Ganan las palomas, pierden los halcones: el BCE garantiza tipos de interés ultra bajos

La política de tipos de interés cero ha venido para quedarse durante bastante tiempo. Probablemente, hasta lo que queda de década si desde el frente de la inflación no hay problemas desagradables. El Banco Central Europeo (BCE), de hecho, ha puesto ya los mimbres para introducir menos automatismo en la fijación de su estrategia monetaria, lo que significa, lisa y llanamente, que no estará obligado a reaccionar de forma inmediata cuando la inflación, medida por la media de los IPC armonizados de la zona euro, sobrepase el 2% anual. Desde 1999, cuando el BCE asumió la responsabilidad de la política monetaria, el objetivo era situar la inflación “por debajo del 2%, aunque próxima a este valor en el medio plazo”.

En palabras de un alto cargo del Banco de España, se trata de “influir en las expectativas de inflación de los agentes económicos” y acabar con el “sesgo desinflacionista” que se registra hoy por el hecho de que el 2% se considera un techo, lo que alimenta la trampa de liquidez, que se produce cuando las personas prefieren conservar su dinero antes que invertirlo a causa de la existencia de tipos cero. “Hay que salir de la trampa de liquidez”, insiste.

La diferencia puede parecer pequeña, pero es un giro estratégico (a medio camino entre el que recientemente ha dado la Reserva Federal y la situación anterior), porque incluye en el análisis de los precios cuestiones como el desempleo, la globalización, la digitalización, la productividad, los precios de la vivienda o el cambio climático a través de un sesgo favorable en la compra de activos verdes. Es decir, se adentra en terrenos que tienen mucho que ver con la economía política y menos con el mandato estricto del BCE a la luz del artículo 127 del Tratado de la Unión Europea.

El cambio significa, entre otras cosas, que lo que el BCE llama ‘políticas no convencionales’ serán en el futuro ‘convencionales’. Es decir, una nueva normalidad monetaria —aunque en la práctica ya la viene realizando el BCE desde el principio de la pandemia— basada en promedios anuales de inflación y no en cifras transitorias vinculadas a la coyuntura más cercana, como sucede ahora. En junio, el IPC se ha situado en el 1,9% en la eurozona (2,4% en España). Por lo tanto, una especie de simetría monetaria que consiste en que los periodos de baja inflación se compensarán con épocas de mayor inflación.

Desviaciones negativas

Es un mensaje claro, y así lo sugiere el punto seis del documento aprobado por el BCE, de que siempre que sea necesario el banco central sacará toda su artillería monetaria (bajando tipos o comprando activos públicos y privados) para evitar que “arraiguen desviaciones negativas”, que es una forma amable de decir que el célebre “haré todo lo que sea necesario” de Draghi ("the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro, and believe me, it will be enough") sigue fresco como una lechuga.

Pierden los halcones, como el presidente del Bundesbank, Jens Weidmann, y ganan las palomas, como el gobernador del Banco de España, Pablo Hernández de Cos, que ha venido defendiendo desde hace tiempo un nuevo marco de la política monetaria más flexible y, por lo tanto, con mayor capacidad para adaptarse al contexto económico. Precisamente, lo que no tuvo en cuenta el BCE en la anterior crisis, durante la era Trichet, cuando el consejo de gobierno aprobó dos subidas de los tipos de interés en 2011 que metieron palos en la rueda de la recuperación. Justo lo contrario de lo que hicieron la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra.

La definición deja claro que un nivel de inflación por encima del 2% es compatible con la estabilidad de precios

El BCE, una década después, ha aprendido la lección y su nueva estrategia pasa por aceptar una inflación más alta del 2% durante algún tiempo —no precisado— que compense los periodos de muy baja inflación, como ha sucedido en la última década. En particular, desde 2014. Es decir, la definición deja claro que un nivel de inflación por encima del 2% es compatible con la estabilidad de precios, mientras que antes se entendía que esa tasa era incompatible.

El BCE va incluso más allá y abre el melón de una discusión peliaguda para los gobiernos y sus oficinas estadísticas, toda vez que propone incluir en la cesta de la compra, aunque no ahora sino después de un debate interno entre los institutos de estadística, los costes de la vivienda en propiedad ocupada por sus dueños. No la vivienda en alquiler, cuya evolución es mucho más volátil dada su elasticidad a la situación económica.

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Vivienda e inflación

Es decir, una especie de reconocimiento de que hoy falta información para evaluar el impacto de la vivienda sobre la inflación, y lo que es todavía peor, que hace que el BCE no pueda tener en cuenta a la hora de formular su política monetaria la evolución real de los precios que pagan los consumidores. Hoy, por el contrario, solo se incluyen los costes asociados al mantenimiento de la vivienda (conservación, agua, luz o el pago por recogida de basuras) y el alquiler. En el caso español, la vivienda y sus subgrupos representan el 13,3% de las ponderaciones en el actual IPC, que se revisa periódicamente por Estadística a la luz de la información que proporciona la Encuesta de Presupuestos Familiares.

Durante los años más duros de la anterior crisis, muchos analistas culparon a los bancos centrales, entre ellos el español, de haber dejado crecer una burbuja inmobiliaria por falta de estadísticas fiables y por una cierta ‘dejadez’ de las autoridades monetarias en esta cuestión. Estadística, hace más de dos décadas, llegó a incluir la vivienda en la cesta de productos de los hogares, pero a partir de un determinado momento se consideró que se trataba de un bien de inversión y no de consumo, que es lo que reconoce el IPC.

La inclusión de los costes relacionados con la vivienda en régimen de propiedad "representaría mejor la inflación relevante para los hogares"

Lo que sostiene ahora el banco central es que el IPC continuará siendo el “indicador adecuado” para evaluar la estabilidad de precios. Sin embargo, admite que la inclusión de los costes relacionados con la vivienda en régimen de propiedad “representaría mejor la inflación relevante para los hogares”, aunque matiza que se trata de un proyecto que consumirá varios años. Probablemente, de hecho, y dada su complejidad técnica, hasta finales de la actual década no habrá una estadística homogénea y, sobre todo, fiable en la eurozona.

Hasta entonces, sin embargo, el consejo de gobierno tendrá en cuenta en sus evaluaciones de política monetaria medidas de inflación que incorporan “estimaciones iniciales del coste de la vivienda en propiedad para complementar su conjunto más amplio de medidas de inflación”. Es decir, será un factor a tener en cuenta cuando el BCE decida subir, mantener o bajar los tipos de interés. Ya se sabe que el mandato de los banqueros centrales es quitar el ponche y apagar la música cuando la fiesta se va de las manos. Y hoy, todavía, la fiesta está a medio gas.