El BCE prepara su 'grand finale' de 2020: estímulo de medio billón y más liquidez

El Banco Central Europeo (BCE) terminará el año por todo lo alto. El consejo de gobierno presidido por Christine Lagarde se reúne este miércoles y jueves en su última cita de un 2020 atípico para abordar qué va a ser de su política monetaria en los próximos meses, sobre todo, en un entorno que en las últimas semanas ha empezado a clarear por los nuevos resultados de las vacunas, pero que todavía continúa planteando brotes de incertidumbre en 2021. En este contexto, los comités de análisis de bancos de inversión explican en sus informes a clientes que prevén que en la reunión se cerrará un aumento del Programa Especial Contra la Pandemia (PEPP, por su siglas en inglés) de en torno a medio billón de euros, así como nuevas inyecciones de liquidez a la banca mediante los programas del TLTRO III y unas proyecciones económicas que continuarán mostrando un dato de la inflación débil, aunque quizás haya mejorado con la llegada de las vacunas.

El PEPP es el gran caramelo por el que han estado salivando los mercados en los últimos meses. El BCE lleva ya varias reuniones allanando el camino para una mega extensión del paquete, que amplió por última vez en verano, hasta los 1,35 billones de euros, y que expira en junio de 2021: un programa que acompaña al plan de expansión cuantitativa (APP) que Lagarde heredó de Mario Draghi. Sin embargo, los números siguen bailando entre previsión y previsión, sobre todo porque los propios representantes también andan a medias tintas. Por ejemplo, hace una semana, la miembro del consejo de gobierno dijo en una entrevista con Bloomberg que la extensión del PEPP en 12 meses sería una de las condiciones que analizarían en la reunión, pero luego también avisó de que el BCE no se reúne para complacer a los mercados: la institución está enfocada en su mandato. “Lo apropiado es que nos enfoquemos en preservar las condiciones actuales y no que nos enfoquemos en relajarlas más”, zanjó. “Si es necesario hacer algo que no vaya a cumplir con las expectativas del mercado, lo haremos de todas formas”.

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La institución capitaneada por Lagarde se encuentra actualmente ultimando los flecos de su nuevo cambio estratégico, que anunciará a mediados de 2021. Una revisión que está enfocada en adaptar el mandato del BCE a los nuevos tiempos, sobre todo en una época histórica en que el foco de la institución ha caído bajo escrutinio en varias ocasiones (el caso más sonado, el de la sentencia del Karlsruhe en Alemania). De ahí que, aunque el mercado se haya vuelto cuasi adicto al poder del BCE, Lagarde intente mantener la compostura a la hora de señalar lo que el banco está y no está dispuesto a hacer, posición que ha demostrado repetidamente este año en un amplio abanico de cuestiones, desde la fortaleza del euro hasta el infame comentario sobre las primas de riesgo.

Pese a la delicadeza de los matices de la política monetaria europea, los analistas se frotan las manos con la 'grand finale' del BCE de esta semana, con cifras muy concretas. El consenso de economistas de Bloomberg estima una ampliación del PEPP de 500.000 millones de euros y un aumento del programa hasta mediados de 2022. Los analistas de Jefferies dan una horquilla de 400.000 y hasta 900.000 millones dependiendo de si el programa se extiende más allá de 2021. “La respuesta es que, tal y como están las cosas, no hay una sucesión obvia del programa de estímulos una vez termine el PEPP”, reflexionan los expertos del banco. “Lo cierto es que si el consenso general del consejo es que el programa de estímulos necesita continuar en 2022, lo más inteligente es extender el PEPP ahora en vez de negociar una extensión en la segunda mitad del año que viene”.

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Los analistas de Morgan Stanley también están animados, estimando una subida de 600.000 millones de euros en la reunión de esta semana, para que las compras continúen al ritmo actual de en torno a 16.000 millones a la semana, con una duración hasta junio de 2022. La cuestión que se plantean, más allá de los números, es si el BCE debería aceptar la convivencia con la baja inflación o intentar luchar contra ella. En ese sentido, se hacen eco de los comentarios de Schnabel sobre los riesgos de ser excesivos con los estímulos, pero también de los comentarios del economista jefe Philip Lane: el representante avisa del golpe de una curva de los tipos más empinada y enfatiza la responsabilidad del BCE de devolver Europa a sus objetivos de inflación. “Vemos este debate emergente como la clave de la revisión de la estrategia del año que viene y de la política del BCE tras la crisis”, resumen en el banco estadounidense.

Por su parte, JP Morgan también es generoso con una expectativa de aumento de 500.000 millones de euros del PEPP hasta finales de 2021, e incluso un aumento de 250.000 millones en 2022, añadiendo que el periodo de reinversión podría ser aumentado más allá de diciembre de 2022 y que, teniendo la flexibilidad del PEPP, no espera que el BCE señale cambios en el APP. Mirando al largo plazo, los analistas subrayan que la institución está “haciendo mucho” y que en este sentido le está costando darle “ese empujón extra a la inflación para que alcance el objetivo”. “Un desafío clave de sus medidas de comunicación es explicar por qué todo esto que está haciendo no es suficiente para la inflación y por qué está siendo aceptado por el BCE”, matizan.

UBS está en línea con el consenso, esperando una subida del PEPP en 500.000 millones, con las reinversiones siendo extendidas hasta finales de 2023, las mismas condiciones que espera Barclays. Por su parte, Goldman Sachs estima un incremento del paquete de 400.000 millones de euros hasta finales de 2021, aunque también cree que el BCE “dará una estimación a futuro en la que se mostrará abierto a extender el horizonte y tamaño del programa para mantener unas condiciones financieras favorables en la recuperación”. “Una extensión de 12 meses es posible y podría señalar un compromiso firme del BCE en apoyo a la recuperación, pero pensamos que el BCE valorará esta opción con una expansión más limitada, sobre todo ante la incertidumbre sobre el ritmo de la recuperación”.

Hay analistas que son más críticos con sus estimaciones: HSBC solo prevé 250.000M más

Los que se quedan muy cortos respecto a las expectativas generales son los analistas de HSBC, que al BCE le bastaría con una expansión del PEPP de 250.000 millones hasta finales de 2021. “Es una expansión suficiente, sobre todo porque todavía hay 600.000 millones de euros del total de 1,35 billones que quedan a finales de 2020”, consideran desde la entidad británica, que ven que “el BCE ya no tendrá que absorber tantas emisiones soberanas” porque el mercado ya se ha estado estabilizando y que los déficits fiscales se reducirán el año que viene, con otras formas de financiación disponibles en la UE en los próximos meses, por no hablar de la llegada de las vacunas y la mejora que prevén en la economía.

Sin embargo, la figura del ‘BCE todopoderoso’ persiste y es en este sentido que los analistas de HSBC entienden que la cantidad suficiente podría no ser percibida como tal por el mercado. “Es un juego arriesgado”, apuntan desde la firma, donde creen que no hace falta tomar decisiones a tan largo plazo, sobre todo con la revisión de estrategia de fondo. “Lanzar un número grande que ancle las expectativas del mercado en torno a ese número podría dificultar la estrategia de salida”.

Matices de los que depende la reputación y futuro del BCE y que quizás la institución explique mejor en las comunicaciones bilaterales que ha estado manteniendo con un grupo selecto de grandes inversores privados desde hace varios meses. Una medida que la institución comenzó a hacer no de forma secreta (las llamadas aparecen en la agenda del Lane, que es pública) pero sí discreta (no fue anunciada en ninguna de las ruedas de prensa o discursos de los representantes). Pese a la polémica desatada la semana pasada, el BCE ha establecido que continuará con las llamadas que, según los registros disponibles hasta septiembre, todavía no han incluido a ninguna entidad española.

Mimos a la banca

Otro de los temas en los que el mercado tendrá los ojos puestos es en los bancos. Con el veto a los dividendos sobrevolando al equipo liderado por Lagarde, los analistas esperan actualizaciones en el TLTRO-III, las subastas de préstamos que concede el BCE a la banca bajo condiciones financieras ventajosas a cambio de que estos canalicen la liquidez a empresas y familias. Son varios los parámetros que entran dentro del tipo que cobran los bancos, pero de forma efectiva, las entidades podrían recibir hasta un tipo del 1% por pedir prestado al BCE.

Los analistas de JP Morgan no creen que Lagarde mejore el tipo, pero sí que ven tres subastas más en 2021 (una en junio, otra en septiembre y otra en diciembre), con vencimientos de probablemente tres años, aunque quizá también de cinco años, y algunos cambios en lo aceptado en los colaterales y otras derivadas del programa. “Es difícil entrar en específicos, pero creemos que el BCE hará lo posible para que las subastas sean atractivas y accesibles”, explican.

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Los analistas de UBS consideran que el BCE alargará el programa hasta mediados de 2022, dejando también las principales condiciones como están, pero aumentando el límite de préstamo, que consideran que ha sido un límite para los bancos del sur de Europa. Una visión que también comparten los analistas de Goldman Sachs, que subrayan que los bancos de la periferia están cerca de alcanzar el límite.

La firma de Morgan Stanley también cree que el BCE aumentará el programa hasta el verano de 2022, aunque subraya la tensión que existe entre estas inyecciones y el veto de los dividendos. “Si levanta la recomendación contra los dividendos, al BCE le podrían llegar a preguntar si está dando subsidios para que los bancos puedan remunerar a sus accionistas”, argumentan, alegando que esto podría llevar a la institución a “limitar su generosidad” con este tipo de instrumentos de liquidez, sobre todo en cuanto a mejorar las condiciones financieras sobre el tipo a recibir por las entidades.

La inflación no da la talla

Con la vacuna tocando a la puerta de los europeos (Reino Unido empieza su campaña de vacunación esta semana), también será interesante ver cuál es la opinión del BCE respecto a la recuperación económica. En las últimas semanas, Lagarde ha querido guardar cautela, y los analistas creen que sus proyecciones a futuro, que se publican cuatro veces al año, continuarán señalizando una inflación por debajo de los objetivos de la institución, aunque tienen esperanza en que la llegada de la vacuna mejore un poco el pronóstico.

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“Creemos que las proyecciones del BCE continuarán poniendo el retorno a los niveles precovid en la segunda mitad de 2022, con la inflación aumentando, pero no lo suficiente como para volver a los objetivos o recuperar el rumbo anterior a la pandemia ni para finales de 2023”, subrayan desde Morgan Stanley.

Los analistas de JP Morgan, por su parte, sí ven espacio para que el BCE de espacio a los últimos “desarrollos positivos, que no eran tan evidentes en octubre, cuando el BCE señalizó que haría más en diciembre”. Tras las noticias de la vacuna, así como la aprobación de presupuestos nacionales para 2021 y vistos los resultados de las elecciones de EEUU, creen que la institución capitaneada por Lagarde podría revisar al alza sus estimaciones del PIB, “lo cual podría contrarrestar el impacto de las últimas sorpresas a la baja en la inflación subyacente”. Asimismo, los analistas del banco de inversión sí que prevén que el BCE aumente sus proyecciones de inflación para 2023, aunque hasta un 1,3%. Los analistas de UBS, de hecho, son aún más optimistas, creyendo que el BCE podría llegar a señalizar una inflación del 1,5% en 2023, aunque subrayan que esta continuaría por debajo del nivel del 1,6% de antes del coronavirus (que ya de por si dejaba titubeante al banco central).

Con todo, los analistas de Barclays exponen una serie de imprevistos a vigilar de cerca. "Los elementos técnicos apuntan a una debilidad persistente a corto plazo, pero las proyecciones a futuro se ven complicadas por varios factores, incluyendo un repunte de los precios del petróleo, un euro más fuerte y un 'momentum' subyacente del consumo privado que continúa siendo incierto".