El oro está teniendo un mal año. Los fondos de empresas mineras de oro lo están pasando peor

Muchos de los elementos que tradicionalmente favorecen al oro estaban presentes: la inflación persistente, la guerra, un mercado de valores débil. Sin embargo, el metal ha bajado un 10% en 2022, y gran parte de esas pérdidas se han producido en los últimos meses. Aunque eso supera el desplome del 19% del índice S&P 500 en lo que va de año, los propietarios de oro siguen perdiendo dinero.

Los fondos de inversión y los fondos cotizados en bolsa dedicados a la minería del oro están sufriendo más, y muchos de ellos han perdido entre un 20% y un 30% este año. Esas pérdidas son aún peores si se miden desde los máximos de primavera alcanzados tras la invasión rusa de Ucrania en febrero. El VanEck Gold Miners ETF (ticker: GDX), que tiene un valor de 10.100 millones de dólares, ha perdido un 40% desde su máximo de abril.

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"[Estas son] todas las razones clásicas e históricas para comprar oro. Así que, sin duda, el rendimiento de hoy es decepcionante en este entorno", reconoce Imaru Casanova, gestor adjunto de la cartera del fondo VanEck International Investors Gold (INIVX), de 598 millones de dólares, que invierte en empresas mineras de oro.

La culpa la tienen el fortalecimiento del dólar estadounidense y el agresivo endurecimiento monetario de la Reserva Federal, sobre todo a partir de junio, mes en que la Fed empezó a subir los tipos a corto plazo 0,75 puntos porcentuales en cada reunión. El aumento de los tipos disminuye el atractivo del oro como inversión de refugio frente a los bonos del Tesoro de EEUU, porque el metal no tiene rendimiento. El dólar, que había subido lentamente desde junio de 2021, se disparó ante las acciones de la Fed. El oro está denominado en dólares, por lo que, cuando el billete verde sube, el oro suele caer.

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A los problemas del oro se suma que la actitud más agresiva de la Fed convenció a los participantes del mercado de que el banco central tiene la inflación bajo control, lo que provocó una pronunciada caída del oro en el segundo y tercer trimestre, según explica Casanova.

Thomas Kertsos, gestor de carteras y analista de investigación sénior del fondo First Eagle Gold (SGGDX), afirma que es prueba de ello el aumento de los tipos de tanto los bonos nominales del Tesoro estadounidense a 10 años, que se sitúan en el 4,2%, como de los títulos del Tesoro estadounidense a 10 años protegidos contra la inflación, su indicador preferido para medir los tipos ajustados a la inflación, que se sitúan en el 1,7%.

"El mercado está diciendo que la Fed va a controlar la inflación sin tener que recurrir a un aterrizaje forzoso... y por eso el precio del oro se ha comportado como lo ha hecho", expone.

Los fondos que poseen negocios de minería de oro se han visto más afectados porque las empresas mineras constituyen apuestas apalancadas en el precio del oro. Esto les ayuda a obtener mejores resultados cuando los precios del oro suben, pero les perjudica cuando bajan. Los costes operativos de las empresas mineras aumentan debido a la inflación y a los problemas de la cadena de suministro, y no pueden trasladar esos costes a los clientes, según advierte Christopher Mancini, gestor de cartera asociado del fondo Gabelli Gold (GOLDX), de 260 millones de dólares.

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Las empresas mineras de oro siguen siendo rentables, pero la combinación de costes crecientes y la caída de los precios del oro han reducido los márgenes. VanEck calcula que la media del sector minero en cuanto a costes totales —incluyendo los costes totales de producción, exploración, capital de mantenimiento y administración— es de unos 1.250 dólares por onza. Por lo tanto, a los precios actuales del oro, de unos 1.640 dólares, los mineros siguen ganando unos 400 dólares por cada onza. En cambio, cuando el oro estaba a 2.000 dólares la onza en marzo, ganaban cerca de 750 dólares la onza.

La mayoría de las mineras de tamaño medio y superior de Norteamérica, entre las que se encuentran nombres como Newmont (NEM), Barrick Gold (GOLD) y Agnico Eagle Mines (AEM), mantienen una situación financiera sólida. Casanova afirma que siguen teniendo un fuerte flujo de caja libre, y están pagando dividendos y recomprando acciones. La mayoría sigue invirtiendo en los proyectos mineros actuales, según Mancini, aunque algunas actividades se han suspendido, como la expansión de la mina Yanacocha de Newmont en Perú y un proyecto de la minera intermedia Alamos Gold (AGI) en Manitoba.

Mancini afirma que las valoraciones de las acciones de las mineras de oro son históricamente baratas. Citando datos de Scotiabank, sostiene que, desde 2015, el precio medio al valor neto de los activos de este grupo es de 0,95 veces el valor de activo neto (NAV, por sus siglas en inglés), que es el valor actual de todo su oro menos la deuda neta. Las acciones mineras de oro se negocian actualmente a 0,64 veces el NAV. "Es lo más barato que he visto nunca, y llevo 15 años dedicándome esto", asegura.

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Casanova mantiene que las mineras de oro están siendo prudentes en cuanto al crecimiento y parecen atractivas desde el punto de vista del balance y las valoraciones. "Las empresas estarán en buena forma mientras el precio del oro se mantenga", afirma.

No todos los inversores creen que sea el momento adecuado para comprar. Phil Kosmala, socio gerente de Taiber Kosmala, consultor de inversiones para instituciones y asesores de inversión registrados, ha invertido en oro y empresas mineras de oro de forma intermitente durante 20 años, pero se mantiene al margen. Las valoraciones de las empresas pueden ser baratas, pero eso no es razón suficiente para comprar cuando los precios del oro están bajo presión.

Kosmala ha preferido esperar a que se den señales de que la economía estadounidense se ralentizará o entrará en recesión debido al agresivo endurecimiento de la Fed. Históricamente, el oro se comporta bien en esos momentos por su condición de refugio. También le gustaría que el dólar retrocediera y que los tipos de interés reales se redujeran. "Nos gustaría ver las tres cosas para empezar a ver el oro con mejores ojos", explica.

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Los defensores del oro dicen que lo que realmente podría mejorar la suerte del metal es que los participantes en el mercado piensen que el banco central ha perdido el control de la inflación.

Eso es lo que ocurrió en 1979 y 1980: la inflación se escapó del control de la Fed y el oro se disparó a unos 850 dólares la onza, lo que equivale a más de 3.000 dólares en la actualidad. Pero en no todo lo que brillaba en los años 70 era oro. De 1975 a 1976, según cuenta Kertsos, los mineros del oro sufrieron tensiones financieras y el precio del metal cayó bruscamente cuando los inversores decidieron que la Reserva Federal había controlado la inflación. Pero no fue así. Y la inflación volvió a subir, junto con una recesión y una crisis del petróleo, lo que hizo que el oro subiera. Kertsos no sugiere que el oro se encuentre en un punto de inflexión como el de 1976, pero merece la pena prestar atención hoy a las pautas macroeconómicas de entonces.

"No hay un paradigma perfecto. Mark Twain dijo que la historia no se repite, pero rima", afirma. "Hoy tenemos una dinámica similar".

*Contenido con licencia de Barron’s