España ya paga más por refinanciar la deuda y pone en jaque el cuadro fiscal del Gobierno

Una de las consecuencias inesperadas de la escalada de la inflación tras el inicio de la guerra en Ucrania está siendo la volatilidad en los mercados de deuda. El coste de las nuevas emisiones de deuda está subiendo rápidamente en medio del endurecimiento de la política monetaria por parte de los bancos centrales. No hay día que pase sin que alguno de los ‘señores del dinero’ anticipe una subida más rápida de los tipos de interés para frenar la escalada de la inflación subyacente, acelerando así el ritmo cardíaco de los inversores.

En esta subida de las rentabilidades, la del bono español a 10 años llegó el miércoles hasta el 2,09%, marcando un nuevo máximo desde noviembre del año 2014. Esta escalada en vertical ha llevado al bono de cotizar cerca del 0% a finales de 2021 a superar el 2%. Un alza de más de 170 puntos básicos que ha cambiado la coyuntura de las cuentas públicas.

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Por primera vez desde el año 2013, el tipo de interés de mercado de la deuda de largo plazo (bono a 10 años) supera el tipo medio de la deuda emitida en los tramos más largos. Esto significa que las refinanciaciones de la deuda ya son más caras que los bonos que vencen. La deuda de medio plazo lleva ya varias semanas siendo más cara que la de los vencimientos, pero ahora el cambio de ciclo llega a la parte más sensible, los bonos de largo plazo.

Se acaba así una década de ahorro en los costes de la deuda pública gracias a las políticas expansivas del Banco Central Europeo (BCE). El escenario ha cambiado tanto que el bono español a ocho años paga hoy la misma rentabilidad que el bono a 50 años a finales de 2021. Esta tendencia continuará en los próximos meses, salvo que ocurra una inesperada recaída de la inflación.

Las tensiones inflacionistas de la guerra en Ucrania, lejos de terminarse, amenazan con endurecerse en las próximas semanas si la Comisión Europea aprueba restricciones al gas ruso, ya sea en forma de prohibiciones a la importación o de nuevos aranceles. En esta coyuntura, los 'halcones' vuelan cada vez más alto en el BCE. Tanto, que la presidenta de la entidad, Christine Lagarde, afirmó recientemente que hay un riesgo creciente de subida de los tipos de interés este año.

Su argumento para ‘mirar hacia otro lado’ ante el repunte de la inflación ha sido que una subida de los tipos de interés no frenará los precios de la energía. Sin embargo, en los últimos meses está subiendo intensamente la inflación subyacente (la que excluye la energía), lo que indica que las tensiones inflacionistas se trasladan ya a casi todos los bienes y servicios. Y ahí sí podría tener una incidencia relevante la acción del BCE para frenar esta subida.

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Este contexto tan complicado anticipa una subida mayor de las rentabilidades exigidas a la deuda pública en los mercados. Los tramos de corto y medio plazo llevan subiendo desde el mes de febrero, pero es ahora, con la deuda de largo plazo, cuando el tipo medio de la deuda del Tesoro empezará a incrementarse.

Este repentino encarecimiento de las rentabilidades ya ha dejado desfasado el cuadro fiscal del Gobierno en lo que se refiere al gasto en intereses de la deuda. En el Programa de Estabilidad recién enviado a la Comisión Europea, el Gobierno plantea que la rentabilidad del bono español a 10 años se mantendrá en el 0,8% de media durante todo el año. Sin embargo, la realidad es que la media está ya en el 1,2% y subiendo. Las previsiones que hizo hace algo más de un mes el Banco de España apuntaban a un tipo medio del bono a 10 años del 1,4%, que seguiría subiendo hasta el 1,9% en 2024.

Si se confirma el desvío en las previsiones de interés de la deuda, esto implicará un mayor gasto en intereses de la deuda. Y esta desviación en el gasto será creciente a medida que cada vez se refinancien más letras y bonos a un tipo de interés más elevado del previsto. Hay que tener en cuenta que el Tesoro tiene que refinanciar cada año unos 200.000 millones de euros en vencimientos. Esto significa que cada décima de desviación implica 200 millones de euros de gasto adicional que se va acumulando año a año.

El Gobierno elaboró el resto del cuadro fiscal con la previsión de que la rentabilidad del bono a 10 años se mantendría cerca del 1% durante los próximos años. Una previsión que hoy parece muy optimista dada la situación delicada que viven los mercados. Esto complicará las hipótesis del Gobierno de que el gasto en intereses de la deuda se mantenga en el 2% del PIB a medio plazo.

La escalada de los tipos de interés es uno de los dos grandes riesgos que asumen las cuentas públicas españolas, el segundo es el gasto en pensiones. Entre los dos generarán fuertes presiones de gasto de cara a la próxima década. Una coyuntura para la que el Banco de España y la Autoridad Fiscal (AIReF) piden planificación y anticipación. Ambas instituciones reclaman al Gobierno un plan fiscal para diseñar ahora cómo será el ajuste futuro y, sobre todo, evitar desmanes con los estímulos fiscales. El Ministerio de Hacienda se sigue negando a presentar el plan de reequilibrio, que es un requisito impuesto por la Ley de Estabilidad, hasta que la situación económica se normalice. Pero ¿cuándo llegará ese momento?