Las turbulencias bancarias podrían ser la punta de un iceberg de deuda

Los bancos en la sombra han crecido rápidamente y, al igual que los bancos, están expuestos al riesgo de unos tipos de interés más altos. La mayor pregunta a la que se ha enfrentado la economía últimamente ha sido: ¿cómo de graves serán las turbulencias bancarias? Aunque dos bancos estadounidenses quebraron hace un mes y un tercero sigue en dificultades, los préstamos de emergencia de la Reserva Federal parecen haber evitado daños mayores.

La siguiente pregunta debería ser: ¿se extenderá más allá de los bancos? La razón es que la quiebra del Silicon Valley Bank hace un mes, que desencadenó este periodo de turbulencias, fue un síntoma, no una causa, de fuerzas más amplias en el sistema financiero y la economía.

El principal problema del SVB era que poseía mucha deuda pública financiada con depósitos inestables. Cuando los tipos de interés subieron bruscamente el año pasado, el valor de mercado de esa deuda se desplomó, y los depósitos se encarecieron y se hicieron más escasos.

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Muchos bancos poseen bonos igualmente devaluados. Pero eso es solo la punta de un iceberg de deuda. Desde finales de 2009, la deuda total de gobiernos, empresas y hogares ha aumentado un 90%, hasta los 68 billones de dólares, según la Reserva Federal.

Desde principios del año pasado, los tipos de interés han subido a su ritmo más rápido desde principios de la década de 1980. Cuando suben los tipos de interés, baja el valor de un préstamo o de un bono. Esto no siempre es evidente. Los prestamistas no suelen valorar a precios de mercado los préstamos, y a veces los bonos, en sus cuentas de resultados.

Pero independientemente del tratamiento contable, la realidad económica es que esos bonos y préstamos valen mucho menos que cuando se emitieron, y alguien tiene que soportar esas pérdidas. "Eso va a aparecer en alguna parte del sistema", advierte Hyun Song Shin, jefe de investigación del Banco de Pagos Internacionales, un consorcio de bancos centrales con sede en Suiza.

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Los bancos son los tenedores de deuda más visibles, pero, colectivamente, la misma cantidad de deuda está en manos de fondos de pensiones y de inversión, fondos de crédito privados, aseguradoras de vida, empresas de desarrollo empresarial, fondos de cobertura y otras entidades no bancarias o, como se les llama a veces, bancos en la sombra. Según Shin, "tanto si se trata de bancos como de entidades no bancarias, corren los mismos riesgos. Yo tendría cuidado de no centrar toda la atención en los bancos".

Para un inversor a largo plazo que no pide prestado, como un fondo de pensiones o de inversión, las pérdidas tienen pocas consecuencias sistémicas, aparte de sentirse más pobre. Pero para los intermediarios financieros es más complicado: lo que ganan con sus activos se ha reducido mucho en relación con lo que pagan por la financiación. Eso dificulta su capacidad para prestar más y, para algunos, su supervivencia final.

La crisis financiera de 2007-09 comenzó con los bancos en la sombra, empresas que emitían pagarés a corto plazo e invertían los ingresos en valores respaldados por hipotecas, y los reguladores han asumido desde hace tiempo que la próxima crisis financiera también lo haría, en parte porque los bancos están ahora más estrictamente regulados. Por eso fue una sorpresa que los bancos aparecieran como el eslabón más débil el mes pasado.

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Esto podría significar que la banca en la sombra se ha vuelto menos arriesgada desde la última crisis, o simplemente que sus problemas aún no han salido a la luz. De hecho, la banca en la sombra ha tenido problemas fuera de EEUU, señala el Fondo Monetario Internacional en un informe publicado a principios de este mes. El pasado mes de septiembre, la preocupación por el presupuesto británico hizo saltar los rendimientos de los bonos del Estado, lo que infligió pérdidas a los fondos de pensiones que utilizaban estrategias apalancadas de "inversión impulsada por el pasivo". Esto obligó a los fondos a vender bonos para hacer frente a los márgenes de garantía, haciendo subir aún más los rendimientos.

En octubre, las empresas financieras surcoreanas dejaron de pagar los efectos comerciales emitidos para financiar préstamos para proyectos inmobiliarios, lo que provocó subidas generalizadas de los tipos de los efectos comerciales y los bonos corporativos.

En Estados Unidos aún no ha ocurrido nada similar. Sin embargo, los bancos en la sombra han crecido considerablemente desde la crisis financiera mundial. El segmento de más rápido crecimiento es el del crédito privado: préstamos a empresas generalmente demasiado pequeñas para emitir bonos, pero que quieren evitar préstamos bancarios más restrictivos. Desde principios de 2008, el crédito privado se ha multiplicado casi por seis, hasta 1,5 billones de dólares, según el FMI, más que los mercados de bonos de alto rendimiento o de préstamos apalancados. Con 4,4 billones de dólares, estos tres mercados tienen un valor superior al de todos los préstamos comerciales e industriales de los bancos, que ascienden a 2,7 billones.

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El crédito privado lo emiten fondos gestionados por empresas como Ares Management Corp., HPS Investment Partners LLC, Blackstone Inc., BlackRock Inc., Apollo Global Management Inc., Carlyle Group Inc. y Goldman Sachs Asset Management, muchas de las cuales son también destacadas gestoras de capital privado. (La cifra de 1,5 billones de dólares del FMI incluye también las empresas de desarrollo empresarial y las obligaciones de préstamos garantizados del mercado medio).

Según el FMI, el crédito privado se financia en su mayor parte con capital de inversores inmovilizado durante unos años, "por lo que no hay riesgo de fuga", como ocurre con los depósitos, el papel comercial y los préstamos con pacto de recompra. Y aunque parte del crédito privado está sujeto al riesgo de tipo de interés, los préstamos suelen ser a tipo variable y, por tanto, se ajustan al alza con los tipos de interés. Los gestores de fondos pueden compensarlo cobrando más por los nuevos préstamos, financiados con préstamos que vencen o con capital que los inversores están obligados a suministrar cuando se les pide, lo que se conoce como "pólvora seca".

Pero el FMI también cita varios riesgos. El crédito privado suele financiar compras apalancadas de empresas más vulnerables a la desaceleración económica, la competencia ha dado lugar a condiciones de préstamo más laxas y "los gestores de operaciones de crédito privado suelen financiar operaciones de otros gestores, lo que concentra el riesgo", señala. Los inversores que aportan capital a los fondos de crédito privado también lo hacen para el capital riesgo y otros activos alternativos, el tipo de "interconexión" que ha amplificado la tensión en el pasado.

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Así pues, aunque el crédito privado no sufra el tipo de avalanchas que afectaron a los bancos el mes pasado, podría verse sometido a las mismas presiones que éstos para reducir su actividad, lo que agravaría la contracción del crédito y empeoraría la recesión económica. La captación de fondos por parte de los fondos de crédito privado cayó un 42% el año pasado con respecto a 2021, según PitchBook Data.

Como sugiere su nombre, la opacidad de la banca en la sombra dificulta la evaluación del riesgo. El crédito privado es menos transparente que las acciones y los bonos, que están registrados en la Comisión de Bolsa y Valores, y los préstamos de los bancos, que están regulados a nivel federal. En la última década, los organismos reguladores han intensificado la recopilación de información, pero esta carece de detalles cruciales y suele ser tardía o infrecuente, según señala el FMI.

La Comisión está tan preocupada por las lagunas de información que el año pasado propuso actualizar y ampliar el tipo de información que solicita a los fondos privados en un formulario denominado Form PF. La semana pasada, la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, propuso dar a los reguladores federales más autoridad sobre las grandes y complejas entidades no bancarias.

Pero poco pueden hacer los reguladores sobre el problema de fondo: es probable que los tipos de interés se mantengan altos debido a la obstinada inflación y a una economía debilitada por esos tipos altos, lo que dispara los impagos de préstamos. Como resultado, las tensiones seguirán filtrándose por el sistema financiero, aunque quizá no con el dramatismo de una quiebra bancaria.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal.