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El manual de estrategias de la Fed se ha quedado anticuado
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El organismo arriesga su credibilidad

El manual de estrategias de la Fed se ha quedado anticuado

Los aspectos negativos de las comunicaciones de la Fed tienen parte de la culpa de que nos hayamos metido en este lío inflacionario

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Cuando la Fed habla, el mercado escucha. El problema es que los funcionarios de la Reserva Federal hablan demasiado. Es hora de que dejen de dar orientaciones y se centren en asegurarse de que los inversores entienden cómo los responsables políticos responden a la evolución económica.

Los aspectos positivos de las comunicaciones de la Reserva Federal quedaron reflejados el miércoles. La inflación fue aún más alta de lo esperado, y los operadores pasaron de pensar que no había casi ninguna posibilidad de que los responsables de la política monetaria acordasen una subida de tipos de un punto porcentual en la próxima reunión a pensar que había un 50% de posibilidades de que se diera una subida de esa magnitud por primera vez desde 1984. Los inversores han comprendido el deseo de la Fed de frenar la inflación y, por tanto, es menos probable que su decisión les sorprenda la semana siguiente.

Pero son los aspectos negativos de las comunicaciones de la Fed los que nos han ayudado a meternos en este lío inflacionario. Lo que los economistas insisten en llamar 'forward guidance' u orientación a futuro (¿qué otro tipo de orientación hay?) contribuyó a mantener los tipos demasiado bajos durante demasiado tiempo mientras se acumulaban las presiones sobre los precios. Su última orientación podría ahora obligar a la Fed a mantener los tipos demasiado altos, incluso si piensa que, como es habitual, una recesión eliminará la amenaza inflacionista.

Foto: Christine Lagarde, presidenta del BCE, y Jerome Powell, presidente de la Fed. (Reuters/Mike Theiler) Opinión

Hay dos buenas razones para las comunicaciones de la Fed, aparte de la responsabilidad democrática básica. La primera es evitar crear más volatilidad de la que está justificada por los fundamentos económicos. Si los inversores y los ejecutivos entienden lo que llaman la función de reacción de la Fed, pueden hacer sus propias previsiones económicas y luego calcular dónde fijará la Fed los tipos si las previsiones resultan correctas. La economía podría seguir produciendo sorpresas desagradables, pero al menos la política monetaria que venga después debería entenderse bien de antemano.

La segunda es manipular los costes de los préstamos a largo plazo como parte de la política monetaria. Tras la crisis financiera de 2008-2009, los tipos de interés de la Fed llegaron a cero, por lo que, para aliviar aún más la situación, quería reducir el rendimiento de los bonos. Compró cinco billones de dólares del Tesoro para hacer bajar los rendimientos, y la orientación a futuros aportó un apoyo adicional. Al decir a los inversores que mantendría el tipo de interés de los fondos federales en niveles bajos durante mucho tiempo —a veces, especificando el año— ayudó a mantener el rendimiento de los bonos a largo plazo.

Foto: (iStock)

La primera razón es bastante sensata, aunque a veces dé lugar a una ilusión de precisión. Pero la segunda razón se le ha escapado. El 'forward guidance' tiene una historia corta y poco gloriosa, y ya es hora de aparcarlo.

Merece la pena repasar algunos de los errores cometidos, que se produjeron casi inmediatamente después de la crisis financiera. El Banco de Canadá prometió en abril de 2009 que mantendría los tipos en el límite inferior hasta el final del segundo trimestre de 2010, pero abandonó la orientación y subió los tipos un mes antes de la fecha límite. El gobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, fue apodado por un parlamentario británico como un "novio poco fiable", después de que se modificara repetidamente la orientación a futuro.

Si los inversores y los ejecutivos entienden la función de reacción de la Fed, pueden hacer sus propias previsiones económicas

El año pasado, su sucesor, Andrew Bailey, indicó repetidamente que habría una subida de tipos que al final no se produjo, provocando exactamente el tipo de volatilidad extrema en los bonos y la moneda que la comunicación de los bancos centrales pretende evitar.

Lo más importante fue la orientación pospandémica de la Fed, que indicaba que los tipos se mantendrían por los suelos hasta que Estados Unidos consiguiera asegurar tanto tasas máximas de empleo como una inflación en camino de estar moderadamente por encima de su objetivo del 2%. En diciembre de 2021, con un desempleo cercano a los mínimos de medio siglo, más vacantes que demandantes de empleo y una inflación del 7%, la Fed seguía esperando a que el mercado laboral alcanzara su objetivo, manteniendo los tipos en cero y comprando bonos.

Donald Kohn, exvicepresidente de la Fed que ahora trabaja en la Brookings Institution, reconoce que la Fed se equivocó, pero defiende el principio de la orientación.

"El 'forward guidance' que dieron antes no estaba bien concebido", sostiene. "Pero eso no significa que el 'forward guidance' sea erróneo, solo significa que ese en concreto los congeló durante más tiempo del que era prudente".

El problema es que casi todas las orientaciones que marcan la diferencia tienen este problema. Está diseñada para alejar a los mercados de lo que naturalmente suponen que hará el banco central, o lo que es lo mismo, para hacerles creer que la Fed aplicará una política que, de otro modo, se consideraría demasiado relajada o demasiado restrictiva. Al final, la Reserva Federal tendrá que elegir entre arriesgar su credibilidad rompiendo las directrices o arriesgarse a dañar la economía manteniéndose fiel a ellas.

Foto: Jerome Powell, presidente de la Fed. (EFE/Shawn Thew)

Habiendo dañado la economía con los niveles elevados de inflación, en parte gracias a la última tanda de orientaciones, la Fed ahora se arriesga al problema opuesto con sus indicaciones más recientes. Además de elevar los tipos, el presidente Jerome Powell dejó claro que la Fed seguiría endureciendo su política monetaria hasta que una serie de cifras de inflación muestren que el aumento de los precios se está ralentizando. Sin embargo, la inflación suele alcanzar su punto máximo al comienzo de una recesión, o incluso más tarde, momento en que la Reserva Federal normalmente se adelantaría a la desaceleración de la economía y recortaría los tipos.

Las orientaciones de línea dura hicieron subir los rendimientos de los bonos, lo que hizo que los mercados ayudaran a la Fed a frenar la economía. El riesgo ahora es que el 'forward guidance' vuelva a atar las manos de la Fed. Incluso si queda claro que una recesión resolverá el problema de la inflación, la Fed no podrá librarse tan fácilmente de su promesa de esperar a que realmente ocurra.

La Fed está arriesgando su credibilidad y la economía con malas orientaciones. Si llega a los tipos cero de nuevo, la orientación puede ser útil. Hasta entonces, debería archivar la política y ser más enigmática, o seguir el ejemplo del expresidente Alan Greenspan y directamente comportarse de forma críptica.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.

Cuando la Fed habla, el mercado escucha. El problema es que los funcionarios de la Reserva Federal hablan demasiado. Es hora de que dejen de dar orientaciones y se centren en asegurarse de que los inversores entienden cómo los responsables políticos responden a la evolución económica.

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