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El milagro económico al que se están encomendando los mercados
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El milagro económico al que se están encomendando los mercados

En los mercados financieros, donde está en juego el dinero que hemos ahorrado con tanto esfuerzo, debemos desconfiar siempre que la fe colectiva se desvincule de la probabilidad subjetiva

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Tener fe consiste en creer en lo improbable. Esto no es una acusación contra ninguna fe en particular. De hecho, todos creemos en mitos, ya sean religiosos, políticos, económicos o sociales. Sin fe, la existencia humana parecería imposible. Sin embargo, cuando se trata de los mercados financieros, donde está en juego el dinero que hemos ahorrado con tanto esfuerzo, debemos desconfiar siempre que la fe colectiva se desvincule de la probabilidad subjetiva. Hoy en día, este parece cada vez más ser el caso.

Los mercados mundiales de renta variable han empezado el año con fuerza, subiendo entre un 5% y un 10%, según el índice. La semana pasada, sin embargo, la renta variable mundial sufrió su primera caída semanal de 2023, con los principales índices cayendo aproximadamente un 1%. Simultáneamente, los rendimientos de los bonos subieron.

Foto: 2022-renta-variable-perdidas-2023-mercados-bra

Los recientes retrocesos de las acciones y los bonos podrían ser simplemente una corrección del mercado que ya debería haberse producido. O puede que no. Más allá de las oscilaciones del mercado a corto plazo, es importante señalar la aparición de importantes desconexiones entre el sentimiento de los inversores y los fundamentos.

Por un lado, los mercados y la Reserva Federal están cada vez más enfrentados. La forma de la curva de rendimientos en los próximos dos años -al alza y luego a la baja- es un claro indicio de que los inversores prevén unas cuantas subidas más de los tipos de la Reserva Federal de un cuarto de punto, seguidas de una relajación a partir de finales de año.

Mientras tanto, la Fed ha eludido deliberadamente cualquier oportunidad de señalar una pausa en su ciclo de subidas de tipos. A pesar de la caída de la inflación (que sobre una base anualizada de tres meses está ahora cerca del 2%), la debilidad de los indicadores adelantados y una curva de rendimiento invertida, la Fed se mantiene firme en su opinión de que la rigidez del mercado laboral (y, por extensión, el aumento de los salarios) plantea un desafío continuo para el logro de su objetivo de inflación. En resumen, la Fed no está dispuesta a validar las expectativas del mercado de que se vaya a producir un giro hacia los recortes de tipos este mismo año.

Foto: El presidente de la Fed, Jerome Powell, tras la última reunión. (EFE/Eric Lee)

Mientras tanto, los beneficios empresariales se debilitan. Aproximadamente dos tercios de las empresas del S&P 500 han presentado sus resultados del cuarto trimestre de 2022, y las sorpresas positivas de beneficios están por debajo de la media de la década, según FactSet. Se prevé que el crecimiento de los beneficios en EEUU disminuya un 4,9% interanual en el último trimestre de 2022, la primera caída de este tipo desde la pandemia. La incapacidad de las empresas para superar las expectativas de los analistas también se pone de manifiesto en el hecho de que los beneficios declarados son 1,5 puntos porcentuales inferiores a lo esperado por el consenso de analistas antes de la temporada de resultados. De hecho, los analistas prevén ahora un descenso de los beneficios en los dos próximos trimestres, antes de una recuperación a finales de año.

Incluso ese grado de pesimismo podría no ser suficiente. Con la Reserva Federal indicando que mantendrá el "endurecimiento durante más tiempo", el riesgo para los beneficios empresariales del segundo semestre de 2023 se inclina a la baja. Si se iniciara una recesión en Estados Unidos a finales de 2023, la historia sugiere que tanto los analistas como los inversores subestimarán el impacto negativo en los beneficios causado por la compresión de los márgenes. De hecho, todas y cada una de las recesiones de la posguerra han ido acompañadas de una caída de los beneficios empresariales y una compresión de los márgenes de beneficio. En todas las recesiones desde 1970, salvo la de 1990, las recesiones de beneficios también indujeron rentabilidades negativas en los mercados de renta variable.

He aquí la controversia. Los mercados de renta variable han subido como la espuma este año, a pesar de enfrentarse a los vientos en contra de una Reserva Federal testaruda y unos beneficios empresariales débiles. ¿Se trata de un triunfo de la fe sobre la realidad?

Foto: El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell. (Reuters/ Evelyn Hockstein)

Bueno, hasta cierto punto, la recuperación de los mercados de renta variable este año tiene sentido. Al fin y al cabo, la combinación de una desaceleración de la inflación y un crecimiento saludable del empleo en Estados Unidos ha reducido el riesgo de una inflación galopante o de un aterrizaje brusco inminente. Cuando el riesgo de acontecimientos extremos disminuye, las valoraciones de la renta variable deberían aumentar.

Además, la relajación de las restricciones de Covid que China debería haber aplicado hace tiempo, acompañada de una relajación fiscal y crediticia, está aumentando las expectativas de crecimiento y beneficios fuera de EEUU. Las empresas chinas y quienes hacen negocios con ellas tienen buenas razones para esperar mayores ingresos y beneficios en el futuro.

Aunque es lógico que la renta variable responda a esa evolución positiva, la subida de los precios de las acciones en un contexto de debilidad de los beneficios adelanta al presente los rendimientos futuros. El resultado es que las buenas noticias de mañana, si se materializan, ya se han incorporado a los precios: no hay mucho margen de error.

Foto: Una persona con traje de protección en la estación de Pekín. (Reuters/T. Peter)

Pero donde la fe empieza a desafiar a la lógica es en las opiniones del mercado sobre la Reserva Federal. Las expectativas de un giro de la Fed parecen extremas, sobre todo si se consideran en el contexto de las expectativas de crecimiento y beneficios.

Al fin y al cabo, en la medida en que los mercados anticipan un aterrizaje suave -que es una razón clave detrás del repunte de este año- entonces la Fed podría hacer una pausa, pero es poco probable que pivote. Si la inflación cae hacia el objetivo de la Reserva Federal, pero el desempleo se mantiene bajo, ¿por qué debería la Reserva Federal tener prisa por retirar sus subidas de tipos? Más bien, si la Fed pivota a finales de año, la condición previa será una recesión en EEUU, con implicaciones perjudiciales para los beneficios empresariales.

En resumen, cada vez parece más que los inversores quieren el oro y el moro. Creen simultáneamente en un aterrizaje suave y en una rápida relajación de la Reserva Federal. Es una exageración, y una clara señal de que los mercados tienen un precio perfecto.

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Tal vez sean los inversores quienes deban reflexionar.

Sin duda, un cambio en las halagüeñas expectativas actuales requiere un catalizador. El aumento de los rendimientos de los bonos, que perjudicó a las acciones la semana pasada, podría no subir lo suficiente como para desempeñar ese papel. La temporada de resultados empresariales está llegando a su fin, por lo que las malas noticias sobre los beneficios tampoco podrían lograrlo. La debilidad de la demanda final es el candidato más probable. La subida de los tipos de interés, el debilitamiento del gasto público y el fin de la demanda reprimida de los consumidores podrían hacer que el gasto total se tambalee en breve.

Sea cual sea el catalizador, es inevitable que surja algo que ponga en entredicho la fe de los inversores en este estado panglossiano, el mejor de los mundos posibles.

¿Cuál es la conclusión? Los milagros ocurren, pero en general no es prudente basar en ellos una estrategia de inversión.

*Contenido con licencia de Barron’s

Tener fe consiste en creer en lo improbable. Esto no es una acusación contra ninguna fe en particular. De hecho, todos creemos en mitos, ya sean religiosos, políticos, económicos o sociales. Sin fe, la existencia humana parecería imposible. Sin embargo, cuando se trata de los mercados financieros, donde está en juego el dinero que hemos ahorrado con tanto esfuerzo, debemos desconfiar siempre que la fe colectiva se desvincule de la probabilidad subjetiva. Hoy en día, este parece cada vez más ser el caso.

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