LA POLÍTICA MONETARIA ULTRALAXA NO LOGRA SUS OBJETIVOS

El helicóptero Draghi se estrella contra los bajos salarios

La política monetaria de Draghi continúa sin lograr sus objetivos. Ni crece la inflación ni el aumento del crédito es suficiente para impulsar la economía. Los salarios lo explican

Foto: El presidente del BCE, Mario Draghi. (EFE)
El presidente del BCE, Mario Draghi. (EFE)

Un conocido dicho -que algunos atribuyen a Keynes- sostiene que se puede llevar al caballo a la fuente para que beba agua, pero no se le puede obligar a que lo haga. Muchos economistas utilizan esta metáfora para descalificar las políticas monetarias formalmente ultralaxas encaminadas a inundar de dinero el sistema económico. Y a eso se le llama trampa de liquidez, que se produce cuando la masa monetaria crece y crece y no tiene apenas efecto sobre la economía real.

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Los partidarios de llevar el caballo a la fuente aseguran que es cuestión de tiempo. “Espera un tiempo y verás que  el caballo acaba bebiendo de la fuente”, sostenía son sorna hace unos días un venerable economista español de amplio currículo. Es probable que tenga razón. Pero hoy por hoy, el fracaso del BCE -y de otros bancos centrales- es clamoroso. El caballo sigue sin beber agua. Ni crece la inflación (-0,2% anual en la eurozona) ni se incrementa de forma relevante el volumen de préstamos, esencial para tirar de la inversión.

La zona euro, de hecho, creció en 2015 un raquítico 1,6% en términos anuales, y apenas tres décimas (un 1,2% en tasa intertrimestral anualizada) entre octubre y diciembre del año pasado. Y lo que es todavía más significativo: el desempleo continúa por encima del 10% pese a la manta de liquidez proporcionada por el BCE.

Como le gusta decir a Draghi, los mecanismos de transmisión de la política monetaria siguen rotos. O maltrechos, como se prefiera. Y el resultado es que cuatro años después de su frase legendaria en Londres (“El BCE está preparado para hacer lo que sea necesario para salvar al euro…”), la economía continúa con respiración asistida. Europa, y en particular los mercados financieros, sobreviven solo por la acción del BCE. Una especie de metadona monetaria que explica los espasmos bursátiles.

¿Por qué no están funcionando los estímulos monetarios? La literatura económica clásica tiene una primera explicación. Los tipos de interés oficiales nominales (con inflación) están por los suelos -0,0% desde la semana próxima-, pero los reales (sin contar el efecto de los precios) siguen siendo bastante elevados. Expresado en términos más concretos: mientras que los tipos de interés de las nuevas operaciones (TAE) para adquisición de viviendas se situaron en enero en el 2,43%, el IPC anual alcanzó el -0,3% ese mismo mes.

Por lo tanto, un tipo de interés real cercano al 3%, lo cual no parece el mejor escenario para impulsar el crédito. Es como si la inflación estuviera en el 2% (objetivo declarado del BCE) y los préstamos al 5%. Este dislate es todavía más evidente en el caso de los créditos al consumo, que en el caso de las nuevas operaciones se situó en el 9,04%. ¿A que nadie diría que el BCE regala el dinero para comprar un piso o un frigorífico? Pese a ello, el crédito a los hogares sobre nuevas operaciones está creciendo un 8,5% anual.

El helicóptero Draghi

Es obvio que se trata de un tasa significativa, pero ese avance hay que relativizarlo, y mucho, si se tiene en cuenta que el crédito a los hogares ha caído nada menos que un 59,3%, según el Banco de España, entre 2008 y 2015, lo cual pone cada cosa en su sitio. Se crece mucho, pero previamente se ha producido un verdadero desplome. Un par de datos ilustran este fenómeno. En 2010, ya en plena crisis, las nuevas operaciones de crédito a los hogares alcanzaron los 123.400 millones, pero en 2015, pese al crecimiento, apenas se llegó a los 75.700. Es decir, el helicóptero Draghi navega a velocidad de tortuga.

Ese desplome -el pinchazo de la burbuja del crédito- es la causa última de la recesión iniciada en 2008, pero también está detrás de un cambio de política económica de indudable trascendencia. El objetivo de los 'policy makers' ha sido en los últimos años ganar competitividad frente a los tigres asiáticos. Algo que explica el fuerte descenso de los costes laborales unitarios que se ha producido en la eurozona desde el comienzo de la crisis. Y que afecta, incluso, a los países, como Alemania, que mejor han salido parados de la crisis. El resultado, como no puede ser de otra manera, se ha traducido en una moderación salarial sin precedentes que obviamente está teniendo efectos relevantes sobre el volumen de crédito.

El helicóptero Draghi se estrella contra los bajos salarios

No se trata de un fenómeno coyuntural. La propia Comisión Europea admite en su último informe sobre España que los resultados de un análisis comparativo de los salarios realizado a escala de la UE a 18 muestran que, en 2014, los salarios nominales crecieron en España por debajo de una predicción basada en fundamentos económicos (es decir, crecimiento de los precios nacionales, el desempleo y la productividad) y por debajo de la tasa coherente con un valor constante del tipo de cambio real efectivo. Por lo tanto, las nóminas crecen, incluso, por debajo de lo que dicen los fundamentales de la economía española.

Parece obvio que con bajos salarios y con un elevado nivel de precariedad laboral -desde luego en el caso español-, la demanda solvente de crédito tiende a debilitarse. Sobre todo teniendo en cuenta que el estrechamiento de márgenes financieros va en aumento y la banca, con buen criterio, huye de la morosidad como de la tiña. No en vano, la laxitud con la que se concedieron los créditos en los años anteriores a la crisis les ha obligado a hacer enormes provisiones, que llegaron a alcanzar los 82.547 millones tan solo en 2012.

La solvencia financiera, también es evidente, depende fundamentalmente de los salarios y de la renta disponible. Pero lo cierto es que los 900.000 empleos creados en los dos últimos años (tras destruirse una cifra muy parecida en los dos años anteriores) son en buena medida de bajos salarios. Y con ingresos mensuales de 800-1.000 euros, como revelan los datos de Hacienda, es preferible no acudir al banco para pedir un préstamo hipotecario, salvo que el precio de la vivienda hubiera caído más.

Es decir, que se está produciendo una paradoja económica. Crece la renta disponible de las familias (por la creación de empleo) y algo los salarios (por el descenso de la inflación), pero este avance es insuficiente para hacer posible que el caballo beba agua. Hoy no tiene sed. Y si la tiene, el bozal le impide beber.

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