El BCE pierde toda esperanza: encefalograma plano hasta 2021

No es estancamiento, pero tampoco es crisis o recesión. Es algo mucho más sutil. La eurozona tiene por delante —al menos hasta 2021— unos años de crecimiento débil. En concreto, un 1,2% este año y apenas un 1,4% en cada uno de los años 2020 y 2021. Y eso a pesar de que el Banco Central Europeo (BCE) seguirá disparando su artillería monetaria —tipos de interés cero y reinversión de los activos comprados en el marco del programa de adquisición de títulos públicos y privados— hasta al menos el primer semestre del año próximo.

Hasta ese momento, no caben sorpresas: los tipos de interés oficiales no subirán (podrían ser, incluso, negativos) y el euríbor continuará bajando. El euríbor a tres meses, de hecho, se situará en el -0,3% este año y el próximo, y bajará hasta el -0,2% en 2021, mientras que las expectativas del mercado para los rendimientos de la deuda pública a 10 años de la zona del euro implican un nivel promedio del 0,8% para 2019, un 0,9% para 2020 y el 1,1% para 2021. Es decir, tipos de interés reales (sin inflación) negativos, lo que debería impulsar el crecimiento.

Ahora bien, la recuperación de la actividad, al menos de una forma significativa, ni está ni se la espera. Es más, según el BCE, todo apunta a que en el segundo trimestre de este año el PIB se moderará respecto de lo que sucedió entre enero y marzo, tal y como anticipan los indicadores de sentimiento económico, que “han seguido empeorando” en los países de la zona del euro. Precisamente hacia donde se dirige más de la mitad de las exportaciones españolas.

Las nuevas previsiones macroeconómicas son, de hecho, un viento helado proyectado sobre cualquier expectativa de recuperación. Solo la "situación" del mercado laboral “ha mejorado”, como sostienen los economistas del BCE, aunque hay que tener en cuenta que el empleo es un indicador retrasado de actividad que tarda en manifestarse varios trimestres respecto de la información que suministran los indicadores adelantados. Y todo ello en un contexto de baja inflación que seguirá lejos del 2%, que es la tasa que se ha impuesto el BCE como compatible con la estabilidad de precios, y que hoy está en discusión entre los banqueros centrales porque se considera inviable.

"Haré todo lo que sea necesario…"

El BCE, de hecho, espera que el IPC armonizado “se modere” todavía más este año (ahora se sitúa en el 1,2%), mientras que se irá recuperando progresivamente hasta el 1,6% en 2021. Por lo tanto, todavía por debajo del objetivo de inflación, a pesar de que la política monetaria ultraexpansiva —inaugurada en 2012 con las célebres palabras de Draghi ("haré todo lo que sea necesario para salvar el euro…") habrá cumplido casi una década.

Por el momento, lo que está claro, como sostiene el propio BCE en su análisis, es que los riesgos que rodean las perspectivas de crecimiento de la zona del euro “se mantienen a la baja” debido a la presencia prolongada de incertidumbres relacionadas con los factores geopolíticos, la creciente amenaza del proteccionismo y las vulnerabilidades en los mercados emergentes. Algo que ha obligado a los economistas del BCE a revisar sus perspectivas de crecimiento.

Esto explica, por ejemplo, que aunque las condiciones monetarias siguen siendo muy favorables al incremento en la demanda de créditos haya bajado respecto de su máximo en septiembre de 2018, lo que el BCE considera la “típica reacción retardada” a la ralentización del crecimiento económico. Es decir, los agentes económicos, ante unas perspectivas menos halagüeñas, son más conservadores a la hora de pedir préstamos, lo cual ralentiza, a su vez, la actividad económica. Una pescadilla que se muerde la cola.

Reformas estructurales

El hecho de que la política monetaria apenas ya da algo de sí para impulsar el crecimiento lo admite el propio BCE, que reclama ayuda a los gobiernos para que pongan en marcha reformas estructurales para alimentar la recuperación, reducir el desempleo estructural e impulsar la productividad y el potencial de crecimiento de la zona del euro. Es decir, una especie de reconocimiento de que sin políticas económicas más reformistas no hay nada que hacer, toda vez que las herramientas monetarias cada vez son menos útiles.

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Aunque los gobiernos ya en 2018 han puesto en marcha políticas fiscales más expansivas, y el déficit de la eurozona ha pasado del 0,5% al 1% del PIB, lo cierto es que su influencia es todavía muy pequeña. Entre otras cosas, porque el propio Draghi (dando una de cal y otra de arena) recomienda a los gobiernos “reforzar sus esfuerzos para lograr una composición de las finanzas públicas más favorable al crecimiento”.

Como consecuencia de ello, lo que esperan los economistas del BCE es un debilitamiento “considerable” de la inversión empresarial hasta 2021, lo que refleja, según sus nuevas proyecciones, tanto un periodo prolongado de baja confianza de los empresarios como el vencimiento de algunos incentivos fiscales. También se espera que el empleo disminuya en el medio plazo, lo que refleja una escasez de oferta laboral cada vez más importante en algunos países, así como los mayores costes salariales. Se proyecta, en concreto, que el crecimiento de la remuneración por empleado pase del 2,2% en 2018 al 2,5% en 2021 a medida que los mercados laborales continúen ajustándose.

La consecuencia directa de esta evolución del número de ocupados y de los salarios es que la contribución de las nóminas al crecimiento de la renta disponible “disminuya algo en 2019 y 2020”, mientras que en 2021 se mantendrá prácticamente sin cambios. Casi, casi, como el propio crecimiento económico.