Adiós al catastrofismo: el inmobiliario entra en 2024 en modo cautela

El inmobiliario ha pasado del catastrofismo en España al, como dicen los ingleses, wait and see (esperar y ver). Y con Madrid en todas las quinielas de inversión a nivel mundial, solo por detrás de París o Londres.

Tras la fuerte caída de la inversión durante este 2023 —tras un excepcional 2022—, debida, en gran medida, a la fuerte subida de los tipos de interés, los grandes directivos del sector en todo el mundo esperan que se produzca una mejora de las condiciones de financiación y un ajuste de la valoración de los activos que impulsen de nuevo la inversión inmobiliaria durante la segunda mitad de 2024, cuando la mayor parte del sector espera que se terminen de despejar los nubarrones en torno a la inflación y los tipos de interés.

"Los volúmenes en inversión han caído entre un 40% y un 70% según el tipo de activo"

Las sucesivas subidas de los tipos de interés aprobadas por el Banco Central Europeo (BCE) durante 2022 y 2023, y el consiguiente encarecimiento de la financiación, han dejado a una gran parte de la industria inmobiliaria en una situación de inactividad, a la espera de que las condiciones del mercado mejoren en 2024.

Según datos del portal inmobiliario Addmeet, a falta de solo unos días para despedir 2023, la inversión inmobiliaria en España ha caído un 25%, hasta los 21.000 millones de euros, frente a los 28.000 millones de 2022. Aquel año, la inversión alcanzó la segunda cifra más elevada desde el estallido de la crisis financiera e inmobiliaria de 2008. No obstante, nuestro país ha aguantado mejor el tipo que el resto de Europa, donde se registran caídas de hasta el 70%.

El castigo ha sido muy duro, peor incluso de lo estimado inicialmente, si bien el próximo ejercicio se presenta más optimista.

Así lo muestra un informe reciente sobre el mercado inmobiliario en Europa, elaborado por PwC y Urban Land Institute, en el que, a partir de 1.089 entrevistas con los principales agentes de la industria —compañías inmobiliarias, fondos, inversores institucionales y entidades financieras…— se destaca cómo el incremento del precio del dinero, la evolución de la inflación y la debilidad económica en la zona euro van a seguir siendo las tres grandes preocupaciones de los inversores, desde el punto de vista macroeconómico, si bien, se espera cierta mejora en las variables en Europa y, por tanto, una cierta reactivación de la actividad.

No obstante, inquieta la inestabilidad política, tanto dentro de Europa —con una posible escalada de la guerra entre Rusia y Ucrania (78%)— como fuera del Viejo Continente (74%), con el riesgo de la expansión internacional del conflicto entre Israel y Gaza, de ahí que la posición inicial de cara a este nuevo ejercicio sea la de esperar, aunque con un mayor optimismo que el que existía a principios de 2023.

"2023 ha sido un año decepcionante en lo que respecta a los volúmenes en inversión, que han caído entre un 40% y un 70% según qué tipología de activo. Afortunadamente, y al contrario que en la crisis anterior de 2008-2009, esta caída no está provocada por una bajada en la demanda, que sigue siendo muy potente, sino por el incremento tan exponencial de los costes de construcción y de financiación", destaca Humphrey White, managing director de la consultora Knight Frank España.

"La subida de los tipos de interés por parte del BCE viene a consecuencia de la inflación y el negocio inmobiliario es, en teoría, una protección para el inversor contra la inflación. Sin embargo, la otra cara de la moneda es la financiación, que se ha encarecido muchísimo. Y que el mercado de inversión esté más parado ahora es precisamente por eso. La financiación es muchísimo más cara y todavía hay un desequilibrio entre compradores y vendedores", coincide en señalar Alfonso Brunet, CEO de la socimi Castellana Properties, especializada en la adquisición, gestión y rehabilitación de activos retail.

"Además", añade Brunet, "la subida de tipos de interés también ha hecho que los bonos libres de riesgo, como son los bonos soberanos, tengan una tasa de rentabilidad muy atractiva que ha provocado que también se desvíen fondos desde el inmobiliario hacia este tipo de productos".

Buenas sensaciones para 2024

Qué sucederá en 2024 es la gran pregunta en el aire. El ejercicio que está a punto de comenzar se presenta complicado para el sector, pero el temporal de los últimos doce meses irá amainando, según el sentir general.

Los grandes directivos piden disciplina y paciencia, esperar y tener la capacidad de trabajo para adaptarse a este cambio, al nuevo paradigma del sector, puesto que los nubarrones aún no han desaparecido del todo.

"Pensamos que se van a suavizar los costes de financiación y que los bonos a diez años van a bajar, de tal manera que la rentabilidad del inmobiliario volverá a ser atractiva y habrá un incremento de los volúmenes", anticipa Humphrey White. "Además, hay dinero que ya se había levantado antes de la pandemia que tiene que invertirse o devolverse, y mi experiencia me dice que a las compañías no les gusta devolver el dinero al inversor porque no lo vuelven a levantar. Por último, hay fondos internacionales que tendrán que rotar activos aunque sea con pérdidas. Por todo esto, entendemos que va a haber más actividad en 2024 que la que ha habido este año".

El sector sigue con cierta inquietud e incertidumbre los tipos de interés y la inflación que, aunque preocupan menos que hace un año, aún siguen estando muy presentes en las decisiones de inversión.

"2023 es el año que ha puesto fin a un entorno de liquidez casi infinita y a precios tan bajos que en muchos casos han sido negativos"

"El año 2023 es, desde el punto de vista estrictamente económico, un año de corrección. Y una corrección puede entenderse como una vuelta a una situación “correcta” o “más correcta”. 2023 es el año que ha puesto fin a un entorno de liquidez casi infinita y a precios tan bajos que en muchos casos han sido negativos. Y el impacto de este entorno en el mundo inmobiliario ha sido el de provocar unas subidas en las valoraciones de los activos completamente alejadas de la realidad ocupacional, unos apalancamientos harto excesivos (véase lo que está ocurriendo en Alemania o en Suecia) y una infravaloración del riesgo altamente peligrosa", destaca Cristina García-Peri, socia y directora de estrategia y desarrollo corporativo de la gestora Azora.

"Las consecuencias de esta corrección", en opinión de García-Peri, "sin duda, serán el ajuste de las valoraciones hasta niveles más razonables, la reducción del apalancamiento general del sector y la vuelta a un entorno en el que la rentabilidad volverá a venir generada por el reposicionamiento de los activos y la mejora del desempeño de los mismos, y no en el apalancamiento y la compresión de yields por la bajada de tipos de interés".

En su opinión, "quizás, la única pega es la velocidad a la que los tipos de interés han subido, una velocidad que, si los bancos centrales hubiesen actuado antes, no habría sido tan alta. Pero como todo tiene su lado positivo, el estrés que esta subida de tipos tan rápida está produciendo va a abrir buenas oportunidades de inversión para aquellos gestores como Azora, que han mantenido la prudencia en estos últimos años, y tenemos la confianza de los inversores y, por tanto, capital disponible. Azora ha hecho muchas de sus mejores operaciones en momentos de stress de mercado y estamos preparados para volver a hacerlo".

Por su parte, Carlos López, director general de la gestora Catella, anticipa un arranque de año similar al de los últimos meses, "si bien es verdad que, seguramente, hacia final de año, en la segunda mitad de 2024, esperamos una mejora debido a que los tipos de interés se espera que se hayan estabilizado y la inflación esté controlada, pero todo esto habrá que confirmarlo a lo largo del año que viene. Si es así, la inversión volverá a moverse. Pero todo esto hay que tomarlo con cautela".

España se posiciona dentro de Europa

En este complicado contexto, España —y especialmente Madrid— ha conseguido aguantar mejor el tipo frente al resto de Europa y se encuentra en el punto de mira de los inversores internacionales.

"Claramente ha habido una desaceleración de la inversión inmobiliaria. Un descenso de algo menos del 50% en España, frente al 60% a nivel europeo. Países como Alemania o países del norte de Europa están sufriendo más que nosotros, en algunos casos, con bajadas en torno a 70%. Por lo tanto, España se está comportando mejor, seguramente, debido al sector turístico, que está tirando de la economía, y también del sector inmobiliario", destaca Carlos López.

"España es atractivo para los inversores de activos inmobiliarios por muchos motivos", asegura García-Peri. "En primer lugar, las valoraciones no han llegado ni por asomo a los niveles de otros países europeos… Estábamos justo ahora llegando, y el mercado se ha parado mucho. Como dice una buena amiga mía, España es como aquel invitado que llega a la barra libre en la boda cinco minutos antes de que la cierren".

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"Bromas aparte", prosigue, "hay un tema de valores por metro cuadrado, de ADR, de rentas, que hace que España siga estando lejos de otros mercados, lo cual nos deja recorrido para crecer en rentas y valoración. Además, España tiene un déficit de activos en muchos sectores, lo que redunda en que los fundamentales de demanda sean más sólidos que en otros países. Y, por último, hay todavía muchos inversores institucionales que no están en España, con lo cual, según vayan entrando, no van a hacer más que acelerar la ecualización de los niveles de valoración de los activos y aumentar la liquidez y profundidad del mercado".

Y, dentro de España, Madrid ha entrado de lleno en las quinielas del inversor internacional. De hecho, el último informe de PwC y Urban Land Institute sitúa a Madrid dentro del ranking de ciudades europeas más atractivas. Si bien, Londres y París repiten como los destinos más deseados para la inversión, la gran novedad es la capital de España, que escala hasta la tercera posición de la clasificación, frente al décimo puesto que ocupa Barcelona que, no obstante, se mantienen en el top ten.

"Yo no soy español, pero para mí, Madrid es la mejor ciudad de Europa. Tiene infraestructuras, una gran oferta gastronómica y cultural y un buen clima. Y, a nivel geográfico, está muy bien situada en Europa ya que estás en Londres en dos horas, en Francia en hora y media, hay vuelo directo a Hawái, a Nueva York... Todo esto ha atraído mucho negocio y a muchos inversores privados de fuera. Nosotros tenemos muchísimos clientes en la parte residencial de lujo que han visitado España y Madrid de vacaciones por su oferta cultural y después de dos o tres visitas nos piden comprar un piso en el Four Seasons", reconoce Humphrey White.

En su opinión, "Madrid está en un momento muy dulce. Tenemos una administración pro negocio, se trata bien al inversor, se le reconoce... En general, España es un país con una excelente reputación y es de los pocos países en Europa, con una ocupación y unos precios hoteleros que están por encima de 2019. Y yo creo que tiene un grandísimo futuro. A todo esto se suma que en casi todas las tipologías de inmuebles hay mucho producto obsoleto, por ejemplo en oficinas, o no hay suficientes camas para los estudiantes, o suficiente vivienda en alquiler... Madrid es un oasis dentro de España y dentro de Europa", añade el directivo de Knight Frank.

Las épocas de gran tensión en los mercados también ofrecen oportunidades a los inversores

Para Carlos López, "el mercado español y el mercado de Madrid tienen una ventaja con respecto a otros mercados y es el calor y el buen clima. Un activo que se ha sabido aprovechar tanto en el sector turístico como en el living. Hay muchos proyectos hoteleros en Madrid, hoteles a los que se les ha hecho un upgrade para aprovechar todo ese turismo. Y, al mismo tiempo, hay otro concepto inmobiliario, las branded residences, que inició el Four Seasons. Ahora mismo hay cinco o seis proyectos esperando a desarrollarse en los próximos meses. Claramente, es un producto inmobiliario que va a tener mucho éxito y refrenda la apuesta en Madrid por un turismo de mayor calidad".

"Y todo esto hay que unirlo al desarrollo de la restauración en Madrid, la enorme oferta de espectáculos, de museos... todo esto, en su conjunto va a hacer que España y Madrid, en concreto, tenga una posición dominante tanto en el turismo como en el sector hotelero o el sector living".

Cristina García-Peri coincide con Carlos López. "España tiene unas claras ventajas competitivas en cuanto a clima, coste de la vida, calidad de la sanidad, talento y mano de obra cualificada, buena educación, y una oferta de cultura, alojamiento y gastronomía inigualables. Y aunque estos atributos los tienen igualmente otros países del sur de Europa, como Italia, Portugal o Grecia, España sobresale por su tamaño, su transparencia y su seguridad jurídica. Y Madrid es quizás el mejor exponente de todo lo anterior. Se trata de una gran ciudad con grandes oportunidades en el sector inmobiliario y con un entorno seguro, favorable a la innovación y el emprendimiento, con magníficas infraestructuras, con una gran oferta educativa, y mucho talento y, por ende, una ciudad tremendamente atractiva para la inversión institucional. Tenemos una gran oportunidad en el mundo inmobiliario, y no me cabe duda de que sabremos aprovecharla".

De hecho, aunque los expertos coinciden en que aunque 2024 será, con toda probabilidad, otro año exigente para los inversores inmobiliarios, las épocas de gran tensión en los mercados también ofrecen oportunidades a los inversores con el grado de conocimiento del mercado necesario.

¿Qué sectores están en las quinielas?

Según el informe de PwC, los inversores están apostando por los sectores que ofrecen unos ingresos más estables y una mayor resistencia a la recesión y a las disrupciones como son las nuevas infraestructuras de energía —almacenamiento de baterías para energías renovables, granjas solares, estacionamiento de vehículos eléctricos—, los centros de datos, las instalaciones relacionadas con las ciencias de la salud, las residencias de estudiantes, las de mayores y las instalaciones de auto almacenamiento.

Una mención especial merece el sector logístico, que despierta un gran interés, respaldado por una demanda constante y el cambio hacia cadenas de suministro más cortas y eficientes. Por el contrario, segmentos tradicionales como los de oficinas o el comercial, que históricamente han conformado el corazón del mercado inmobiliario, están viendo cómo se cuestiona la viabilidad de sus activos y mantienen un atractivo limitado para los inversores por sus bajas rentabilidades, en algunos mercados, según esta consultora.

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"Hace 20 años, cuando yo empecé en el sector inmobiliario, había tres sectores, básicamente: oficinas, el más líquido y el más antiguo. Luego teníamos centros comerciales o retail con high street, y luego logística, que era el patito feo. Ahora, los sectores son muy diversos y cambiantes. La logística, a raíz de la pandemia, es la moda, y hay muchísimos sectores nuevos: centros de datos, trasteros, escuelas, living, y dentro de éste, muchos otros subsectores. Claramente sectores ahora mismo de moda y que para el año que viene van a seguir siendo la moda", según el directivo de Catella, quien no obstante, destaca un activo por encima de los demás.

"Nosotros pensamos que hay un nicho muy interesante que es el sector de suelo residencial en las principales ciudades de España. Va a haber una tensión entre oferta y demanda en los próximos años. Se espera que el número de habitantes en España suba de una manera importante. En concreto, en la Comunidad de Madrid se espera 1 millón nuevo de habitantes en los próximos cinco años y esto va a suponer que se tensione muchísimo el mercado residencial porque no va a haber suelo suficiente para atender esa demanda. La oferta es muy escasa en Madrid, Málaga, Valencia... e invertir en suelo finalista o en desarrollo, va a suponer una revalorización y un beneficio importante en los próximos años", asegura Carlos López.

"En los mercados no hay activos malos, sino poco atractivos por su precio"

Y Azora, ¿dónde ve las oportunidades de inversión? En dos campos, fundamentalmente. "Por un lado, vamos a ser muy oportunistas y muy (aunque no del todo) agnósticos en cuanto al tipo de activo. Vamos a buscar las mejores oportunidades y vamos a invertir allí donde veamos retornos altos y superiores al riesgo en el que incurrimos. Pero al mismo tiempo, vamos a aprovechar la corrección de las valoraciones para seguir apostando por aquellos sectores en los que vemos un binomio oferta-demanda altamente favorable", destaca la directiva de Azora.

"Eso incluye algunos temas que llamamos de alta convicción para Azora, en los que están la vivienda en alquiler, la vivienda para estudiantes, el mundo de la vivienda para la tercera edad, el ocio y el turismo, los edificios especializados y de nueva generación y algunos sectores más novedosos como los centros de datos diseñados para aplicaciones concretas, como por ejemplo, los contenidos y la inteligencia artificial generativa", añade.

En cuanto a los perores sectores, en opinión de García-Peri "en los mercados nunca hay nada que sea fundamentalmente malo, sino solamente poco atractivo por su precio… y en esta corrección de precios que nosotros pensamos que está solo empezando, estamos convencidos de que van a aparecer oportunidades en todos y cada uno de los diferentes segmentos del mundo inmobiliario".

Para Humphrey White, a la hora de hablar de activos conviene tener en cuenta el perfil del inversor así como el horizonte temporal de su inversión. "A largo plazo, seguimos creyendo en las oficinas en el centro de las ciudades, de ahí el llamamiento a la administración para potenciar usos alternativos más atractivos para las oficinas en las afueras".

"Para un inversor a corto que quiera entrar y salir a tres años, yo creo que hay centros comerciales muy potentes, muy bien ubicados y muy dominantes en España, que ahora quizás rozan el 9% de rentabilidad. Ha habido una sobrecorrección a favor del inversor y la rentabilidad de un centro comercial dominante en Madrid, Barcelona, Málaga debería estar más en torno al 6%-6,5%".

"Estamos mejor que en 2021 y en 2022, cuando ya se habían superado los niveles prepandemia en prácticamente todos los indicadores"

"Desde el punto de vista operativo, el retail está mejor que nunca", destaca Alfonso Brunet. "Si miramos las cifras y los datos de 2023, los acumulados muestran que estamos mejor que en 2021 y en 2022, cuando ya se habían superado los niveles prepandemia en prácticamente todos los indicadores. En el caso de Castellana Properties, estamos un poquito mejor que los benchmark. Hablo de indicadores como la ocupación, que la tenemos al 99%, la cobrabilidad que la tenemos al 99%, es decir, con muy poca mora. Además, tenemos unas afluencias en números positivos que han crecido un 7% más que el año pasado y ya el año pasado habíamos superado niveles prepandemia. Y en el caso de las ventas, es todavía mejor, un crecimiento de más del 9%".

"Si nos vamos a la parte de ingresos, en rentas brutas hemos crecido un 13%, al igual que en rentas netas. Con lo cual, hay unas tasas de crecimiento brutales y, en principio, esto va a aguantar durante todo lo que queda de 2023 y muy buena parte de 2024. Esperamos que siga esta tónica y que se empiece a recuperar la parte de inversión, ya que en cuanto al negocio inmobiliario, el buen comportamiento operativo de los centros nos hace pensar que debería empezar a mejorar el mercado de inversión, que ha sido el que ha estado un poco más parado durante estos últimos años, desde después de pandemia", añade Brunet.

En opinión del CEO de Castella Properties, "hay mucho economista muy pesimista con lo que se nos viene encima, cuando estamos dando cifras positivas de crecimiento, por ejemplo, en el PIB, cuyo crecimiento, al final, viene provocado por la demanda interna, por el crecimiento del consumo y por de las exportaciones. Y en cuanto a consumo, no he visto ninguna cifra negativa de crecimiento. Sí se ve una desaceleración comparada con el año pasado, pero si al final el consumo se mantiene en niveles de crecimiento del 2%, eso significa que estamos mejor que el año pasado. Y eso es muy positivo desde el punto de vista del negocio, porque significa que nuestros inquilinos van a seguir vendiendo bien, van a poder seguir pagando las rentas y nosotros vamos a poder seguir subiendo las rentas a aquellos que vendan mejor".

Brunet reconoce que en centros comerciales sí se han visto resentidas las valoraciones de los activos si bien, asegura que el impacto ha sido menor. "Estaban peor posicionados desde el punto de vista de yields, de tasas de descuento y de rentabilidad, que ya venían afectadas de la pandemia. El retail no era el activo más atractivo desde el punto de vista de la inversión y eso ha hecho que su margen de bajada sea menor, pero es que además, el incremento de ingresos vía inflación y también vía el crecimiento de las rentas, que venían desde niveles muy bajos desde la crisis financiera anterior, han amortiguado bastante las subidas de las tasas de rentabilidad que hace que las valoraciones se resientan más. El mercado de centros comerciales y parques comerciales ha aguantado mejor esas caídas de valor, precisamente, por las subidas en los ingresos".

"En centros comerciales, sí se han resentido las valoraciones, pero el impacto ha sido menor"

Respecto a la pregunta de si en España hay demasiados centros comerciales y si existe peligro de cierre, como ha sucedido, por ejemplo, en Estados Unidos, Brunet lo tiene claro.

"El dinero es global y, en centros los volúmenes son muy grandes y suelen venir de inversores internacionales, Buena parte de ese capital viene de Estados Unidos, que tiene cierta reticencia respecto a los centros comerciales, ya que es un mercado en el que hay una densidad excesiva de este tipo de activos. De hecho, ha habido centros comerciales que han tenido que cerrar, pero no es el caso de Europa y muchísimo menos es el caso de España. Estados Unidos tiene siete veces la densidad de España en cuanto a metros cuadrados comerciales por cada mil habitantes. En el histórico de España casi no hay centros comerciales que se hayan cerrado y son casos que hay que mirar muy en detalle, ya que algunos se han reposicionado", explica el CEO de esta socimi.

Y añade que "en Castellana Properties tenemos una cartera bastante diversificada en cuanto a región, con muy pocas cosas en Madrid y, desde nuestro punto de vista, hay muy pocas zonas que puedan considerarse como de alta densidad, pero aun así sigue habiendo demanda. Las ventas se siguen haciendo físico y se siguen haciendo tanto en la calle como en el centro comercial".

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Respecto a logístico, tradicionalmente el patito feo del sector, que experimentó un boom durante la pandemia y el auge del comercio electrónico, es otra de las apuestas de Humphrey White a corto plazo. El directivo de Knight Frank recuerda cómo el sector ha sobrevivido a Amazon, a pesar de los mensajes apocalípticos durante la pandemia y auge del comercio electrónica, si bien, "sí ha habido una corrección de precios en torno a 125-150 puntos básicos, muy potente".

En su opinión, y, al igual que Carlos López, "el segmento que parece imparable es el residencial de gran lujo. Estamos viendo niveles de precio que ya rozan los de ciudades como París. Tenemos una demanda creciente, no solo de latinoamericanos, que representan casi el 40% de los volúmenes de inversión en el lujo, también de españoles, que siguen representando el 60%. Pensamos que los precios van a seguir creciendo en las mejores zonas".

El sector hotelero, en pleno auge tras la pandemia

Por último, los expertos ven un gran futuro para el sector hotelero, tanto el vacacional como el sector de negocios. "Tiene un futuro importantísimo en España", en opinión de White.

"El sector hotelero en España se ha recuperado del duro golpe de la pandemia. Al principio, hubo una cierta recuperación impulsada por el efecto rebote por todas las vacaciones y eventos cancelados por el covid y financiadas con el exceso de ahorro que se acumuló. Sin embargo, nosotros pensamos que el buen comportamiento de España, pero no solo, es algo mucho más estructural y que si el gasto en actividades de ocio ya era algo en ascenso, el covid no ha hecho más que acrecentar esta tendencia", destaca Cristina García-Peri.

"Si a esto unimos nuevas fuentes de turistas en España, como son los turistas estadounidenses y los latinoamericanos, vemos que el sector está consiguiendo unos precios por habitación que están marcando récords históricos. Y creemos que este buen comportamiento va a continuar, pues, aunque el crecimiento de los precios se vaya a ralentizar, el sector tiene aún recorrido en cuanto a la ocupación", en opinión de García-Peri.

"En cuanto a los inversores que compran hoteles en directo", prosigue, "estos buscan destinos consolidados con operadores de probada experiencia y activos modernizados, de alta calidad, de buena eficiencia energética y ya estabilizados. Cuando invierten de la mano de gestores especializados como Azora, esperan que usemos nuestra experiencia para hacer inversiones de más riesgo, pero también de mayor valor añadido y, por ende, de mayor retorno", concluye.