El BCE afronta su tercera subida de tipos: la gestión del balance será el siguiente desafío

El BCE se prepara para ejecutar este jueves su tercera subida consecutiva de los tipos de interés. Si en las reuniones precedentes el banco central, que preside Christine Lagarde, se ha visto forzado a enmendar sus propias orientaciones y llevar a cabo movimientos más contundentes de los inicialmente previstos, en este nuevo encuentro existe poco margen para la sorpresa, una vez que el mercado ha asumido que, al igual que en septiembre, el alza del precio del dinero será de 75 puntos, lo que llevará el tipo de referencia al 2%, su nivel más elevado desde 2009.

Aunque los datos más recientes han reforzado la sensación de que Europa se encamina hacia una recesión —convirtiendo en papel mojado las estimaciones lanzadas por el BCE hace apenas seis semanas—, la evolución de los precios ha seguido arrojando señales preocupantes, que impiden al BCE cejar en su empeño.

“El BCE probablemente admitirá que las perspectivas de crecimiento se han deteriorado aún más y que es cada vez más probable una recesión. Pero sin señales todavía de que las presiones de los precios lleguen a su punto máximo, un mercado laboral resistente y más apoyo fiscal entrante”, todo parece indicar que a las subidas de tipos les queda recorrido, tal y como observan los expertos de Oxford Economics. De hecho, en los mercados han ido cobrando fuerza en las últimas semanas las apuestas de que el actual ciclo de endurecimiento monetario llevará el precio del dinero a niveles del 3%.

En los mercados, ha ganado fuerza la apuesta de que los tipos llegarán hasta el 3%

Estas expectativas vienen alimentadas por una creciente sensación de que la batalla que libra el BCE para aplacar la inflación se está viendo saboteada desde diversos frentes. Uno sería el generado por la debilidad del euro, que, aunque este miércoles ha dado una buena noticia al recuperar la paridad con el dólar por primera vez en un mes, acumula aún un retroceso cercano al 14% en el último año, lo que representa un factor de presión adicional para los precios.

Y no menos importante resulta el intenso esfuerzo fiscal que están haciendo los gobiernos de la región para mitigar los efectos de la crisis en sus respectivos países, en lo que supone un movimiento totalmente opuesto a las pretensiones del banco central (supone aliviar las condiciones financieras cuando la política monetaria trata de endurecerlas), que ya ha hecho diversos llamamientos para que estas intervenciones sean más selectivas y dirigidas a los colectivos más vulnerables.

En esas circunstancias, en las últimas semanas parecen haberse intensificado las voces que abogan por que el BCE haga uso de las palancas más allá de las subidas de tipos con que cuenta para conseguir su objetivo de aplacar la inflación.

Opinión

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Así, se espera que ya en la reunión de este jueves la institución aborde un tema que ha dado pie a intensos debates en las últimas semanas, como es el de los beneficios caídos del cielo de la banca. El mercado espera indicaciones sobre cómo piensa modificar la institución el sistema de remuneración de los TLTRO (la liquidez extraordinaria concedida a la banca a través de subastas de largo plazo para impulsar el crédito), que en sus condiciones actuales podría ocasionar pérdidas al Eurosistema de hasta 32.000 millones de euros entre 2023 y 2024, según cálculos de Karsten Junius, economista jefe de J. Safra Sarasin Sustainable AM.

Un sistema de remuneración escalonado, que incentive la devolución anticipada de parte de esos fondos (lo que contribuiría a endurecer la política monetaria con el drenaje de liquidez del sistema), aparece ahora como la opción más factible para un BCE que debe, no obstante, hilar muy fino para no dañar su credibilidad o, incluso, exponerse a problemas legales.

Más dudas genera, en cambio, la otra baza que ha empezado a ganar fuerza en los comentarios de los miembros de la institución, en lo que algunos analistas de política monetaria empiezan a ver como un intento de preparar al mercado. Se trata de la reducción del balance (lo que en el argot se conoce como quantitative tightening o QT), que supondría comenzar a desprenderse de la billonaria cartera de bonos que la institución ha ido acumulando a lo largo de los últimos ocho años.

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Son pocos los expertos que esperan que la presidenta del BCE, Christine Lagarde, ofrezca pistas este jueves sobre este punto, más allá de un posible anticipo de que el tema se abordará en la última reunión del año, en diciembre. Pero algunas firmas han comenzado a hacer cábalas sobre cuándo podría iniciarse ese proceso y la posibilidad de que tenga lugar ya durante el primer trimestre de 2023 ha ido ganando fuerza.

Se trataría de un movimiento extremadamente delicado para el banco central, que conllevaría un riesgo adicional de desestabilizar los mercados y exacerbar los riesgos de fragmentación en la región. No en vano, es la reinversión de estos bonos la principal palanca con la que el BCE ha tratado de contener en los últimos meses estos riesgos, pero el potencial de esta herramienta se vería resentido si la institución decidiera reducir su tamaño. Por eso, los expertos auguran que cualquier paso en este sentido se haría de forma muy gradual y solo dando por amortizados los bonos que lleguen a su vencimiento, descartando inicialmente la posibilidad de una venta activa en los mercados.

Cada vez más firmas calculan que el BCE iniciará el QT en el primer trimestre de 2023

“Hablando del QT, retirando liquidez bancaria y con aumentos de tipos acelerados, el BCE está acumulando riesgos en los mercados financieros”, observan los expertos de ING, que resaltan las convulsiones recientes de la deuda británica como una advertencia para los responsables de la política monetaria en Europa y señalan que un plan precipitado de reducción del balance podría disparar las primas de riesgo en la región.

Se trata a buen seguro de un peligro que Lagarde y los suyos preferirían ahorrarse por el momento. Pero la inflación ha dejado en los últimos tiempos poco margen para andarse con titubeos y las maniobras de los gobiernos no están poniendo fácil al BCE la misión de hacer creíble ante los agentes económicos su plan para contener la escalada de los precios. Las opciones se agotan y las vías a transitar se vuelven más arriesgadas. La capacidad del banco central de recorrerlas se antoja crucial para el futuro inmediato de la economía europea.