lecciones de la mayor bancarrota de la historia

Diez años de Lehman Brothers: el día en que el capitalismo se fue al infierno

¿Qué ha aprendido el mundo de la quiebra de Lehman? Probablemente, una cosa: No se puede dejar caer a entidades sistémicas que arrastan al planeta a una recesión

Foto: Un letrero de Lehman Brothers es llevado a una casa de subastas tras la quiebra del banco en 2008. (Reuters)
Un letrero de Lehman Brothers es llevado a una casa de subastas tras la quiebra del banco en 2008. (Reuters)

Frank Borman, uno de los astronautas del legendario Apolo 8, que significó la primera misión tripulada que abandonó la órbita terrestre, advirtió en una ocasión de que "el capitalismo sin quiebras es como la cristiandad sin infierno". El comandante Borman, que llegó a convertirse en CEO de Eastern Airlines, sabía, y mucho, de quiebras, y, de hecho, su compañía acabó carcomida por las deudas cuando estaba en la cúspide de la aeronáutica mundial.

La frase la retomó años después Ben Bernanke, el expresidente de la Reserva Federal, que en sus memorias reconoció algo que ningún banquero central suele admitir: para rescatar al capitalismo del infierno había que sepultar bajo toneladas de hormigón la moral. Si había que meter miles de millones de dólares para salvar el pellejo de inversores y banqueros codiciosos, había que hacerlo en aras de sostener el sistema económico y, por ende, proteger a los ciudadanos. "En septiembre de 2008", reconoció Bernanke con una sinceridad digna de elogio, "yo estaba completamente convencido de que invocar los riesgos morales [la célebre 'moral hazard'] en mitad de una gran crisis financiera era un error peligroso".

Es más, según Bernanke, una crisis financiera es como un incendio, que, cuando se origina, lo primero que hay que hacer es apagarlo, y solo después exigir responsabilidades penales al pirómano. "Estoy seguro de que Paulson [el secretario del Tesoro en los días de la quiebra de Lehman] y Geithner [su sucesor] estaban de acuerdo", escribió Bernanke.

No se sabe si ambos, o alguno de ellos, lo estaban, pero hay una cosa cierta: Lehman Brothers, fundada en 1850 por tres hermanos judíos de origen bávaro como una correduría de algodón, quebró el 15 de septiembre de 2008, hace ahora una década, y fue al infierno pese a que todos sabían que en su caída arrastraría al sistema financiero mundial, como así ocurrió. Es decir, los efectos pavorosos de su derrumbe, como reconoció años más tarde el propio Bernanke, no fueron ninguna sorpresa ni para Hank Paulson ni para los banqueros de inversión. Todos sabían que el mundo se enfrentaba a un desastre, pero lo cierto es que se dejó caer a Lehman. Probablemente, porque no se calibró bien la dimensión de la catástrofe.

Es evidente que, por entonces, el mundo aún no había asimilado un concepto que con el tiempo se haría famoso: 'Too Big to fail'. O lo que es lo mismo, 'demasiado grande para caer'. Y la firma estadounidense era grande, muy grande. Cinco meses antes de la quiebra gestionaba activos por valor de 639.000 millones de dólares, casi la mitad del actual PIB de España, lo que explica que la vieja correduría de algodón arrastrara al mundo hacia el apocalipsis financiero. Hacia el infierno del capitalismo. La primera lección que aprendieron los banqueros centrales era obvia: una y no más.

Delincuentes económicos

O lo que es lo mismo, a partir de Lehman ningún Gobierno —y eso es lo que se decidió en la primera cumbre del G20— dejaría caer a sus grandes entidades financieras. Aunque hubiera que meter miles de millones de dólares para salvar no solo a los ahorradores y depositantes, sino también a auténticos delincuentes económicos que compraban y vendían sofisticados productos y derivados financieros sin conocer lo que se escondía debajo del envoltorio.

No está claro si se refería a eso Nicolas Sarkozy cuando habló de refundar el capitalismo, pero lo cierto es que las bases morales del sistema de libre cambio quedaron en entredicho. O, al menos, enterradas durante un tiempo bajo toneladas de 'realpolitik'.

Nicolas Sarkozy. (Reuters)
Nicolas Sarkozy. (Reuters)

Bernanke, sin embargo, tenía razón. Gracias a que el balance de los bancos centrales creció de forma exponencial, principalmente en el mundo anglosajón, el mundo se salvó. Otra cosa son los daños colaterales que esa política puede haber generado y que hoy, por el momento, se desconocen, pero lo cierto es que EEUU, que inició esa estrategia de política monetaria ultraexpansiva, muy al contrario que el impasible BCE de Trichet, aunque inicialmente fue tan diligente como la Fed, acumula ya 36 trimestres consecutivos de crecimiento, lo que supone el segundo ciclo expansivo más largo de su historia. Tan solo a cuatro trimestres del periodo 1991-2001, que marca el ciclo más largo.

Segunda lección. Esa estrategia de salida de la crisis —al menos por ahora— no ha generado ninguna espiral inflacionista. Los bancos centrales han drenado buena parte de ese aumento de la liquidez (la oferta monetaria se traduce bajo determinadas circunstancias en un incremento de la inflación), y los precios, lejos de haberse disparado, como anticipaban los agoreros, están bajo control.

El BCE, incluso, lucha de forma denodada para provocar inflación (ha llegado a triplicar su balance), pero el IPC, excluyendo los componente más volátiles, energía y alimentos no elaborados, se sitúa todavía en el entorno del 1% pese a que la eurozona acumula al menos un trienio de crecimiento aceptable. Por lo tanto, no se ha desatado la temida hiperinflación que algunos monetaristas (austriacos o de cualquier otra escuela) temían. Muy al contrario, lo que se ha evitado es una deflación por la fuerte depreciación del valor de los activos.

Monetaristas e hiperinflación

Tercera lección. Se ha desmontado la idea de que una política monetaria ultraexpansiva en periodos extremos, y que el BCE no puso en marcha de forma intensa hasta las célebres palabras de Draghi ("haré todo para salvar al euro, y crean que será suficiente"), alimenta de forma exponencial la actividad crediticia del sector privado.

“En septiembre de 2008”, reconoció Bernanke, “yo estaba convencido de que invocar los riesgos morales en mitad de una gran crisis era un error peligroso”.

El desendeudamiento (no en el caso del sector público) es un hecho y las empresas y familias se han beneficiado de bajos tipos de interés. Se hizo, en otras palabras, lo contrario que tras la Gran Depresión. Es de sobra conocido lo que ocurrió el 6 de marzo de 1933, cuando el recién elegido presidente, Franklin D. Roosevelt, ordenó el cierre de todos los bancos durante una semana para hacer frente a una crisis de confianza. Pasado ese tiempo, solo deberían abrir los bancos solventes capaces de asumir sus obligaciones. Más de 5.000 bancos no pudieron reabrir sus puertas al público. La Gran Depresión tomó carta de naturaleza.

Es decir, los keynesianos tenían razón, como sostiene Simon Wren-Lewis, de la Universidad de Oxford. Ha quedado claro que la receta de subir tipos, como hizo Trichet en 2011 (por dos veces) cuando aparecieron los primeros 'brotes verdes', fue un error. Draghi, por el contrario, jugó bien sus cartas, al contrario que su antecesor. Y aquí está, precisamente, la paradoja, como han sostenido muchos economistas. Se han combatido los efectos perversos de la Gran Recesión, precisamente, con la misma munición que llevó al mundo a la crisis. Es decir, con más liquidez.

Como ha revelado el propio Banco de España, hay un dato que indica mejor que ningún otro el colapso de financiación que sufrió la economía española en 2012, en medio de la segunda recesión. En agosto de ese año, cuando todavía coleaba el tsunami Lehman, la banca llegó a tener una deuda con el Eurosistema de casi 412.000 millones de euros, lo que equivalía a más del 34% de la liquidez inyectada por el BCE a los bancos del conjunto del área euro. El Eurosistema, de esta manera, se había convertido en el principal y, en algunos momentos, casi único proveedor de liquidez de nuestra banca.

Se han combatido los efectos perversos de la Gran Recesión, precisamente, con la misma munición que llevó al mundo a la crisis, la liquidez. (Wikipedia)
Se han combatido los efectos perversos de la Gran Recesión, precisamente, con la misma munición que llevó al mundo a la crisis, la liquidez. (Wikipedia)

Cuarta lección. Lehman ha demostrado que para garantizar la estabilidad monetaria (la clave de bóveda de todo el sistema económico) es necesario disponer de un prestamista de última instancia. O lo que es lo mismo, la propia configuración inicial del BCE, construido a imagen y semejanza del Bundesbank, fue un error. Mientras que la Fed o el Banco de Inglaterra podían actuar libremente para hacer frente al colapso financiero, el BCE estaba atado de pies y manos por la oposición alemana a monetizar los déficits (comprando activos públicos) o, incluso, a destinar recursos para garantizar la liquidez a los bancos que no podían financiarse porque los mercados estaban secos.

El disparate era tan obvio que por entonces se comenzó a hablar de levantar una nueva arquitectura institucional para la zona del euro, y que debía incluir, al menos, el reforzamiento de los poderes de BCE, la unión bancaria, la convergencia fiscal entre países muy dispares, la supervisión macro y microprudencial y, lo que no es menor importante, instituciones resolutivas (ahí está el caso del Banco Popular) para actuar en tiempos de zozobra, algo que los padres fundadores del euro eludieron.

Todo con un objetivo: restaurar la transmisión de la política monetaria a familias y empresas. El BCE, que en un principio, había suministrado liquidez, vio como esas inyecciones eran inmediatamente reabsorbidas a través de la llamada facilidad de depósito. Es decir, que los bancos, en lugar de prestar el dinero a sus clientes, preferían colocar la liquidez en el propio BCE, aunque el rendimiento fuera menor, lo que explica que desde 2014 lo que hacen los banqueros de Fráncfort es, paradójicamente, cobrar por los depósitos (un 0,4%) que le aparcan las entidades financieras.

Desatascar las cañerías

Quinta lección. Se puede hacer una política monetaria muy generosa, bajando los tipos de interés a casi cero, pero si no se limpian las cañerías que impiden la transmisión de la política monetaria, todo es inútil. El mundo, de hecho, debería marcar en rojo el mes de marzo de 2009, cuando la Fed decidió poner en marcha el programa conocido como 'Quantitative Easing I', una auténtica revolución monetaria que el BCE, de manera inexplicable, tardó cinco años en aprobar. Aquel programa 'no convencional' supuso la compra en firme de activos por valor de 1,75 billones de dólares. ¿Quién dijo que monetizar el déficit conducía al desastre?

Los keynesianos tenían razón. Ha quedado claro que la receta de subir tipos, como hizo Trichet en 2011 (por dos veces) cuando aparecieron los primeros 'brotes verdes', fue un error.

Sexta lección. El dinero barato y sin límite debe tener, sin embargo, restricciones temporales. De lo contrario, como han sostenido José Luis Malo de Molina y Juan Ayuso, del Banco de España, la actuación prologada de los bancos centrales comprando y vendiendo activos tiende a generar "distorsiones" en los mercados e, incluso, "incentivos perversos". Algo que explica que el BCE haya iniciado el camino inverso, aunque todavía de forma irrelevante.

El economista Antonio España ponía algo más que pegas a esa estrategia en este diario. La inyección monetaria, decía España, se ha utilizado, indirectamente a través de los bancos, para financiar los importantes déficits fiscales de los países desarrollados, cuyos gobiernos han perdido todo incentivo para ajustar sus presupuestos a la disponibilidad real de recursos haciendo las reformas necesarias.

No le falta razón. La séptima lección —mal aprendida— es que el desplome de Lehman ha traído consigo un incremento extraordinario del endeudamiento público. Es decir, el problema de la deuda privada se ha trasladado al conjunto de contribuyentes, que en el primer trimestre de este año, a nivel global, adeudaban nada menos que 247 billones de dólares. O lo que es lo mismo, el 318% del PIB mundial. Tan solo España ha triplicado prácticamente su endeudamiento, del 35,6% del PIB en 2007 al 98,8%, lo que da idea de la catástrofe que tendrán que gestionar las siguientes generaciones.

¿Están detrás de este endeudamiento las políticas de ajuste que han provocado un descenso imponente de las bases imponibles por la caída de las rentas salariales? Solo en parte. Lo que se sabe ahora, aunque antes se sospechaba, es que las crisis bancarias —como sucedió en España en la segunda mitad de los años 70— tarde o temprano se trasladan a la deuda pública. Esta es la octava lección.

Incentivos perversos

Es entonces cuando surge la eterna duda: ¿En qué momento los banqueros centrales deben apagar la música y dejar de servir copas en la fiesta monetaria?, y que, en el caso de EEUU, se acerca a una auténtica orgía. Diez años después de Lehman, el valor en Bolsa de Apple y Amazon supera ya el billón de dólares, y Wall Street, de hecho, vive el ciclo expansivo más largo de su historia, lo que significa, lisa y llanamente, que quienes causaron la crisis —con la complacencia de los supervisores— son hoy los más beneficiados por la política monetaria ultraexpansiva.

Novena lección. Para evitar que se puedan reproducir nuevos fenómenos tan devastadores lo mejor es prevenir. Y por eso, se han reforzado desde hace una década los mecanismos de coordinación entre gobiernos e instituciones, endureciendo los requisitos de capital de la banca. Pero olvidando, sin embargo, el perverso incentivo que supone vincular los 'bonus' de los banqueros a las cotizaciones bursátiles más allá de lo razonable. La historia más reciente ha demostrado que los mercados van siempre por delante de las leyes y de los gobiernos. Sobre todo, cuando muchas de esas normas están inspiradas, por decirlo de forma eufemística, por los propios mercados.

Franco Modigliani. (Getty)
Franco Modigliani. (Getty)

La décima, y última, lección, es obvia. Como han dicho muchos economistas. La crisis del euro post Lehman ha demostrado que fue un fallo garrafal poner a la unión monetaria por delante de la unión fiscal y de la unión política. De hecho, no hay nada más político que el dinero, y por eso se cometió el error de incluir en el euro a países que no estaban preparados para estar en la moneda única. Como dijo el nobel Modigliani, el euro es un paraguas de hierro que protege de la lluvia, pero pesa mucho y hunde en el barro a los países que no están preparados. Y la crisis de Lehman no fue una lluvia fina, sino el diluvio universal financiero.

Un diluvio que ha puesto en jaque, incluso, el valor de la democracia con el auge de los populismos. Sin duda, otra de herencias de Lehman junto al neonacionalismo y el proteccionismo. Y que parecen desconocer lo que sucedió en 1929. El célebre arancel Hawley-Smoot (que elevó en 1930 el arancel de 20.000 productos no estadounidenses) desató una guerra comercial a ambos lados del Atlántico y el capitalismo cavó una nueva tumba en su camino del infierno.

El economista Kennet Rogoff, coautor, junto a Carmen Reinhart, de una de las obras canónicas sobre la crisis lo ha dicho con sencillez. "Si la historia económica nos ha enseñado algo es a ser conscientes de nuestras propias limitaciones en un mundo de infinitas incertidumbres".

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