Un euro de beneficio en EEUU vale el doble que en España: así "desprecia" al Ibex el mercado

Bankinter dio el pasado jueves el pistoletazo de salida a una temporada de resultados que, en el mercado español, llega con buenas sensaciones. Tras acumular ganancias del 31,82% en los últimos nueve meses, el Ibex ha logrado encaramarse a los 9.500 puntos, dejando atrás los niveles previos a la guerra de Ucrania (y marcando máximos históricos en su versión con dividendos).

Un buen desempeño que ha permitido al índice resarcirse de varios años a la zaga de las grandes plazas internacionales, pero que hace poco por corregir la infravaloración que afecta al mercado español.

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Según los registros de Bloomberg, el Ibex 35 cotiza actualmente a un PER de 10,50 veces, tomando como referencia los beneficios estimados para 2023. Se trata de un múltiplo que queda muy por debajo del que presentan los principales índices de los mercados desarrollados a nivel mundial, con la casi única excepción de Italia.

Actualmente, en Europa, índices como el Dax alemán o el Cac 40 francés, se mueven en valoraciones de alrededor de 11,5 y 13,3 veces, respectivamente, sus beneficios estimados para 2023. Y la brecha resulta más obvia con Wall Street, donde el PER del Dow Jones roza las 20 veces, el del S&P 500 se ubica en las 20,8 veces y el del tecnológico Nasdaq 100 se aproxima a las 30 veces. Esto, grosso modo, quiere decir que para los inversores cada euro de beneficio generado por las empresas de Wall Street tiene un valor de al menos el doble que los que generan las cotizadas españolas.

En gran medida, se puede decir que un mayor múltiplo representa una mayor muestra de confianza por parte de los inversores. Cuanto más seguros y con mayor potencial de mejora se consideren los resultados de una empresa, más estarán dispuestos los inversores a pagar por ella. Esto explica, por ejemplo, grandes diferencias estructurales en las valoraciones de los distintos sectores, con algunos como el tecnológico o el de energías renovables cotizando a múltiplos superiores a las 30 veces (según sus respectivos índices del MSCI World), mientras otros como el de seguros o la banca, apenas superan las 12 o las 8 veces, respectivamente.

Pero existe también un componente geográfico que cada vez resulta más marcado, a medida que las dinámicas de flujos se vuelven más relevantes en el comportamiento de los mercados y los fondos se centran en aquellos que por tamaño, profundidad, diversificación y visibilidad les resultan más atractivos, lo que se refleja en el hecho de que dentro de un mismo sector suele existir cierta prima de valoración a favor de las que cotizan en los mercados norteamericanos, capaces de atraer mayores flujos de inversión. Una consecuencia de esto es que, cada vez, un mayor número de empresas cotizadas se planteen cotizar en Wall Street, como ha sido recientemente el caso de la española Ferrovial o la irlandesa CRH.

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El Ibex se ha visto penalizado, en los últimos años, por ambos factores. Si la situación económica del país ha sido por momentos un desincentivo a la inversión de los grandes fondos internacionales (a pesar de que el peso de España en el negocio de las empresas del Ibex es relativamente limitado), la pérdida de relevancia en el mapa mundial de las bolsas (hoy en día, mercados como el sueco o el danés superan al español en términos de capitalización total), el reducido tamaño medio de las cotizadas nacionales y la pérdida de visibilidad de muchas de ellas (tras la reducción de la cobertura de muchas casas de análisis, auspiciada por la normativa mifid) han supuesto que una creciente proporción de los inversores internacionales operen dejando de lado el mercado nacional.

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“España en los últimos años no se percibe desde el exterior como un país ‘amigable’ para la actividad empresarial, para la inversión y para los mercados financieros, lo que ha provocado que muchos inversores hayan decidido centrarse en otros mercados que sí lo son. Cada vez hay más mercados alternativos a los tradicionales como es el español, muchos de ellos con un potencial de crecimiento elevado y muy atractivos”, explica Juan José Fernández-Figares, director de gestión de IICs de Link Securities.

Actuaciones políticas como el diseño de impuestos extraordinarios como los aprobados en España para la banca y las eléctricas —y que las propias empresas han recurrido por considerarlo ilegal—, el recargo impositivo a los dividendos repatriados desde otros países o la instauración de una especie de ‘Tasa Tobin’ sobre la operativa en bolsa son algunas de las cuestiones que los expertos tienden a señalar como puntos negativos a la hora de atraer el interés de los inversores hacia España.

Opinión

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Con todo, expertos como Pablo García, director de análisis de Divacons-Alphavalue, apuntan en mayor medida a la composición sectorial como la principal causa de esta brecha de valoración que juega en contra del Ibex. No en vano, el retraso del índice español frente a sus pares europeos en términos de PER ha sido una constante a lo largo de las últimas décadas.

“Para mí es un tema de composición del índice, con el eterno hándicap del sector tecnológico. Nada más hay que ver al Nasdaq y las ‘7 magníficas’”, señala García en referencia a las grandes tecnológicas del mercado estadounidense (Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Nvidia y Tesla), que cuentan con valoraciones en todos los casos por encima de las 20 veces y de hasta 70 veces en el caso de Tesla. El elevado peso de la banca, un negocio observado con notable recelo por los inversores a escala internacional, sería, en cambio, un lastre insalvable para España.

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Sin embargo, explica el responsable de Divacons, las empresas españolas que consiguen mostrar una capacidad diferencial de crecimiento en negocios con amplio potencial son capaces igualmente de atraer el interés inversor, como sería el caso de Inditex, con un PER según los beneficios estimados para el ejercicio actual (que en su caso, concluye al cierre del próximo enero) de 21,67 veces. Lo cierto es, en todo caso, que por unas razones u otras, la bolsa española ha sido incapaz de en los últimos años de reactivar el ‘aprecio’ de los inversores por sus beneficios, ni siquiera cuando las subidas de tipos de interés del BCE han perfilado un escenario más prometedor para los resultados bancarios.

Precisamente, los bancos representan una muestra obvia de cómo este cambio de escenario ha pasado desapercibido para la valoración que los inversores otorgan a las cotizadas españolas. Su positiva evolución en bolsa desde que se aprobó la primera subida de tipos en más de una década en la eurozona, hace justo un año, ha ido prácticamente en paralelo a la mejora de sus expectativas de beneficio, lo que implica que su valoración apenas se ha movido. Entidades como Banco Santander, Sabadell o BBVA cotizan a apenas 6 veces los beneficios estimados para este ejercicio.

Compañías como Arcelor o Repsol constituyen también ejemplos de empresas que, pese a haber vivido impulsos puntuales de sus cuentas a lo largo de los últimos ejercicios, han sido incapaces de convencer al mercado de la estabilidad de los mismos, lo que implica que hoy en día coticen con ratios PER de apenas 4 o 6 veces, respectivamente, que no solo se sitúan por debajo de su media de los años precedentes, sino que también quedan por detrás de los de sus rivales.

Las valoraciones menos exigentes del Ibex son una de las razones esgrimidas por los analistas de UBS en un informe reciente para emitir una opinión positiva sobre las perspectivas del índice bursátil español. Actualmente, según los cálculos de Bloomberg a partir de los precios objetivos que las distintas casas de análisis otorgan a cada uno de los 35 valores del Ibex, el selectivo español contaría con un potencial de revalorización del 16,3%.