La banca de inversión limita a 1.700 M en efectivo el margen de BBVA para mejorar la oferta por Sabadell

Carlos Torres, que estaba en México cuando conoció la negativa de Sabadell, deberá decidir si lidera un nuevo intento por integrar el banco catalán. Para ello, BBVA deberá mejorar la oferta, ya sea para buscar la complicidad del consejo del Sabadell o, algo más improbable, ir hacia una opa hostil.

El banco, según los analistas de los principales bancos de inversión, tiene margen para mejorar la oferta, tanto con un canje más atractivo como con efectivo. Pero este margen es limitado para no deteriorar demasiado el capital.

Algunos accionistas consultados se alinean con el consejo del Sabadell. “Hubiera rechazado la oferta, que era recibir un papel que se había devaluado”, señala un institucional, haciendo referencia a la caída de BBVA en bolsa.

La oferta consistía en un canje de acciones a través de una ampliación reservada para los accionistas del Sabadell, que se habrían hecho con el 16% de BBVA. Esto suponía una prima del 30% sobre el valor del 29 de abril, antes de conocerse las intenciones de BBVA. Después, el banco azul ha caído en bolsa y Sabadell ha subido, acortando el diferencial y reduciendo el atractivo de la oferta.

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Por otro lado, BBVA subestimó los costes de reestructuración, a juicio del consejo de Sabadell, al no incluir el gasto necesario para romper las joint venture, que añadiría otros 1.439 millones, según fuentes financieras.

Así, BBVA podría mejorar el canje de una acción por 4,6 de Sabadell (en vez de 4,83 títulos) y pagar 1.740 millones en efectivo, llevando la ratio de capital de máxima calidad CET1 fully loaded al 12%, según los analistas de Kepler. Esto supondría una prima del 20% sobre la última cotización del Sabadell, que este martes solo cedió un 0,29%, lo que implica que, tras una subida del 9%, el mercado espera una contraoferta.

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Desde Citi, por su parte, los analistas calculan que BBVA podría mejorar en un 10% la oferta, añadiendo una cantidad en efectivo de 1.100 millones de euros. El banco estadounidense señala que cada 10% de dinero en efectivo de la oferta rebaja la ratio de capital en una horquilla de entre 25 y 30 puntos básicos.

BBVA tiene un extra de capital de 4.000 millones respecto al 12%, y Sabadell otros 1.000 millones. Pero la fusión consumiría capital, además de que BBVA ha calculado unos gastos de reestructuración de 1.450 millones que, en realidad, serían el doble por tener que romper alianzas comerciales de Sabadell con BNP, Amundi, Zurich, ADL Automotive o Nexi.

Otros analistas consideran que no habrá nueva oferta, como los de Alantra, que recuerdan que BBVA ya ha caído un 10%, y modificar el canje de acciones “generará un bucle negativo y los accionistas del Sabadell no obtendrán una oferta mejorada”.

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Los analistas de JB Capital, por su parte, creen que BBVA debería optar por otras vías para desplegar su excedente de capital, aunque sí creen que “hay falta de margen para mejorar la oferta y cambiar la opinión del consejo de Sabadell”.

En su caso, creen que la oferta era favorable para los accionistas del banco catalán, y consideran que BBVA podría ir hasta un canje de 4,5 acciones de Sabadell por cada título de BBVA, lo que supone una mejora del 10%, reduciendo la rentabilidad de la operación para los accionistas de BBVA (ROIC) del 20% al 12%. Los expertos de JB creen que incluir efectivo “es un desafío”, porque la fusión dejaría un margen de apenas 400 millones sobre una ratio de capital del 12%.