El mercado prevé 10 años de euríbor al 3% y condena al inmobiliario a bajar los precios

¿Hasta dónde y hasta cuándo? Son las preguntas del millón: hasta dónde van a subir los tipos y hasta cuándo van a ser alcistas. Por el momento, el mercado está descontando que este nuevo escenario ha venido para quedarse y que los bancos centrales van a aplicar varias subidas más en los próximos meses.

Este convencimiento queda retratado en unos derivados, conocidos en la jerga del sector como euríbor swap, que anticipan que el Viejo Continente se enfrenta a un horizonte de más de una década con el indicador de referencia de las hipotecas moviéndose en el entorno del 3%.

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Estos derivados son muy relevantes para el mercado inmobiliario, porque actúan como un seguro que los grandes inversores firman para protegerse de las subidas de tipos. Por tanto, si los swaps del euríbor se mueven en torno al 3% a lo largo de los próximos 10-15 años, significa que los grandes inversores están descontando que el alza del euríbor ha venido para quedarse y, a partir de esta referencia, construirán sus financiaciones y fijarán los precios.

"Se trata de cubrir unos riesgos. Si un inversor cree que los tipos van a subir y quiere protegerse, contrata un derivado que, en esencia, le permite pasar a fijo unos compromisos que tiene a variable", explica Javier Aguirreamelloa, profesor del Departamento de Dirección Financiera de IESE.

Como puede observarse en el gráfico anterior, desde octubre de 2021, para el euríbor a seis meses, estos swaps han pasado de moverse en el -0,48% para el horizonte de un año al 2,62%; a cinco años han pasado del -0,04% al 3,04%; a 10 años, del 0,27% al 3,18%, y a 15 años, del 0,49% al 3,20%. Un fuerte encarecimiento que impacta en el precio de los inmuebles, presionando a la baja las ofertas de compra.

"El impacto de esta subida de más de 250 puntos es mayúsculo para el inversor inmobiliario institucional. El aumento de los costes financieros reduce el precio a pagar por los activos inmobiliarios, que, aunado a la volatilidad de los mismos, contribuye a un menor volumen de operaciones", explica el experto en gestión de fondos paneuropeos Max Gosch.

"El impacto de esta subida de más de 250 puntos es mayúsculo para el inversor inmobiliario institutional, que reduce el precio a pagar"

En las economías familiares, el alza del euríbor ya se está notando en la demanda estimada de concesión de hipotecas, que se ha hundido a niveles de 2013. Suma y sigue, porque la última encuesta de préstamos del Banco de España refleja que la oferta de créditos para la compra de vivienda se contrajo en el tercer trimestre al mayor ritmo desde 2008 y "para el último trimestre del año, las entidades financieras anticipan una intensificación del ritmo de descenso tanto de la oferta como de la demanda de préstamos para adquisición de vivienda", señalan desde la entidad presidida por Pablo Hernández de Cos.

La dinámica general de los grandes fondos inmobiliarios internacionales, como ocurre con los particulares, pasa por financiar la adquisición de inmuebles, aportando una parte de capital y endeudándose por el resto. En función de qué tipo de inversor sea, oportunista o conservador, pedirá más o menos dinero prestado. Para cubrirse de la parte financiada a variable, estos vehículos aseguran el euríbor.

Como adelantó El Confidencial en julio, el mercado de compraventas inmobiliarias ha sufrido un freno en seco, que ha llevado a retirar varios procesos ya lanzados, replantear otros y ajustar precios en muchos de los que han terminado cristalizando. El detonante de este cambio de escenario fue, precisamente, que justo antes de verano estos swaps se habían disparado ya el 2%. Tres meses después, están rozando el 3%.

La misma lógica que explica el encarecimiento de las hipotecas por el alza de los tipos sirve para comprender el comportamiento de los grandes inversores institucionales, que sufren el mismo revés en la parte financiada de sus operaciones. Para compensar esta nueva realidad, su jugada consiste en presionar a la baja el precio de compra, ajuste que todavía no se ha producido y que explica el parón de operaciones que arrastra el mercado desde hace cuatro meses.

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Como explica Ignacio de la Torre, economista jefe de Arcano, “si quieres vender un activo inmobiliario, tienes que pensar en el exit yield [la rentabilidad de salida] del que te compra, por tanto, los yields de salida van a incrementarse”. La derivada inmediata es lo que se conoce en la jerga del sector como repricing, un ajuste de los precios que permita compensar el encarecimiento de las financiaciones.

"Al final, el retorno inmobiliario se ve después de la financiación. No se trata de cuánto le ganas sobre el precio de compra, sino sobre la inversión, incluida la deuda", explica Francisco López Posadas, consejero delegado de Lift AM.

Además, como recuerda Gosch, "la subida de tipos por parte de los bancos centrales, que genera esa subida del euríbor, aumenta el atractivo de la rentabilidad ofrecida por los bonos soberanos vis a vis con la rentabilidad del inmobiliario. Esta pérdida de atractivo relativo únicamente puede ser compensada por una caída en el precio de los activos".

El ajuste de precios pendiente que está descontando el mercado es una de las muchas razones que están detrás del fuerte castigo que sufre el sector inmobiliario europeo en bolsa, que se mueve en niveles de verano de 2009.

El mercado está castigando con fuerza al sector inmobiliario europeo en bolsa, que cotiza en mínimos desde el verano de 2009

Para entender hasta qué mínimos ha caído en el parqué el sector inmobiliario, hay que remontarse hasta justo después del descalabro de Lehman Brothers y el estallido de la crisis financiera e inmobiliaria para ver al índice Euro Stoxx 600 Real Estate moverse en estos niveles tan bajos.

Este castigo es muy superior al recogido por el MSCI World Real Estate, que, a pesar de dejarse casi un 30% en el año, se mueve un 20% por encima de los mínimos a los que llegó a caer en marzo de 2020, en los peores momentos de la crisis del covid. ¿Por qué los inversores están penalizando más a las inmobiliarias europeas que al resto?

"Lo que el mercado está anticipando es que la recesión en Europa va a ser más dura y el inmobiliario es un sector cíclico y, por tanto, va a afectarle más. Los inversores están adelantando que las valoraciones van a caer. A esto se une que el inmobiliario depende mucho de la financiación y la capacidad de financiación en Europa está más restrictiva que en Estados Unidos", advierte López Posadas.

Y a menor capacidad de financiación, menores ofertas de compra. El inversor dixit.