¿QUÉ PREVISIONES ACERTARÁN?

Cinco gráficos para el pesimismo en las bolsas en 2020... y cinco para el optimismo

Los agoreros que pronostican recesión tienen ahora menos argumentos que hace un año, aunque aún cuentan con munición. También los que quieren vender renta variable

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Mientras se cierra (o casi) el debate sobre si 2020 es el último año de la década o el primero de la siguiente, inversores y analistas apuntan a previsiones en general optimistas, en contraste con el pesimismo generalizado de un año antes. La razón que subyace a esto es el efecto retrovisor. Es decir, basarse en lo visto más recientemente.

El año que ya ha terminado ha sido uno de los mejores para los inversores, con ganancias generalizadas. De hecho, los fondos españoles batieron récords con una rentabilidad media del 7%. Pero en 2018 había ocurrido lo contrario, con más del 90% de activos de riesgo en negativo.

De fondo siguen las dudas sobre si estamos ante el final del ciclo expansivo —que es el más largo en la historia de Estados Unidos—, con probabilidades de recesión del 30% para este año calculadas por el indicador de la Reserva Federal (Fed) a partir del mercado de bonos. Del crecimiento dependerá que los beneficios empresariales puedan seguir subiendo y apuntalando las ganancias de la renta variable. Tanto optimistas como pesimistas tienen una serie de gráficos que aguantan sus ideas. Empecemos por los pesimistas, por terminar con mejor sabor.

1. ¿Crisis en Oriente Medio?

La escalada de tensión en Oriente Medio apenas ha tenido impacto en los mercados, que cotizan en rojo pero con pérdidas limitadas. Sin embargo, sí que se observa en los últimos días un repunte del petróleo, ya que todo lo que pase en esa zona puede tener repercusión en la oferta de la OPEP. Pese a que el 'fracking' estadounidense ha demostrado ser un estabilizador de precios, al abrirse más pozos que pueden ser rentables si se incrementan los precios, cualquier noticia que afecte a la producción y la distribución de crudo desde Oriente Medio preocupa a los inversores. Aunque el mayor miedo reside en que la situación pueda derivar en un endurecimiento del conflicto militar en Irak o mayor tensión en Irán.

2. Curva de tipos

La curva de tipos de los bonos del Tesoro en Estados Unidos ha predicho las ocho recesiones acaecidas en la primera economía mundial desde los años 60 mediante su inversión. Lo lógico es que los bonos de largo plazo tengan mayores rentabilidades que los de corto plazo, pero en ocasiones se produce la anomalía y ocurre lo contrario. Así sucedió a principios de 2019 entre los títulos a 10 años y las letras a 3 meses, curva que ha resultado ser el mejor predictor de recesión, según una investigación publicada por la Fed de San Francisco. La curva se ha reinvertido, aunque el diferencial sigue estrecho y la experiencia es que con que se invierta una vez ya da la señal de contracción económica en el plazo posterior de seis meses a dos años. ¿Será esta vez diferente?

3. Riesgo de liquidez

La liquidez se ha erigido como uno de los riesgos silenciosos pero palpables que circulan por los mercados, como lo describió Beltrán de la Lastra en la conferencia de inversores de Bestinver el año pasado. El Banco Internacional de Pagos (BIS, por sus siglas en inglés) ya advirtió de ello en su informe anual de 2017, publicado en el verano de 2018, y en 2019 hubo ejemplos desagradables para muchos inversores de fondos europeos prestigiosos. La falta de liquidez en el sector bancario estadounidense, precisamente, ha obligado a la Fed a intervenir para estabilizar el mercado. La curva Libor-OIS, que compara el indicador de tipos de la oferta interbancaria (como el euríbor en Europa) a tres meses con el OIS, un 'swap' de tipos de interés, ha mostrado cierto estrés. Aún lejos de los niveles de 2007 y 2008, pero también muy por encima al de los ejercicios posteriores de recuperación.

4. ¿Demasiados camiones vendidos?

Hay gráficos que resultan ser indicadores adelantados de coyuntura económica. Uno de ellos es la venta de caminos pesados a minoristas en Estados Unidos, tal y como recuerda el economista Rubén Pintado. A excepción de 1990, cada vez que ha tocado techo y empieza a reducirse la venta la economía entra en recesión.

Venta de camiones pesados a minoristas en Estados Unidos. (FRED / US Bureau of Economic Analysis / Rubén Pintado)
Venta de camiones pesados a minoristas en Estados Unidos. (FRED / US Bureau of Economic Analysis / Rubén Pintado)

5. Valoraciones exigentes

En febrero de 2018 Wall Street ya mostró el nerviosismo ante las valoraciones históricamente altas del mercado, cuando un dato relacionado con la inflación motivó la mayor caída del Dow Jones en siete años. El PER de Shiller, que compara el beneficio normalizado de las compañías cotizadas, descontando la inflación, respecto al precio de las acciones, está en máximos. Un motivo para estar alerta.

PER de Shiller. (Fuente: Bloomberg)
PER de Shiller. (Fuente: Bloomberg)

Y ahora, los motivos para el optimismo (aunque hay gráficos que también darán argumentos a los pesimistas).

1. ¿Crecerán los beneficios?

La cuestión más importante para entender el movimiento de las bolsas a largo plazo es el beneficio que generan las empresas. La estimación de las ganancias por acción aún se mantiene al alza. Los gestores de fondos tienen la mayor previsión de incremento desde agosto de 2018, según la encuesta mensual de Bank of America. Ya este año los beneficios han subido, lo que ha sido la razón fundamental para entender los repuntes del mercado.

Previsión de beneficios y de PMI de los gestores de fondos. (BofA Global Fund Manager Surve)
Previsión de beneficios y de PMI de los gestores de fondos. (BofA Global Fund Manager Surve)

2. ¿La macro ha tocado suelo?

Los PMI, indicador que recopila las intenciones de compras de las empresas, se deterioraron a lo largo de 2020. De hecho, la industria acumula en Alemania un año en recesión. La duda es si ha tocado suelo o si continuará empeorando y se trasladará al sector servicios, que es el más importante en las economías occidentales. El PMI compuesto se ha estabilizado tras un leve repunte, lo que podría ser síntoma de que ya tocó suelo. Pero los pesimistas podrían esperar lo contrario.

3. Los bancos centrales, al rescate

Las autoridades monetarias más importantes han dejado de lado cualquier posibilidad de normalización de políticas a corto o medio plazo. El Banco Central Europeo (BCE) recortó el tipo de facilidad de depósito para incentivar el crédito por parte de la banca y recuperó el programa de compras de activos, mientras que la Fed realizó tres recortes de tipos en 2019 y dio marcha atrás a la reducción de su balance. De hecho, ha inyectado en el último año más de 250.000 millones de dólares en el mercado interbancario para evitar problemas de liquidez. Tanto el BCE como la Fed han dado muestras de que combatirán la amenaza de fin de ciclo.

4. Represión a los conservadores

La represión financiera del BCE provoca que las rentabilidades reales de la deuda pública sean negativas en la mayoría de los casos. Además, el tipo nominal de varios de los bonos soberanos de varios países están por debajo de cero. El rendimiento del 'bund' alemán a 10 años muestra que ha repuntado desde los mínimos de agosto, lo que aleja el fantasma de la recesión en los inversores, pero sigue provocando que los que quieran buscar rentabilidades positivas tengan que asumir más riesgo, lo que invita a pensar que seguirán yendo flujos a la renta variable.

5. Elecciones en Estados Unidos

Empezamos con Estados Unidos, por el temor a que la tensión en Oriente Medio —con implicación norteamericana— se dispare, y finalizamos con la Casa Blanca. La mayoría de analistas da por hecho que las elecciones presidenciales provocarán que Donald Trump haga todo lo posible porque el año para los inversores sea positivo, ya sea con medidas fiscales, mayor presión a la Fed o rebaja en la guerra comercial con China. Históricamente, el año electoral ha sido mejor en crecimiento del PIB, gasto público, inversión empresarial y consumo privado que en los ejercicios posteriores y anteriores, según una investigación de Wells Fargo.

La primera figura hace referencia a la media y la segunda a la mediana de resultados en año electoral y en los ejercicios anterior y posterior. (Wells Fargo con datos del Departamento de Comercio y del de Trabajo)
La primera figura hace referencia a la media y la segunda a la mediana de resultados en año electoral y en los ejercicios anterior y posterior. (Wells Fargo con datos del Departamento de Comercio y del de Trabajo)

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