Por qué la Fed hace bien en esperar antes de empezar a bajar los tipos de interés

Si quieren saber cuál es el problema de contar con una perspectiva equilibrada, pregunten a un equilibrista.

La Reserva Federal ha llegado por fin a una situación de equilibrio entre si los tipos de interés son demasiado altos o demasiado bajos. Por desgracia, es un equilibrio precario, con pruebas muy poco convincentes de que los tipos están en el lugar correcto. Podrían ser demasiado bajos o demasiado altos, pero en cualquier caso, será difícil mantener este balance durante mucho tiempo.

La semana pasada, el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, declaró que una subida de tipos era "improbable", dando a los mercados lo que querían oír. También se retractó ligeramente de su anterior inclinación hacia los recortes de tipos, afirmando que la Reserva Federal primero tendría que estar segura de que la inflación regresaba al objetivo, cosa que no ha sido así últimamente.

Powell cree que los tipos de interés son restrictivos, que están ralentizando la economía y que, por consiguiente, deberían contribuir a reducir la inflación. El problema es que también hay muchas pruebas que indican lo contrario. Empecemos por los indicios a favor de la Fed, que apuntan a que la política monetaria sí está frenando el crecimiento.

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Empleo: los puestos de trabajo son mucho menos abundantes de lo que eran. Aunque todavía se anuncian más vacantes que antes de la pandemia, los trabajadores son mucho menos propensos a dejar su trabajo. Los consumidores afirman que es más difícil encontrar empleo y las pequeñas empresas han recortado sus planes de contratación. Las estadísticas de contratación del viernes mostraron la segunda cifra mensual más baja de nuevos puestos de trabajo desde octubre, y el aumento de los ingresos por hora fue escaso.

Crédito: cada vez más consumidores y empresas tienen dificultades para hacer frente a la carga de los intereses de sus deudas. Más del 3% de los prestatarios no pagaron a tiempo sus facturas de las tarjetas de crédito en el cuarto trimestre del año pasado, la tasa de impago más alta desde 2011 y el doble del nivel mínimo alcanzado hace tres años. Los prestatarios jóvenes y de escasos recursos que pidieron préstamos para comprar algún vehículo también se están viendo en apuros con más frecuencia que antes de la pandemia. Algo similar ocurre con las empresas: las que están más al límite corren un riesgo de quiebra mucho mayor de lo normal, aunque los márgenes de beneficio de las empresas más grandes sigan siendo elevados.

Los consumidores afirman que es más difícil encontrar empleo y las pequeñas empresas han recortado sus planes de contratación.

Según Viktor Hjort, de BNP Paribas, esto se traduce en una mayor concentración de los bonos basura peor valorados, que cotizan a unos precios mucho más bajos que en cualquier otro momento fuera de una recesión. El profundo deterioro de los más afectados contrasta con la ausencia de tensiones en el mercado de bonos basura en general.

Capital: el endurecimiento de la Reserva Federal ha coincidido con un colapso de la oferta monetaria, algo que, según la escuela monetarista de economía, debería conducir a una menor inflación. La medida más amplia de la oferta monetaria, conocida como M2, ha caído interanualmente durante 16 meses. Esto es algo que nunca antes había hecho según datos que se remontan a 1960. El problema es que, si la política monetaria es tan restrictiva, ¿por qué no se refleja en medidas financieras más generalizadas?

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Una economía acosada por los problemas no debería tener el índice bursátil S&P 500 cotizando sólo un 2,4% por debajo de su máximo histórico. Tampoco debería tener una volatilidad implícita, medida por el índice de volatilidad Cboe, o VIX, en niveles de 14, propios de una época de auge. Y no debería tener bonos basura pagando en torno a la menor cantidad de rendimiento adicional por encima de los bonos del Tesoro de los últimos 30 años. Si la Fed tiene razón al afirmar que las condiciones financieras son restrictivas, los mercados se equivocan.

¿Por qué? En cuanto al empleo, quizá los tipos altos no hayan disuadido a los empresarios de contratar. Tal vez fue la inmigración masiva de los últimos tres años, combinada con la reincorporación de personas a la población activa, lo que permitió cubrir puestos de trabajo y reducir la presión salarial. El economista Dario Perkins, de TS Lombard, señala que la normalización postpandémica también ayudó. Los mayores descensos en las tasas de puestos vacantes se produjeron en sectores como el transporte y la sanidad, que tuvieron los mayores problemas de contratación postpandémica.

Una economía acosada por los problemas no debería tener el S&P 500 cotizando sólo un 2,4% por debajo de su máximo histórico.

Es evidente que los problemas de crédito se deben a las subidas de tipos de la Fed, pero dista mucho de ser obvio que estén lo bastante propagados —todavía— como para frenar la economía. Las empresas con clientes de bajos ingresos se han resentido, pero el gasto de los consumidores en su conjunto es fuerte. De hecho, el gasto en consumo personal aumentó en marzo al mayor ritmo desde enero del año pasado.

Las subidas de tipos deberían haber frenado la demanda, pero no lo han hecho. Del mismo modo, el gasto de capital empresarial se mantiene elevado. Aunque el gasto previsto ha retrocedido bruscamente desde los niveles máximos, ahora comienza a aumentar de nuevo. Tampoco es evidente que la oferta monetaria esté frenando la economía. Los monetaristas creen que la reducción de la oferta monetaria indica que se avecina una desaceleración, y puede que así sea. Pero los economistas convencionales abandonaron el seguimiento de la oferta monetaria hace décadas por ser un indicador muy poco fiable.

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Incluso los verdaderos creyentes deberían preocuparse por el hecho de que quizá la variación interanual sea menos relevante tras el enorme repunte de los depósitos provocado por las ayudas de la pandemia. Además, el agregado monetario amplio ha estado subiendo de nuevo desde octubre.

El problema es que ambas partes cuentan con buenos argumentos, y por eso no dejo de escribir sobre la economía de dos velocidades. Si suficientes personas o empresas sufrieran las consecuencias de unos tipos más altos —o vieran que es posible que así fuera—, se reduciría la demanda de los consumidores y se frenaría la inflación, y tal vez se produciría una recesión.

Pero, por ahora, suficientes consumidores y grandes empresas están prosperando, y la demanda podría mantenerse sólida y quizás impulsar la inflación al alza. Ahora entiendo por qué la Reserva Federal quiere esperar a ver cómo se desarrollan estas tensiones contrapuestas antes de decidir si tiene que subir o bajar los tipos.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal. Traducido por Federico Caraballo