El BCE no se deja intimidar por la banca y prioriza la lucha contra la inflación

La inflación es el enemigo a batir. Incluso por encima de la actual crisis que afecta al sistema bancario. Este es el mensaje central lanzado por el BCE (Banco Central Europeo) tras la reunión de este jueves. Eso quiere decir, ni más ni menos, que los banqueros centrales no han querido dejarse intimidar por el derrumbe de las cotizaciones de los bancos tras la quiebra de dos entidades medianas de EEUU y los problemas de capital de Credit Suisse.

La receta que propone para capear el temporal es una especie de renovación del célebre whatever it takes de Draghi. O lo que es lo mismo, pondrá todo el dinero que se necesita para evitar que los problemas de algunas entidades puedan arrastrar al conjunto del sistema financiero. Exactamente igual que harán el banco central suizo en el caso de Credit Suisse o la Reserva Federal para la banca estadounidense.

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La posición del BCE está avalada por un hecho incuestionable. La inflación sigue alta y así continuará hasta al menos 2025, aunque con un perfil claramente descendente. Este año acabaría en el 5,3% en la zona euro y el siguiente un 2,9%, en ambos casos por encima del 2% que se ha autoimpuesto el BCE como objetivo a medio plazo. Solo en 2025, el IPC (2,1%) se situaría en línea con el objetivo de política monetaria.

La estrategia del BCE, más próxima a los halcones que a quienes piden moderar el ritmo de subidas, aunque en la actual coyuntura las posiciones están menos claras —son apenas tres o cuatro gobernadores—, está avalada por un aliado inesperado. La economía de la eurozona resiste y no se ha visto tan afectada por el incremento de los tipos de interés y por la guerra como se preveía hace pocos meses. A ello ha ayudado de forma relevante un invierno suave, que ha permitido contener los precios energéticos por la menor presión de la demanda.

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El barril tipo Brent para servir en mayo cotizó ayer en torno a los 75 dólares y el gas en el mercado holandés se mueve alrededor de los 45 euros MWh. Es decir, en niveles previos al comienzo de la guerra en Ucrania. También los cuellos de botella han desaparecido, si bien el indicador de precio de la FAO (la organización de Naciones Unidas para la alimentación) todavía sigue en niveles muy altos, aunque ya lejos de los niveles de marzo de 2022, que marcó un máximo histórico.

Un tono más moderado

La temida recesión, de hecho, no ha llegado, y aunque el PIB de la eurozona se estancó en el cuarto trimestre respecto del mismo periodo anterior (0,0%), el empleo no se resiente. Las horas trabajadas crecieron un 0,4% en la última parte del año pasado, lo que da alas al BCE para endurecer su política monetaria sin que afecte, por el momento, a la creación de puestos de trabajo. Ahora bien, el hecho de que Lagarde no anunciara ayer nuevas subidas sugiere un tono más moderado. Incluso da señales de que la subida de este jueves sería la última en la actual coyuntura. El tiempo lo dirá.

Tampoco los resultados empresariales se han visto afectados de forma relevante por los mayores costes de financiación. Los indicadores adelantados, que son de carácter cualitativo y no cuantitativo, van en la misma dirección. El indicador adelantado compuesto de actividad (CLI, por sus siglas en inglés), en este caso elaborado por la OCDE, ha consolidado en febrero su giro al alza, aumentando una décima en España y en las principales economías de la zona euro, salvo en Francia, donde se redujo una décima.

Los resultados empresariales se han visto afectados de forma relevante por los mayores costes de financiación

Este contexto es el que explica que el BCE haya revisado al alza —como lo hará el próximo miércoles el Banco de España— el crecimiento previsto para este año. Prevé, en concreto, un avance del PIB equivalente al 1%, mientras que en los dos años siguientes el crecimiento sería del 1,6%.

La decidida apuesta por el endurecimiento de la política monetaria —su programa de compras se irá reduciendo a un ritmo de 15.000 millones de euros mensuales— tiene que ver también con el hecho de que el BCE está obligado, dada la integración de los mercados, a mirar de reojo lo que hace la Reserva Federal.

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Todavía es reciente lo que sucedió hace algunos meses, cuando el desacople entre EEUU y Europa debilitó el euro frente al dólar, hasta situarse por debajo de la paridad. Algo especialmente negativo, habida cuenta de que esa es una de las vías de agua de entrada de la inflación, debido a que los hidrocarburos se pagan en dólares. La reacción del euríbor aún es pronto para conocerla, debido a que a las horas en que la presidenta Lagarde anunció la subida del tipo oficial (hasta el 3,5%) el mercado interbancario, en el que participa un grupo selecto de 19 bancos de nueve países (cuatro españoles), estaba ya cerrado. Ayer, el euríbor a un año se movió en torno al 3,5%.

Asunto distinto es saber cómo puede reaccionar el banco central si la inflación sigue fuerte (8,5% en la eurozona en febrero) y al mismo tiempo se debilita el empleo, lo que podría aumentar la presión política sobre los banqueros de Fráncfort. Lo que más preocupa es la inflación subyacente, sin energía ni alimentos no elaborados, que todavía se mantiene en el 7,4%.

Menos crédito

El BCE espera ahora que se sitúe en una media del 4,6% este año, por encima de lo estimado en diciembre pasado, y solo descendería hasta el 2,5% el año próximo (un 2,2% en 2025). Esta inflación es lo que realmente preocupa, porque tiene carácter estructural, al no estar influida directamente por los productos más volátiles. Esto es lo que explica que el BCE no tenga hoy ningún interés en suavizar su estrategia, salvo que observe que se producen desajustes en la transmisión de la política monetaria. Por el momento, lo que está observando es una desaceleración del ritmo de aumento del crédito, que es, precisamente, lo que quería.

Dos ejemplos. Mientras que la tasa de crecimiento del agregado monetario más amplio (M3) ha disminuido hasta el 3,5% en enero, desde el 4,1% precedente, los préstamos a los hogares avanzan un 3,6%, dos décimas menos que el mes anterior. El M3 incluye el efectivo en circulación, los depósitos a la vista y a corto plazo y los instrumentos negociables.

Una subida del 0,25%, como se llegó a especular en los mercados, también hubiera podido meter presión a la Reserva Federal

Esto quiere decir que son los datos macroeconómicos, aunque se trate de un crecimiento muy suave, pero crecimiento al fin y al cabo, sin aumento del desempleo, los que guían el comportamiento del BCE. Entre otras cosas, porque no está en condiciones de alejarse de lo que haga la Reserva Federal, habida cuenta de que tendría consecuencias indeseables para el tipo de cambio del euro y en última instancia de la inflación. Una subida del 0,25%, como se llegó a especular en los mercados, también hubiera podido meter presión a la Fed.

El rendimiento de los bonos del Tesoro de EEUU a dos años, que está estrechamente relacionado con las expectativas de tipos de interés, aumentó 0,2 puntos porcentuales, hasta el 4,1%, nada más conocerse la decisión del BCE. En el caso de los bonos alemanes a 10 años, tras la debacle del día anterior, la mayor bajada desde 1990, la rentabilidad avanzó ligeramente hasta el 2,28%, lo que refleja hasta qué punto la curva de tipos de interés está invertida. Son bastante más rentables los tipos a corto que a largo, lo que indica que en algún momento los bancos centrales tendrán que aflojar la marcha. Hoy, todavía no.