Jackson Hole no traerá las respuestas a las grandes preguntas de este año

Con una tentadora combinación de estabilidad de precios y pleno empleo de nuevo a la vista, los banqueros centrales de Estados Unidos han optado por centrarse en los "cambios estructurales en la economía mundial", ya que se reúnen para su retiro de verano en Jackson Hole, Wyoming, la próxima semana. Pero los distinguidos mandamases allí reunidos tampoco tendrán muchas respuestas.

La reciente inclinación a la baja de la curva de rendimientos muestra que los inversores no están tan pendientes de la próxima decisión sobre los tipos de interés como de las fuerzas mucho mayores que determinarán el crecimiento y la inflación más allá de este año: la confrontación geopolítica, las tecnologías transformadoras y las condiciones meteorológicas extremas. De hecho, lo mejor que puede hacer la Reserva Federal para preservar su credibilidad sería renunciar al "marco de objetivos de inflación media" que dio a conocer hace solo tres años en esta misma reunión y buscar en otra parte información sobre la cambiante dinámica de los tipos a largo plazo.

En primer lugar, hay que dar crédito a quien lo merece. Nos dirigimos hacia un aterrizaje tan suave como cualquiera podría haber imaginado cuando la pandemia golpeó. Sí, ahora está claro que los tipos deberían haberse subido antes, dado el rápido despliegue de las vacunas contra el Covid y lo que ahora parece un paquete fiscal excesivo cuando el presidente Biden llegó al cargo. Pero consideremos los resultados de hoy. La inflación general de los precios al consumo ha caído del 9% al 3% en solo 12 meses, y el desempleo sigue en mínimos de 50 años.

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Sin embargo, más allá de este año, el aumento de los tipos a largo plazo pone en duda que comprendamos realmente lo que nos espera. Al menos, ponen en entredicho la hipótesis de que el reto que tenemos por delante consistirá en apoyarnos contra las persistentes fuerzas deflacionistas alimentadas por la globalización, la tecnología y la demografía. Esa idea estaba detrás de una política de la Fed que ahora parece cuestionable.

Durante el verano de bloqueo de 2020, cuando las conferencias virtuales aún eran una novedad, el presidente de la Fed, Jerome Powell, destacó la caída de las expectativas de crecimiento, los bajos tipos de interés y los mercados laborales ajustados que, de alguna manera, no alimentaban la inflación como lo habían hecho en la mayoría de los libros de texto de economía. Al fijarse como objetivo la inflación media durante un período definido de forma imprecisa, argumentó, la Fed podría contrarrestar las expectativas de caída de los tipos que dejan a un banco central con poco margen de maniobra en una recesión.

La nueva política pretendía "reducir sustancialmente... la incertidumbre en torno a los resultados económicos", pero en los mercados actuales se parece más al pariente loco que vive en el sótano y al que nadie quiere reconocer. La declaración de 2020 sobre objetivos a más largo plazo y estrategia monetaria, su nombre oficial, argumentaba de forma plausible que el empleo, los tipos y la inflación varían con las "perturbaciones económicas y financieras". Pero consideremos las perturbaciones estructurales que han cobrado impulso desde entonces.

La invasión rusa de Ucrania, las amenazas de China contra Taiwán y la continua agitación en Oriente Medio han puesto en marcha un reaprovisionamiento de los arsenales nacionales que no se veía desde la Guerra Fría. Además de provocar grandes aumentos del gasto en defensa que se debatirán acaloradamente el próximo mes de febrero en la Conferencia anual de Seguridad de Múnich y en otros foros, el aumento de las tensiones también ha justificado nuevos aranceles comerciales y ha obligado a realizar costosos ajustes en la cadena de suministro.

Si estas tensiones geopolíticas alimentan nuevas presiones inflacionistas que la Fed debe vigilar ahora, parece que la aceleración de las perturbaciones tecnológicas hará lo contrario. La robótica y la automatización siguen reduciendo los costes de fabricación, y ahora las revoluciones que se avecinan en el campo de la inteligencia artificial amenazan con destruir puestos de trabajo en el sector servicios. Cuánto y cuándo, nadie lo sabe, pero hay peores formas de observar este espacio que ver qué dispositivos mágicos se presentan en enero en la Conferencia de Electrónica de Consumo de Las Vegas.

Mucho más difíciles de evaluar serán las presiones macroeconómicas del cambio climático. La tarificación del carbono, ya sea explícita o a través de la regulación, probablemente alimentará la inflación y perjudicará el crecimiento. La innovación que abarate las energías renovables acabará reduciendo los costes y creando nuevos puestos de trabajo. Los expertos reunidos en los Emiratos Árabes Unidos para la próxima Conferencia de las Partes de la ONU, conocida como COP28, que se celebrará en diciembre, resolverán estas cuestiones.

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Los esfuerzos de la Reserva Federal por lidiar con los tipos a largo plazo se centran a menudo en la medición del tipo de interés natural, r-star, o tipo teórico que sostiene el pleno empleo y la estabilidad de precios. Algunos modelos influyentes de la Fed sugieren que, tras caer durante décadas, r-star no se ha movido mucho desde la pandemia. Otros modelos señalan que r-star podría estar subiendo, mientras que otros apuntan con fuerza a que la Reserva Federal debería fijarse como objetivo niveles de inflación más elevados.

Los titulares de hoy sugieren una batalla prolongada para llevar la inflación de regreso al objetivo del 2%. Pero la verdad es que hay más incertidumbre que nunca sobre si la Fed debería adoptar un sesgo estructural que se incline contra la deflación o inclinarse fundamentalmente en una nueva dirección.

Powell prometió una revisión del marco cada cinco años, pero la credibilidad de la Fed sufre cada día que sigue fingiendo que entiende la dinámica de la inflación a largo plazo cuando el mundo cambia tan rápido. Lo mejor que podría venir de Jackson Hole sería una cariñosa despedida del anuncio de 2020 y el compromiso de que los mejores economistas monetarios del país comenzarán a monitorear conferencias clave en otros lugares mientras evalúan las tendencias aceleradas en la seguridad nacional y la tecnología en sus modelos.

*Contenido con licencia de Barron’s.