No es solo invertir bien, el éxito de Warren Buffett se debe también a que no roba

La mayoría de la gente se pierde en la interminable búsqueda del próximo Warren Buffett. Dar con un buen especialista en selección de acciones es necesario, pero no suficiente. También hay que encontrar uno que no se comporte como un carterista.

Para ello, hay que pensar menos en invertir y más en la gestión de las inversiones. En el caso de Buffett, su estrategia empresarial engendró una estructura que le diferenció de otros gestores de capital y que hizo ganar mucho dinero a los accionistas. Para ver por qué, preguntémonos: ¿Qué resultados habría obtenido Berkshire Hathaway si Buffett la hubiera gestionado como un fondo de cobertura? Sí, sé que la respuesta es "peores". ¿Pero te haces a la idea de hasta qué punto?

Si hubieras invertido 1.000 dólares en el S&P 500 a principios de 1965, cuando Buffett se hizo cargo de Berkshire, hoy tendrías algo más de 300.000 dólares. Si, en cambio, los hubieras invertido en Berkshire, tendrías más de 42,5 millones de dólares, una razón de peso por la que decenas de miles de accionistas se reúnen en Omaha para escuchar a Buffett. Si, por el contrario, Buffett hubiera aplicado las comisiones de los fondos de cobertura, contarías con algo menos de 5 millones de dólares, todavía mucho más que con el mercado, pero alrededor de un 90% menos que los resultados reales de Berkshire.

Dicho de otro modo, si Buffett hubiera exigido las comisiones convencionales de los fondos de cobertura, sus inversores habrían ganado sólo un 10% de la riqueza de la que han disfrutado, y él podría haber sido incluso más rico de lo que es hoy.

Si en cambio los hubieras invertido en Berkshire, tendrías más de 42,5 millones de dólares

Pedí a varios investigadores que calcularan estos rendimientos de forma independiente: Andrea Frazzini, responsable de selección de acciones globales en AQR Capital Management; James Carson, profesor de seguros en la Universidad de Georgia, y su antiguo alumno Anthony Le; y Mila Getmansky Sherman, profesora de finanzas en UMass Amherst, y su alumna Maya Peterson.

Supusimos que el hipotético fondo de cobertura de Berkshire —llamémoslo Berkaway LP — cobraba una comisión de gestión del 2% de los activos, más una comisión de rendimiento que se llevaba el 20% de cualquier ganancia por encima del 6% (o, en una iteración, del 8%). Durante un periodo en el que el S&P 500 tuvo un interés compuesto anual del 10,2% y Berkshire un 19,8%, Berkaway habría obtenido un rendimiento entre un 13,6% y un 15,9% anual.

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El Buffett real casi duplicó la tasa de rendimiento del mercado a lo largo de un periodo de 59 años; el Buffett de los fondos de cobertura también habría batido al mercado, pero por mucho menos. Un representante de Berkshire ha declarado que Buffett estaba demasiado ocupado esta semana para hacer declaraciones. No obstante, si Buffett hubiera optado por la vía de los fondos de cobertura, creo que los inversores habrían ganado menos que ese 13,6% a 15,9% anual, lo que nos lleva de nuevo a la estructura de Berkshire Hathaway.

En los años cincuenta y principios de los sesenta, Buffett dirigió sociedades de inversión que cobraban comisiones similares a las de los fondos de cobertura (incluida una comisión del 25% de cualquier rendimiento anual superior al 6%, pero sin comisión de gestión). Pero Buffett entendía que la estructura debía seguir a la estrategia, y no al revés. Así que en 1969 anunció que cerraría sus sociedades, y acabó transformando Berkshire en un vehículo de inversión como ningún otro.

Pero Buffett entendía que la estructura debía seguir a la estrategia, y no al revés

Dado que Berkshire es un "holding" que cotiza en bolsa, a diferencia de un fondo de inversión o un fondo de cobertura, no cobra comisiones. Y Buffett nunca tuvo que preocuparse de que los inversores le inundaran con demasiado dinero en un momento álgido del mercado o se lo retiraran en el más bajo. La mayoría de los fondos tienen capital voluble; Berkshire tiene capital permanente.

Casi siempre, en el negocio de la gestión de activos, los vehículos de inversión cobran comisiones basadas, al menos en parte, en un porcentaje de los activos gestionados. Cuanto mayor es un fondo, más dinero gana el gestor. Para los clientes, esto es un problema por varias razones. Las comisiones basadas en los activos centran la atención de los gestores no solo en aumentar los rendimientos del fondo, sino también —y a menudo principalmente— en aumentar el tamaño del fondo.

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Los fondos más grandes son más baratos de gestionar, pero cuando las comisiones son un porcentaje fijo de los activos, son los gestores, y no los clientes, quienes se benefician de esas economías de escala. En lugar de tratar de maximizar los flujos de caja internos de sus inversiones, los gestores se ven impulsados a maximizar los flujos de caja externos de sus inversores. Esto lleva a muchos gestores a exagerar sus resultados en los momentos álgidos, atrayendo a los inversores que solo se preocupan por el rendimiento y que vuelcan su dinero en el fondo justo cuando los mercados se recalientan y las acciones están sobrevaloradas.

Los gestores invierten el nuevo efectivo en acciones sobrevaloradas que luego se desploman en la inevitable bajada, momento en el que los clientes con capital especulativo abandonan el fondo, obligando a los gestores a deshacerse de las acciones en su punto más bajo. Así, el fondo se ve obligado a operar en respuesta al comportamiento de sus inversores en lugar de a la oportunidad de inversión: comprando más cuando las acciones son menos atractivas y vendiendo cuando son más interesantes. A pesar de ello, los gestores prosperan cobrando comisiones abultadas en los niveles máximos de los activos.

Los fondos más grandes son más baratos de gestionar, pero son los gestores quienes se benefician de esas economías de escala

Buffett, por su parte, ha percibido un salario anual de 100.000 dólares durante más de 35 años y conserva más de 216.000 acciones de clase A de Berkshire, valoradas esta semana en unos 131.000 millones de dólares. En teoría, si Buffett hubiera gestionado Berkshire como un fondo de cobertura con las comisiones típicas y las hubiera reinvertido todas, Frazzini calcula que ya habrían sumado unos 300.000 millones de dólares al patrimonio neto de Buffett. En la práctica, eso habría sido imposible. Cobrar comisiones normales y tener que doblegarse ante los clientes habría reducido drásticamente los beneficios de Buffett.

Sin embargo, la mayoría de la gente sigue ignorando el ejemplo de Buffett. Los inversores institucionales, y cada vez más los particulares, han invertido billones de dólares en fondos de cobertura, fondos de capital riesgo y otros vehículos cuyos gastos pueden alcanzar hasta el 6% anual. Estos fondos privados se estructuran a menudo, desde el principio, para maximizar su tamaño, en lugar de su tasa de rendimiento.

Algunos buscan la solución

Ciertos fondos de inversión, como Artisan, Bridgeway, Fidelity, T. Rowe Price y Vanguard, se han atrevido a cerrar sus fondos a nuevos inversores cuando los mercados se recalientan. Asimismo, algunos fondos de cobertura limitan la entrada de dinero nuevo cuando se les acaban las oportunidades. Unos pocos gestores, como Orbis Investments, cuya oficina principal está en Londres, y Westwood Management, de Dallas, ofrecen carteras que no cobran comisión alguna a menos que superen su índice de referencia.

"Es una forma de ajustar las comisiones pagadas al rendimiento acumulado de los clientes", afirma Dan Brocklebank, alto ejecutivo de Orbis. Sin embargo, estos fondos no siempre están al alcance de la mayoría de los inversores particulares, por lo que estos acuerdos de comisiones justas siguen siendo una rareza nada alentadora.

Parte del problema radica en que los inversores deberían estar dispuestos a compartir parte de los beneficios con los gestores de fondos

Parte del problema radica en que los inversores deberían estar dispuestos a compartir parte de los beneficios con los gestores de fondos, pero no les gusta pagar comisiones más elevadas a cambio de un mejor rendimiento. AllianceBernstein, que ofrecía un conjunto de fondos que cobraban comisiones más elevadas por rendimientos superiores y comisiones más bajas cuando los rendimientos eran inferiores, tuvo que prescindir de ellos por falta de demanda.

A menos que los inversores insistan en que los fondos cambien su estructura y sus comisiones, y más gestores de fondos cooperen, la búsqueda del próximo Warren Buffett seguirá siendo en vano.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal. Traducido por Federico Caraballo