La razón por la que el alza de tipos no enfría el IPC revela una grieta en los bancos centrales

Los tipos de interés podrían no golpear a la inflación donde más le duele.

Los precios al consumo no se están desacelerando a un ritmo suficientemente rápido. El índice de gastos de consumo personal, o PCE, que la Reserva Federal sigue de cerca, subió un 3,8% en mayo en relación con el año anterior. En la eurozona, la inflación fue del 6,1%. El crecimiento de los precios ha bajado desde sus máximos, pero parece deberse más a un retroceso de los precios de las materias primas que a un enfriamiento de la economía.

¿Por qué el mayor ritmo de subidas de tipos desde los años ochenta no ha conseguido reducir la inflación hasta el objetivo oficial del 2%?

En una reciente nota para sus clientes, el economista de Oxford Economics Tomas Dvorak argumentaba que la influencia de las subidas de tipos del Banco Central Europeo "se concentra sólo parcialmente en los sectores que impulsan la inflación subyacente, mientras que golpea a los sectores rezagados en el ciclo actual".

Es bien sabido que quienes fijan los tipos poco pueden hacer para enfriar los precios de las materias primas, que han sido grandes impulsores de la inflación. Eso da a los bancos centrales un escaso control sobre las actividades económicas sujetas a precios fijados a nivel mundial, como la agricultura y los servicios públicos.

TE PUEDE INTERESAR

Los bancos centrales podrían haber conseguido por fin enfriar la economía mundial

The Wall Street Journal. Paul Hannon

En cambio, las estimaciones de Dvorak muestran que el sector manufacturero se lleva la peor parte de la política monetaria: en el punto de mayor impacto de la política monetaria, su producción disminuye un 0,23% por cada aumento porcentual de los tipos. Pero el sector manufacturero no figura entre los tres principales responsables de las subidas de precios. Golpear al sector manufacturero con nuevas subidas de tipos parece innecesario cuando las encuestas mundiales de directores de compras muestran que lleva un año en recesión, debido a un cambio pospandémico del consumo de bienes a servicios. Los precios han subido mucho más rápido en sectores de servicios en reapertura, como la hostelería, donde el coste de la deuda no es tan importante.

Menos afectadas aún por la subida de tipos están las empresas de información y comunicación, que -a pesar de los recientes recortes de plantilla- han protagonizado aumentos de salarios y empleo que ahora preocupan al BCE. Sin embargo, para complicar más las cosas, parece haber poca relación entre los sectores con mercados laborales ajustados y los aumentos de precios.

Un gran problema, argumentan algunos economistas, es que el gran giro de las economías occidentales hacia los servicios en las últimas cuatro décadas ha restado fuerza a la política monetaria. Según la teoría tradicional, la subida de los tipos afecta sobre todo a los productores de bienes duraderos, como los fabricantes de automóviles, por su incentivo a mantener grandes inventarios. La Reserva Federal ha reconocido que los servicios podrían tardar más en controlarse, aunque sigue pensando que un subconjunto de ellos es un indicador importante de la presión del mercado laboral.

TE PUEDE INTERESAR

Nunca subestime la capacidad de los grandes bancos centrales de actuar como un rebaño

The Wall Street Journal. Jon Sindreu

Pero la realidad es más complicada: es la inflación de bienes la que ha cogido desprevenidos a los funcionarios estadounidenses al no responder tanto como se esperaba a los tipos.

En un estudio de 2020, los economistas James Stock y Mark Watson descubrieron que los precios de muchos bienes duraderos de la cesta del gasto en consumo estadounidense en realidad no muestran una fuerte correlación con las condiciones económicas del país. De hecho, de 17 categorías, las tres con un fuerte vínculo estaban relacionadas con los servicios. Se trata de la hostelería, que forma parte de las medidas "básicas" de la inflación pero sigue muy influida por las materias primas, y los alquileres, que son cíclicos porque los auges hacen que más gente se vaya de casa.

Es probable que los alquileres se moderen, ya que los nuevos contratos alimentan los indicadores de precios al consumo con mucho retraso. Pero, como han señalado los economistas del think tank Employ America, no se deberá directamente a nada que haya hecho la Reserva Federal.

Otra explicación de la inflación rígida es que, según los estudios de los propios bancos centrales, la política monetaria tarda entre 18 y 24 meses en repercutir en toda la economía. Pero si esto es cierto, los bancos centrales no deberían basar sus decisiones en las últimas cifras de inflación. Los responsables de la política monetaria han sugerido recientemente que los retrasos se han acortado.

TE PUEDE INTERESAR

Los bancos centrales no pueden con la inflación... y seguirán sin poder

The Wall Street Journal. Tom Fairless y Paul Hannon

Otros sostienen que el nuevo régimen pospandémico podría exigir que los tipos "reales" fueran mucho más altos a largo plazo. Los mercados no parecen creerlo, lo que significa que podrían no haber transmitido a la economía el necesario aumento de los costes de endeudamiento. Los rendimientos del Tesoro a diez años protegidos contra la inflación han pasado de menos 1% a alrededor del 1,6%, aproximadamente la mitad del aumento de los tipos nominales a un día.

La conclusión es que hay una grieta en los cimientos mismos de la banca central. La confianza de los responsables políticos en su capacidad para controlar la inflación no se corresponde con la confianza en cómo se supone que debe funcionar ese control, que implica una confusa combinación de atonía del mercado laboral, empresas que basan sus decisiones de inversión en los costes de endeudamiento, hogares que eligen entre gastar o dejar dinero en el banco, tipos hipotecarios, valores inmobiliarios que cambian la percepción de la riqueza, sentimiento del mercado y expectativas de inflación que guían la inflación en el presente.

Para los inversores que intentan navegar por un mundo en el que los tipos podrían mantenerse más altos durante más tiempo, independientemente de cómo les vaya a las economías occidentales, esto supone un problema. Como anticipó la crisis bancaria de marzo, la política monetaria más eficaz podría acabar siendo una ruptura mayor.

*Contenido con licencia de “The Wall Street Journal”