¿Quién mató la rentabilidad? El BCE se queda sin su oráculo en plena tormenta

"Necesitamos tener curiosidad intelectual, el coraje para actuar y camaradería", opina para el contexto actual Peter Praet (Herchen —Alemania—, 20 de enero de 1949), hasta este viernes economista jefe del Banco Central Europeo (BCE) desde 2012, cuando asumió el cargo en plena crisis de deuda. Su adiós precede al de Mario Draghi, que abandonará la institución en noviembre. "En una crisis hay que generar confianza", añadió recientemente en una entrevista con 'Financial Times'. Y justo esa es la confianza que contribuyó que la recuperaran los mercados, pero que ahora han perdido.

El relevo de Praet por el irlandés Phillip Lane es un hito más en el final de una era, con tipos de interés al 0% o en negativo y un programa de compras que ha triplicado el balance del BCE hasta los 4,5 billones (millones de millones) de euros a través de bonos. El año pasado dejó Fráncfort Vitor Constâncio para dejar su lugar como vicepresidente a Luis de Guindos. Y este año será el turno de Draghi y de otro miembro de su cohorte, Benoît Cœuré, salvo si gana la terna por suceder al italiano.

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La política monetaria ultraexpansiva y sin precedentes del BCE mató la rentabilidad segura. Ya no es posible ganar poder adquisitivo sin retorno, pese a los niveles bajos de la inflación. Es lo que se conoce como represión financiera, que invita a los inversores a que asuman más riesgos frente a depósitos o bonos de corto plazo en el mercado monetario para que el dinero fluya por la economía y haya más financiación de proyectos. Además, las compras de activos elevan el precio de los bonos que tienen los bancos en balance, lo que les otorga mayor capacidad para abrir el grifo del crédito.

Esto supone un trasvase de riqueza de los ahorradores más conservadores hacia los deudores, con estados recibiendo dinero por endeudarse a tipos negativos. La deuda pública alemana cotiza en negativo en los tramos hasta los diez años, donde ha marcado mínimos históricos por debajo del -0,2%. También ha habido récord con el bono español a 10 años, por debajo del 0,75%, o el griego, por primera vez bajando del 3%. Fuera de Europa, en Japón, los títulos de referencia se intercambian al -0,1%, mientras que el estadounidense cae al 2,2% y profundiza la curva invertida, señal históricamente de recesión por la que los bonos a corto plazo ofrecen mayor retorno que los de largo plazo.

Pese a que los cupones garantizan pérdidas reales (descontando la inflación) cuando no nominales, aún hay inversores dispuestos a comprar. Así ocurrió este viernes, amargando la despedida de Praet, que deja al BCE en plena tormenta en los mercados. Donald Trump volvió a activar el modo alerta (o pánico) en los mercados, con flujos de dinero desde la renta variable a la renta fija.

En concreto, el mandamás norteamericano anunció aranceles del 5%, que llegarán al 25% a México, uno de sus principales socios comerciales —y también de España—. Su excusa fue la inmigración ilegal no controlada de mexicanos hacia el norte, pero en realidad es una vuelta de tuerca más en la guerra comercial de Trump que había tenido en los últimos meses a China en el epicentro, tras un amago que quedó en nada el año pasado con la Unión Europea.

Tensión en los mercados

Hay mucho nerviosismo en los mercados, porque se duda de que las empresas puedan mantener su ritmo de crecimiento de beneficios, valoraciones elevadas en Wall Street, el posible final de ciclo y los bandazos de Washington y Pekín con la guerra comercial. Esto ataca al principio defendido por Praet la semana pasada: la claridad en las reglas del juego del comercio internacional "es absolutamente esencial".

Desde hace más de un año, los inversores necesitan poco para asustarse. En febrero de 2018 volvió la volatilidad, y no ha terminado de irse. Trump ha conseguido hacer buena la anecdótica profecía del 'sell in may and go away', especialmente este viernes. Las bolsas registraron fuertes caídas, especialmente los valores más expuestos al comercio internacional o, en concreto, a México, como le ha ocurrido a BBVA (-4%), lastrando al Ibex (-1,7%) hasta los 9.000 puntos, firmando el peor mes (-5,95%) desde el Brexit, en junio de 2016.

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En estas olas de ventas, hay inversores minoristas asustados que sacan el dinero de bolsa para llevarlo a activos menos volátiles o, simplemente, a su casa. Pero, sobre todo, hay muchos institucionales, 'traders' y órdenes automáticas a través de algoritmos. Y ese dinero no se queda en el limbo, sino que suele irse a activos refugio. Algo al oro, que subió un 1%, pero que está plano en el último año pese a las muchas tormentas que ha habido en los mercados porque ya no se duda del dólar, por mucho que insistan algunos economistas. Al menos, no por ahora. De hecho, hay cierto consenso entre los analistas de presiones al alza sobre el 'billete verde' por la guerra comercial, algo que restaría competitividad al sector exterior estadounidense, en contra de lo que parece buscar Trump.

El grueso de estos flujos va a la renta fija, aunque los bonos ya estén en mínimos. Marcan nuevos mínimos. Y, sobre todo, pone en una situación compleja a los bancos centrales, con muchas fuerzas contradictorias —e incluso opuestas— sobre la inflación que tendrá que lidiar el BCE sin su economista jefe, pero con la "curiosidad intelectual" que defendió como necesaria Praet. Porque la guerra comercial puede generar presiones inflacionistas al encarecer importaciones y exportaciones, pero puede distorsionar los precios de las divisas y afectar negativamente a la inflación se reduce el crecimiento económico.

Cambio de paradigma en el BCE

Praet es alemán por nacimiento, aunque de ascendencia belga y fue totalmente contrario a las tesis germanas que lideraron el BCE en la época del francés Jean-Claude Trichet, que llegó a subir los tipos dos veces en 2011, en plena Gran Crisis ('momento Trichet'). Praet contribuyó a virar el debate desde el miedo a la inflación hacia el miedo a la deflación, ya que su cargo de economista jefe es clave al dirigir las proyecciones económicas y la base de variables macro y financieras que analiza el consejo de gobierno.

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Agencias

Natal de una pequeña localidad cerca de Bonn y Colonia, Praet se formó en Bélgica, doctorándose en Economía en la Universidad Libre de Bruselas. Su posición siempre fue contraria a la de la corriente alemana liderada por el Bundesbank de Jens Weidmann o por el aliado de Merkel, Wolfgang Schäuble, quien tachó a la política monetaria del BCE como una expropiación del ahorro de los hogares alemanes, aunque los temores de desaceleración han reducido el nivel de críticas desde la locomotora europea.

Peter Praet lideró el diseño del programa de compras de activos (APP, por sus siglas en inglés), que fue la versión europea del 'QE' estadounidense de la Fed. Este programa fue clave para disipar los fantasmas de la deflación, aunque no ha sido suficiente por sí solo para alcanzar la meta del BCE de que la inflación esté cerca, pero por debajo, del 2% en el medio plazo. El IPC de la eurozona se situó en abril en el 1,7% interanual, pero el subyacente —sin energía ni alimentos volátiles— no pasó del 1,3%, y la desaceleración ha reducido las expectativas de que tenga una senda creciente hacia el 2%.

La inflación subyacente o 'core' es la que guía al BCE, que ha tratado de encontrar respuestas desde 2016, como admitió Draghi en un famoso discurso en Sintra (junto a Lisboa, Portugal), a por qué el crecimiento no impulsa la inflación (curva de Phillips), con países como Alemania en pleno empleo. El nuevo economista jefe, el irlandés Phillip Lane, un académico de prestigio, tendrá que encontrar respuestas y lidiar con el nuevo paradigma: estímulos monetarios en niveles récord y desaceleración económica.