académicos que llegaron a predecir el fin de las recesiones. Nada más lejos de la realidad: la crisis de 2008 golpeó con fuerza. Tras un primer impacto disruptivo, la tendencia hacia un aplanamiento de la curva se consolidó durante la década pasada, caracterizada por unos tipos de interés cercanos a cero que no evitaron una estabilidad de precios sin precedentes hasta entonces.

Las temidas espirales inflacionistas dejaron de estar en la agenda, mientras los salarios permanecían muy contenidos a pesar de que la mayoría de las economías de la eurozona —salvo las del sur, como España— se encontraban muy próximas al pleno empleo. Incluso en nuestro país, la tasa de paro (16,6%, según la Encuesta de Población Activa) cerró 2017 por debajo de la que los investigadores del Banco de España (18-19%), la propia Comisión Europea (17,4%) o autores como Daniel Fuentes y María Romero (15-18%) consideraban estructural, según recogía este periódico. Pero ese mercado laboral ajustado no presionaba los precios, que se situaron en diciembre de ese año en el 1,1%, dentro del objetivo de estabilidad marcado por el Banco Central Europeo (BCE). La llamada Nairu (tasa de desempleo que no genera inflación), base de la teoría de Phillips, quedaba en entredicho.

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Además de la mayor eficiencia de los mercados, los expertos señalaron entonces otras posibles explicaciones a un fenómeno que había suavizado la curva trazada por el economista neozelandés hasta tal punto que muchos proclamaron su inutilidad como instrumento para comprender la realidad económica contemporánea. El menor poder de negociación de los salarios, debido al descenso de la tasa de afiliación sindical y el dumping de la mano de obra extranjera, y el creciente subempleo, que reducía la validez de la tasa de paro como un indicador fiable —en favor de las horas trabajadas—, constituyeron las principales. Sin embargo, es probable que el factor más importante haya sido más cualitativo: el anclaje de las expectativas de inflación.

Un reciente estudio del investigador del Banco de España José Elías Gallegos, elegido por el BCE como uno de los 10 mejores economistas jóvenes del continente, certifica que el aumento de la transparencia de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) desde los años 80 ha ayudado a que sean menos persistentes; es decir, los agentes consideran que la espiral va a durar menos tiempo y actúan en consecuencia, creando un círculo virtuoso que ayuda a detenerla. "Los shocks de precios tardan menos tiempo en diluirse y la economía se vuelve más resiliente", destaca el autor a preguntas de El Confidencial. Esto ayudaría a explicar la Gran Moderación y también se podría aplicar a la zona euro, donde las ruedas de prensa de Christine Lagarde resultan tan exhaustivas como las de su homólogo norteamericano, Jerome Powell.

La mayor transparencia de los bancos centrales en las últimas décadas ha permitido mantener ancladas las expectativas de inflación

"El cambio en la persistencia de las expectativas es un proceso de extracción de señal: los agentes se enfrentaban a mucho ruido (¡tenían que inferir la decisión de la Fed!), y eso hacía que se formasen expectativas de acuerdo a sus apriorismos, en lugar de a la nueva información, lo que generaba una mayor persistencia en las expectativas. A partir de los 80, al haber más y mejor información sobre la inflación, los agentes empezaron a ajustar sus expectativas de forma más acorde a la nueva información, en lugar de a los apriorismos", resume Gallegos, que ha llegado a presentar su trabajo a la mismísima presidenta del BCE.

El nuevo state of mind, más realista, condujo al declive de la persistencia de las espirales de precios en las últimas décadas, "porque la inflación es endógena a las expectativas de inflación", añade el economista. Este proceso, y no los cambios en la relación entre el mercado laboral y los precios, es el que, según el joven investigador, se halla en el origen del cuestionamiento de una curva de Phillips, que, en paralelo, redujo su pendiente a la mitad: "Lo que yo argumento en este trabajo es que el cambio principal que ha sufrido la curva de Phillips no es el aplanamiento, sino el canal de las expectativas".

La curva recupera vigor

Aunque Gallegos no quiere poner el énfasis sobre la parábola, lo cierto es que la pendiente ha vuelto a aumentar durante los últimos dos años, con unos niveles y una continuidad de la correlación que no se veían desde los últimos coletazos de la crisis del petróleo en los 80. Empleo y precios vuelven a ir estrechamente de la mano, pero también empleo y salarios.

La irrupción de la pandemia, los cuellos de botella y el shock de oferta agravado por la guerra de Ucrania han situado a la curva de Phillips en todos los discursos, aunque pocos la nombren. Cada vez que anuncian una subida de tipos de interés para contener la espiral, Powell y Lagarde —especialmente el primero— hacen énfasis en el difícil equilibrio entre controlar la inflación y mantener el pleno empleo, el doble mandato al que se enfrentan los bancos centrales. Y, para justificar sus decisiones, ambos han ido explicando que el mercado laboral todavía se encuentra ajustado, mientras que los precios permanecen en niveles inaceptables. En definitiva: están trazando, con sus palabras, una estrecha relación que dibuja la pronunciada curva de los últimos dos años.

Los datos corroboran la vitalidad de la vieja teoría de Phillips. Si se compara la evolución de la tasa de paro y el Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC) de la eurozona desde el tercer trimestre de 2021, cuando la inflación superó la meta del 2% establecida por el BCE, hasta la actualidad, se puede comprobar cómo, a medida que el desempleo se iba reduciendo, el IAPC continuaba disparándose. Y lo mismo ocurre si se compara el paro con los costes laborales: el mercado de trabajo ajustado está impulsando los salarios. Aparentemente, el neozelandés tenía razón: ambas líneas vuelven a formar una diagonal descendente, en contraste con la atonía de las últimas décadas.

Sin embargo, todavía es pronto para establecer conclusiones. Gallegos reconoce que, con los pocos datos de los que se dispone, todo apunta a que la persistencia de las expectativas de inflación ha vuelto a aumentar, debido a la incertidumbre causada por los eventos inesperados de los últimos años. Esto ayudaría a explicar la duración e intensidad del actual período inflacionista, sin parangón en las últimas cuatro décadas, así como la recobrada pendiente de la curva. Pero también es cierto que otra de las correspondencias que enunció Phillips, la que se da entre salarios y precios, todavía no se está mostrando en toda su virulencia: durante el conjunto de la crisis, los primeros han subido mucho menos que los segundos, aunque con desigual suerte en función de los países y los sectores.

Los efectos de segunda ronda, de momento, no emergen con la fuerza temida, mientras el IPC de la eurozona empieza a moderarse. Pero la inflación subyacente, que no tiene en cuenta el abaratamiento de la energía, todavía permanece en unos niveles altísimos, y organismos como el Banco de España continúan advirtiendo del riesgo que supone una espiral de salarios y precios. Sería la venganza definitiva de un Phillips al que muchos dieron por muerto, igual que durante su cautiverio japonés, pero que ha resucitado para darle una última lección a los economistas utópicos.