El principal enemigo de la bolsa es el dilema a que se enfrentan los bancos centrales

¿Cree que el trabajo de la Fed es difícil? Al menos la Reserva Federal de Estados Unidos puede concentrarse en la lucha contra la inflación. En Japón y Europa, los bancos centrales no solo luchan contra la subida de los precios, sino también contra los mercados. Eso está dando lugar a políticas muy extrañas, incluso contradictorias.

Los problemas que afrontan los tres bancos centrales van a tener un impacto en los inversores: estos deberán prepararse para ese tipo de riesgos, que tienen baja probabilidad de ocurrir, pero un gran peligro de conducir a cambios extremos en los precios. Cuando los bancos centrales cambian de estrategia de forma inesperada, hay que tener cuidado. Repasemos los riesgos.

La Reserva Federal no consiguió frenar la inflación porque estuvo demasiado tiempo mirando al pasado, como parte de su política de 'data-driven' (orientación basada en los datos), y por ello mantuvo los tipos demasiado bajos durante demasiado tiempo. Si se aferra al mantra del 'data-driven', se arriesga a cometer el mismo error en el sentido opuesto, aumentando la posibilidad de dar pie a la próxima recesión y tener que dar un giro de 180 grados. Dado que los mercados apenas han empezado a valorar una recesión y, por tanto, una caída de los beneficios, eso los perjudicaría.

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El miércoles, el presidente de la Fed, Jerome Powell, fue aún más lejos, proclamando que no "declararía la victoria" sobre la inflación hasta que esta lleve meses cayendo. Dado que la inflación suele alcanzar su punto álgido justo al inicio de una recesión o después de que esta haya comenzado, esto dificulta que la Fed deje de endurecer su política monetaria. Powell habló de averiguar empíricamente qué nivel de tipos de interés frena lo suficiente la economía. Mi interpretación es que la Fed se ha comprometido a seguir subiendo los tipos hasta que algo se rompa.

El Banco Central Europeo tiene un problema que resulta familiar: la política. El miércoles, el BCE celebró una reunión de emergencia para abordar el problema de Italia y, en menor medida, de Grecia. El BCE quiere amortiguar la subida de los bonos italianos, cuya rentabilidad a 10 años subió hasta situarse 2,48 puntos porcentuales por encima de la alemana antes de bajar tras la actuación del BCE.

A diferencia de hace una década, cuando el entonces jefe del BCE y ahora primer ministro italiano, Mario Draghi, se comprometió a hacer "lo que fuera necesario", la acción del banco central ha llegado antes de que se produzca un incendio, lo cual es encomiable. Pero la medida provisional de redirigir parte de los bonos que vencen comprados como estímulo pandémico a los países de la eurozona con problemas es relativamente pequeña.

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El BCE prometió acelerar sus esfuerzos en busca de un nuevo "instrumento antifragmentación" como solución a largo plazo, pero aquí es donde se topa con la política. El norte rico siempre ha exigido condiciones a cambio de inyectar dinero en los países con problemas, para asegurarse de que no utilicen la reducción de los rendimientos de los bonos como excusa para obtener más préstamos insostenibles. Pero hasta que las llamas no envuelvan la economía, los países con problemas no están dispuestos a asumir la vergüenza —y la catástrofe política— que conlleva aceptar la supervisión del Fondo Monetario Internacional o del resto de Europa.

Será difícil que el BCE compre bonos en Italia para mantener los rendimientos bajos al mismo tiempo que sube los tipos de interés en otros lugares. Como mínimo, tendrá que imponer una política más estricta a otros países de lo que haría en caso contrario. En el peor de los casos, estará asumiendo el riesgo existencial de que Italia pueda entrar en impago algún día, como hizo Grecia, aplastando las propias finanzas del BCE. Ambas cosas son políticamente tóxicas.

Por el momento, el problema de la inflación en Europa es diferente al de Estados Unidos, ya que los salarios no están desbocados. Pero si Europa sigue a Estados Unidos, los tipos podrían tener que subir tanto que Italia, que crece lentamente, tendría problemas para pagar los intereses de su deuda pública, que se sitúa en el 150% del producto interior bruto, por mucho que el BCE comprima el diferencial italiano respecto a los bonos alemanes.

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Incluso un mínimo riesgo de que Italia tenga problemas justifica que se deshaga de sus bonos, ya que el aumento de los rendimientos se convierte en profecía autocumplida. Cuando los rendimientos más altos aumentan el riesgo de impago, hacen que los bonos sean menos atractivos, y no más. Si se le dejara, el mercado seguiría empujándolos hacia arriba en una espiral sin fin.

El Banco de Japón también está luchando contra los mercados, aunque tiene más posibilidades de ganar que el BCE. Los inversores apuestan por que el Banco de Japón se verá obligado a elevar su límite de rendimiento de los bonos, lo que se conoce como control de la curva de rendimiento. En principio, el Banco de Japón puede comprar cantidades ilimitadas de bonos, por lo que puede mantener el límite si lo desea. Pero si los inversores pensaran que la inflación justifica rendimientos más altos, el Banco de Japón tendría que comprar cantidades cada vez mayores de bonos, ya que los inversores no los querrían, como señaló el difunto economista Milton Friedman en 1968.

Entre todos los grandes países desarrollados, Japón es el que está en mejor posición en cuanto a política monetaria fácil. Aunque la inflación está por encima del 2% por primera vez desde 2015, se debe casi en su totalidad al aumento de los precios mundiales de la energía y los alimentos, y hay poca presión para aumentar los salarios. Si se excluyen los alimentos frescos y la energía, la inflación anual fue del 0,8% en abril, apenas razón para que cunda el pánico.

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Aun así, la inflación ha subido, y crece el riesgo de que el Banco de Japón tenga que ceder, lo que provocaría un profundo cambio en los rendimientos de los bonos, el tipo de cambio que puede arrasar mercados a nivel mundial. Cuando el banco central suizo abandonó su techo monetario en 2015, varios fondos de cobertura que habían apostado por que se mantendría firme se vieron muy afectados, y algunos se vieron obligados a cerrar. Japón es mucho más importante que Suiza, que la semana pasada causó turbulencias en los mercados de divisas con un inesperado aumento de los tipos de interés que provocó una gran subida del franco.

Todo esto podría evitarse: los bancos centrales son bastante inteligentes. Pero es más probable que se cometan errores importantes, lo que implica un aumento del riesgo de que se produzcan acontecimientos extremos en los mercados. Esto exige precaución por parte de los inversores.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.