La táctica del BCE de Lagarde: ¿órdago calculado o locura transitoria?

Decía Jean-Claude Trichet, que presidió el Banco Central Europeo (BCE) entre 2003 y 2011 que los banqueros centrales eran una “fuerte hermandad de admiración mutua (strong brotherhood of mutual admiration)", que pronunciaba con ese inglés afrancesado de haches aspiradas). Pero va a ser difícil encontrar algún banquero central que defienda la frase escogida por Christine Lagarde, actual presidenta del BCE, en la rueda de prensa del jueves, para responder a la pregunta de qué va a hacer si las primas de riesgo de algunos países se disparan: “No estamos aquí para cerrar diferenciales [de deuda] (We are not here to close spreads)", espetó Lagarde en un inglés mucho más ortodoxo que el del predecesor de su predecesor. BOOOM.

El contraste fue demoledor. "Lo que sea necesario (whatever it takes)” soltó en Londres Mario Draghi, durante lo peor de la crisis de 2012, a un nutrido grupo de inversores y banqueros cuyas empresas hacían porras financieras sobre qué país abandonaría antes la moneda única. "Y créanme, será suficiente (and believe me, it will be enough)".

A la frase del italiano se le atribuye el poder curativo, casi chamánico, de haber salvado al euro de la implosión. Por supuesto es una simplificación. La frase venía precedida de una charla con la canciller Ángela Merkel, sin cuyo visto bueno (tácito o explícito) habría sido imposible toda la jugada. Y también fue sucedida por la creación de una herramienta de compra de deuda pública (la OMT) que, gracias a la confianza generada, jamás tuvo que usarse.

La frase de la francesa, en cambio, pasó en unos minutos a los anales del disparate financiero. Antes de la rueda de prensa del BCE el Ibex 35 y el FTSE Mib 30 italiano caían la ya poco despreciable cifra un 9% y un 8% respectivamente. Pero cerraron un 14% y un 17% abajo, con un repunte de las primas de riesgo soberanas y con sus respectivas comisiones nacionales de valores anunciando al filo de la media noche la prohibición de las posiciones cortas.

¿Entonces, qué ha pasado? ¿Han enloquecido Lagarde, su vicepresidente Luis de Guindos y el resto del Consejo de Gobierno de la institución? ¿O hay un plan detrás?

Para empezar, de haber un plan, se ejecutó regular. La frasecita de marras de los ‘spreads’ fue un error de cálculo. El propio BCE lo reconoció implícitamente al programar justo después de la rueda de prensa una entrevista con la cadena de televisión CNBC, en la que Lagarde corrió a explicar que el banco central de la eurozona siempre lucharía contra la fragmentación del crédito. Y, de hecho, en la transcripción literal de la rueda de prensa que el BCE siempre cuelga en su web incluye una nota al pie de página justo detrás del “we are not here to close spreads”, en la que remite a la entrevista.

Pero al margen de estos carísimos deslices retóricos y de los errores de ejecución, parece que sí, que el BCE ha trazado una estrategia. Arriesgada, pero estrategia. Fuentes conocedoras del debate explican el diagnóstico de consenso que emergió de la reunión del Consejo de Gobierno de la institución: el coronavirus ha creado un riesgo muy real de una gran crisis económica, las empresas van a necesitar acceso a financiación barata para sobrellevar la incertidumbre y la labor del BCE es garantizar que los bancos disponen de toda la liquidez necesaria para ello. De ahí las líneas de liquidez y las compras de activos anunciadas ayer. Pero aquí se acaba el trabajo. Y empieza el problema.

Los bancos pueden tener todo el dinero del mundo a su alcance, pero no van a prestar a las empresas si no tienen una certeza de que el impacto de la crisis del coronavirus va a terminar en algún momento. Un hotel puede sobrevivir a una Semana Santa y a un verano flojo. ¿Pero a dos temporadas altas malas? ¿Y a tres? ¿Qué banco refinancia un crédito sin tener visibilidad a medio plazo sobre la evolución de la pandemia? Uno puede llevar el caballo al río, pero no puede obligarle a beber.

Y según la lógica del BCE, son los Gobiernos de la zona euro los que deben recoger el testigo. Son ellos, a través de garantías públicas, los que deben avalar los créditos de las empresas solventes con riesgos de quebrar por culpa del coronavirus. “No es labor del BCE avalar créditos de empresas privadas, son otros quienes deben hacerlo”, afirman estas fuentes, con un ojo puesto en el Eurogrupo del próximo lunes, cuando los ministros de Finanzas de la zona euro se reunirán en Bruselas.

Hay dos posibles formas de responder, no excluyentes, a esta patata caliente que envía el BCE. Una son los bancos públicos de cada país (en España el ICO), que deberían recibir una fuerte inyección financiera para poder hacer esta función con garantías. La otra son las instituciones europeas y, salvo creación de una nueva, solo hay dos que podrían hacerlo: el Banco Europeo de Inversiones (el gran banco público de la UE) o el Mecanismo Europeo de Estabilidad (Mede), el fondo de rescate.

La respuesta nacional tiene dos problemas: los estrechos márgenes fiscales de los que disponen muchos de los Gobiernos por no haber hecho los deberes estructurales a tiempo y los problemas de coordinación que generan 19 respuestas distintas, una por cada país de la zona euro. Y la europea tiene dos. El primero, la lentitud con la que se aprueban todo este tipo de medidas heterodoxas en la UE, por lo que parece complicado que se pueda llegar a un acuerdo de aquí al lunes. El segundo, que un sistema de avales público centralizado en Bruselas equivale a una mutualización de riesgos: el contribuyente alemán asumiría riesgos de impago de empresas españolas y viceversa. Y ya sabemos cómo han reaccionado los halcones del euro a este tipo de medidas en el pasado.

Si los Gobiernos no responden como el BCE quiere, el destrozo económico puede ser mayúsculo. 2008 remasterizado. Pero así como Draghi (ex Goldman Sachs) conocía a la perfección cómo respiraban los inversores, cuáles eran sus miedos y sus fobias (don’t bet against the central banks / no apuestes contra los bancos centrales), Lagarde (ex ministra de Finanzas francesa y ex directora gerente del Fondo Monetario Internacional) sabe perfectamente cómo funciona la mente de sus antiguos colegas del Eurogrupo. Y algo parecido se puede decir de Guindos, exministro de Economía español. Van a llevar a los ministros del euro al único lugar donde la UE es capaz de tomar decisiones ambiciosas: el borde del abismo.

Son nuevos tiempos. Desde su discurso de Jackson Hole en 2014 y hasta su adiós en 2019, Draghi empleó toda su magia retórica y su labrada imagen de único adulto cascarrabias en la habitación para tratar de convencer a los líderes de la zona euro de que aplicaran un estímulo fiscal significativo. Fracasó estrepitosamente. El BCE de Lagarde va a probar una estrategia distinta. Es un órdago muy arriesgado. Cuando uno juega al borde del abismo, los pasos en falso resultan mortales.