El mercado de la inversión cambia de paradigma (para volver a la normalidad)

Ya conocemos el mecanismo: las malas noticias para la economía resultan ser buenas para la bolsa, y las buenas noticias se convierten en malas. Está ocurriendo de nuevo, y todo gracias a la inflación o, mejor dicho, a la preocupación por la inflación.

El último ejemplo fueron las cifras de ofertas de empleo sorprendentemente débiles del martes, que mostraron más de medio millón de vacantes menos de lo que los economistas habían previsto y el número de abandonos de empleo volvió a los niveles anteriores a la crisis.

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En lugar de tomarlo como una señal de que las empresas ven una demanda más débil y los consumidores tienen menos confianza, ambas cosas malas para los beneficios, los inversores acogieron con satisfacción la idea de una desaceleración. Habrá menos presión sobre la Reserva Federal para que suba los tipos y los mantenga altos, por lo que los rendimientos de los bonos cayeron y los precios de las acciones subieron.

Esto podría formar parte de un cambio generacional en el funcionamiento de los mercados. Durante la mayor parte del siglo XX —aparte de la Gran Depresión, la Segunda Guerra Mundial y la Guerra de Vietnam— las acciones y los rendimientos de los bonos se movieron en direcciones opuestas. Pero los inversores de hoy se acostumbraron a que las acciones y los rendimientos de los bonos fueran en la misma dirección, como ocurrió de 2000 a 2021.

En los dos últimos años, el patrón ha vuelto a la antigua normalidad, a medida que la preocupación por la inflación pasaba a primer plano. Hubo una breve pausa a principios de este año, cuando los inversores pensaron que la inflación retrocedería por sí sola, y el mercado alcista de valores volvió a afianzarse. Pero en julio —cuando las acciones tocaron techo— se impuso el viejo patrón, con 14 días seguidos en los que el S&P 500 y los rendimientos del Tesoro a 10 años se movieron en direcciones opuestas, el periodo más largo desde 2009.

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En términos generales, una economía más fuerte conlleva dos cosas contradictorias: mayores beneficios para las empresas, que son buenos para los precios de las acciones, y más presión inflacionista que conduce a tipos de interés más altos, que son malos para los precios de las acciones.

En estos momentos, los inversores están mucho más centrados en la presión inflacionista que en los beneficios, por lo que el aumento del rendimiento de los bonos viene acompañado de una bajada de las cotizaciones bursátiles. Igualmente, como el martes, las malas noticias sobre la economía son buenas para las acciones, porque significan menos presión inflacionista.

Cuando la inflación no es motivo de preocupación, las perspectivas de mayores beneficios dominan la amenaza de tipos más altos, y las buenas noticias sobre la economía son buenas para las acciones a pesar de los mayores rendimientos de los bonos del Tesoro.

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El nuevo patrón complica la vida a los inversores. Los bonos del Tesoro proporcionan menos protección en una cartera, porque los precios tienden a moverse en la misma dirección que las acciones (los rendimientos de los bonos se mueven inversamente a los precios). Si las acciones caen, también lo harán los precios de los bonos, y a toda la cartera le irá mal, como la dolorosa experiencia del año pasado debería haber grabado en nuestras memorias.

Compárese con el régimen anterior, en el que los precios del Tesoro ayudaban a suavizar una cartera al tender a moverse en dirección opuesta a las acciones en un día o una semana determinados, sin dejar de ganar dinero a largo plazo.

Por supuesto, en una recesión todo esto se va al garete. La Reserva Federal recorta los tipos de interés, hay una avalancha de compras de bonos del Tesoro, y tanto las acciones como los rendimientos de los bonos caen. Pero fuera de la recesión, los bonos del Tesoro ya no ofrecen la misma diversificación diaria que las acciones. Esto debería hacerlos menos atractivos y elevar su rendimiento para compensar.

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La cuestión para los inversores es si el vínculo negativo entre las acciones y los rendimientos de los bonos durará. Medido semanalmente durante el último año, el vínculo es el más negativo desde el año 2000, que es más o menos cuando se volvió positivo por primera vez a medida que los inversores perdían el miedo a la inflación. Sin embargo, esta correlación fluctúa y es difícil predecir cuándo los inversores dejarán de preocuparse por la inflación, como ocurrió durante unos meses este año, y la correlación entre acciones y bonos volverá a invertirse.

Creo que las presiones inflacionistas están aquí para quedarse, gracias a la desglobalización, la política industrial, el cambio empresarial de la eficiencia a la resistencia y el gasto en defensa y energías limpias. Esto supone un cambio radical con respecto a la "gran moderación" que precedió a la crisis financiera de 2008, cuando los inversores estaban convencidos de que la inflación había sido vencida. También es muy diferente del largo periodo de bajos tipos y baja inflación que le siguió, cuando los inversores se preocupaban mucho más por la recesión que por la inflación.

Si estoy en lo cierto, entonces los inversores seguirán centrados en la inflación, esperando que el débil crecimiento traiga consigo menores rendimientos de los bonos e impulse el precio de las acciones. Aquí hay tensión. La economía se ha mostrado sorprendentemente fuerte últimamente, lo que también significa que las expectativas de crecimiento son mayores y más fáciles de defraudar. Las pequeñas malas noticias pueden ser buenas para las acciones, como ocurrió el martes.

A largo plazo, quienes no tengan una visión sólida de la dirección de la inflación deberían esperar que sus carteras sean más volátiles, pues los bonos ya no amortiguan las oscilaciones diarias de los precios de las acciones. Esto es perjudicial, ya que añade un riesgo no deseado y hace que el apalancamiento sea menos atractivo. Pero para los que simplemente compren una cartera pasiva de acciones y bonos a largo plazo, el mejor consejo se aplica, hagan lo que hagan las correlaciones: no comprueben lo que vale, salvo cuando reequilibren.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal