El problema no es la rápida subida de tipos, sino que desconocemos cuándo hará efecto

FRÁNCFORT—Los bancos centrales del mundo se enfrentan a una ardua espera.

Este año, los tipos de interés han subido al ritmo más rápido de las últimas décadas. Pero estas subidas tienen un efecto que llega con un retraso que los economistas califican como "largo y variable", por lo que los bancos centrales podrían no saber durante años si han endurecido demasiado o se han quedado cortos.

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¿A qué se debe este retraso? Los cambios en los tipos de interés tienen que seguir una serie de pasos hasta llegar a la inflación. Los tipos de interés de los préstamos a corto plazo controlados por los bancos centrales determinan el resto de los costes de los préstamos en la economía, incluidos los tipos de depósito y de préstamo para los hogares y las empresas, con un retraso debido a que los contratos de préstamo tardan en cambiar.

El aumento de los costes de los préstamos y el descenso de los precios de los activos disuaden a los hogares y a las empresas de pedir préstamos e invertir, lo que debilita las ventas y la capacidad de las empresas para subir los precios y de los trabajadores para conseguir aumentos. Pero se necesita tiempo para cancelar proyectos o despedir trabajadores. Algunos consumidores seguirán adelante con las compras planeadas desde hace tiempo, como puede ser un coche o una cocina nueva. Las empresas podrían no reducir su plantilla hasta que se sientan seguras de que las perspectivas han cambiado.

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El Fondo Monetario Internacional informó este mes de que los cambios en los tipos de interés tienen su máximo efecto sobre el crecimiento en un año aproximadamente y sobre la inflación en tres o cuatro años. Cuando el expresidente de la Reserva Federal Paul Volcker asumió el cargo en el verano de 1979 y elevó rápidamente los tipos de interés hasta cerca del 20%, provocó una recesión casi inmediata, pero la inflación tardó unos tres años en caer hasta niveles manejables, según escribió el FMI este mes en su informe 'Perspectivas de la economía mundial'.

Según la revisión realizada en 2013 por Tomas Havranek y Marek Rusnak, del banco central checo, de docenas de publicaciones anteriores, el impacto máximo sobre la inflación tarda entre dos y cuatro años en alcanzarse en las economías avanzadas. En el Reino Unido, un aumento de un punto porcentual en el tipo de interés oficial reduce la producción en un 0,6% y la inflación en hasta un punto porcentual después de dos o tres años, según un documento de 2016 de James Cloyne, quien entonces en el Banco de Inglaterra, y Patrick Hürtgen, del Bundesbank de Alemania.

Todo ello sugiere que el dinero fácil desplegado al inicio de la pandemia de covid-19 se sigue notando, mientras que las subidas de tipos hasta la fecha apenas han enfriado la inflación o el crecimiento.

Es probable que la economía estadounidense, tras una ligera contracción en el primer semestre del año, haya crecido a un ritmo anual de alrededor del 3% en el tercer trimestre, según el modelo de previsión del Banco de la Reserva Federal de Atlanta. La economía de la eurozona probablemente también haya crecido a pesar del aumento de los costes energéticos europeos, según JP Morgan Chase.

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El desempleo a ambos lados del Atlántico se mantiene en mínimos de varias décadas. La inflación subyacente se sitúa actualmente en torno al 6% en Estados Unidos y en todo el mundo, según JP Morgan. La mayoría de los participantes en la reunión de política monetaria de la Reserva Federal celebrada en septiembre señalaron que una parte considerable de la actividad económica aún no había mostrado una gran respuesta a la subida de los tipos de interés, según las actas.

Los retrasos dan pie al riesgo de que los bancos centrales suelten el freno monetario demasiado pronto. Esto se debe a que la población empieza a perder sus empleos meses o años antes de que la inflación vuelva a su cauce, y los responsables políticos tienden a ser objeto de presiones para recortar los tipos de interés antes de tiempo.

Aunque ningún banco central de las economías avanzadas está recortando los tipos, algunos han pasado a aplicar subidas más pequeñas; el de Australia los ha endurecido este mes en 0,25 puntos porcentuales, tras cuatro subidas consecutivas de 0,5 puntos porcentuales. El aumento de menor tamaño "estaba justificado dado que el tipo de interés del efectivo se había incrementado sustancialmente en un corto período de tiempo y el efecto completo de ese aumento aún está por venir", según las actas de la reunión del banco del 4 de octubre.

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Incluso Volcker, que puso fin a las altas tasas de inflación de los años 70, redujo drásticamente los tipos de interés durante las recesiones, llegando a bajarlos más de 10 puntos porcentuales en 1980, señala Alan Reynolds, del Cato Institute.

"El mayor riesgo ahora mismo es que los bancos centrales no puedan mantener su determinación... con la economía entrando en recesión", opina Stephen Cecchetti, un exfuncionario de la Fed que ahora es profesor de finanzas en la Brandeis International Business School.

Si dan marcha atrás prematuramente, los bancos centrales solo conseguirán el dolor de unos tipos más altos, sin ninguno de los beneficios de la inflación baja, advirtió el FMI este mes.

Pero los retrasos también conllevan el riesgo contrario: los bancos centrales podrían mantener los tipos de interés demasiado altos durante demasiado tiempo, más allá del momento en que la producción económica ya se ha debilitado lo suficiente y el esperado descenso de la inflación se haya puesto en marcha.

Olivier Blanchard, antiguo economista jefe del FMI, señala que, de hecho, los desfases crean un dilema para los bancos centrales: los responsables políticos deben dejar de subir los tipos mientras la inflación subyacente y la salarial siguen aumentando. Pero eso podría amenazar su credibilidad si el público concluye que no están comprometidos con la lucha contra la inflación, especialmente cuando tardaron en empezar a subir los tipos en primer lugar, según escribió Blanchard en Twitter el 21 de octubre. Si los bancos centrales siguen subiendo los tipos para preservar su credibilidad, se corre el riesgo de que la recesión sea más profunda de lo necesario. "Este es el enigma al que se enfrenta la Fed hoy en día", afirmó.

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Y no es el único problema: aunque los retrasos de la política monetaria suelen ser largos, también son variables, lo que significa que esta vez podrían ser más cortos de lo habitual.

Por ejemplo, los bancos centrales telegrafían sus acciones con mucha más antelación que en la época de Volcker. Debido a esa orientación anticipada, los precios de los activos bajaron y los tipos de interés del mercado subieron este año mucho antes de que lo hicieran los tipos de interés oficiales, acortando el desfase.

El presidente de la Reserva Federal de Saint Louis, James Bullard, declaró este mes que la desaceleración del crecimiento estadounidense a principios de 2022 podría reflejar en parte una respuesta más rápida de las empresas y los inversores a la política de la Reserva Federal que en los años cincuenta, sesenta y setenta.

"Era casi como si apenas tuviéramos que levantar el dedo meñique. Y muchas cosas ya habían ocurrido en los mercados financieros", cuenta Bullard. "Creo que se puede argumentar que [los desfases son] mucho más cortos de lo que solían ser y que es probable que estemos gran parte de los impactos ahora en 2022". Los retrasos más cortos podrían dar pie a que el crecimiento se tambalee y la inflación empiece a caer sustancialmente el año que viene, lo que significa que seguir subiendo los tipos hasta el año que viene supone arriesgarse a exceder lo necesario.

Para los bancos centrales, empezar a subir los tipos fue difícil; saber cuándo parar puede ser más difícil.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.