Europa no debería preocuparse por una nueva crisis de la deuda

Los mercados financieros deben prepararse para hacer frente a las turbulencias que se avecinan. Más de una década de tipos de interés bajos, apoyados por la compra masiva de bonos por parte de los bancos centrales, ha ocultado muchas vulnerabilidades. Estas condiciones de mercado han fomentado la adopción generalizada de estrategias consideradas seguras, pero que en realidad solo funcionan en un entorno de tipos de interés bajos.

Esta dinámica del mercado es también la razón por la que es poco probable que vuelva la crisis del euro. El riesgo de invertir en deuda pública italiana es conocido hoy en día. Esto era diferente durante la primera década del euro. En aquella época, los bonos de todos los gobiernos de la zona del euro cotizaban sin ninguna prima de riesgo significativa. España tenía la calificación AAA e Italia la AA hasta 2009. Pero, de repente, los mercados descubrieron que España, Portugal y Grecia habían incurrido en enormes déficits de cuenta corriente durante el período de auge anterior, déficits que ya no podían financiarse en un entorno de aversión al riesgo. El consiguiente colapso de estas economías puso de manifiesto la fragilidad de los balances de los bancos, que los supervisores nacionales habían ocultado en casi todas partes. Las calificaciones se hundieron. Los inversores sorprendidos por la aversión al riesgo empezaron a vender en masa todo lo relacionado con los PIGS (Portugal, Italia, Grecia y España).

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Así, la volatilidad de los bonos del sur de la zona euro ahora ya no pilla por sorpresa. El Banco Central Europeo incluso creó un instrumento especial para contrarrestar cualquier movimiento excesivo de las primas de riesgo que pagan algunos países. Este instrumento se llama oficialmente Instrumento de Protección de la Transmisión o TPI, por sus siglas en inglés, que según algunos significan “to protect Italy” (para proteger a Italia). Sin embargo, probablemente ni siquiera era necesario porque los fundamentos han cambiado mucho.

Los llamados países periféricos han corregido sus desequilibrios externos. El principal país que se enfrenta a una prima de alto riesgo, Italia, lleva un tiempo con un considerable superávit en su cuenta corriente. Además, el sector bancario de toda la UE se ha reforzado mucho. Los índices de morosidad en España e Italia han descendido desde picos de más del 13% y el 17%, respectivamente, a mediados de la pasada década hasta alrededor del 4% en la actualidad, en ambos países. La supervisión bancaria se ha centralizado por medio del Mecanismo Único de Supervisión del BCE, poniendo fin a la indulgencia nacional. El Fondo Único de Resolución está en vías de alcanzar su objetivo, un fondo de 80.000 millones de euros (equivalentes a 78.000 millones de dólares) para finales del próximo año. Aunque siguen existiendo casos concretos de bancos débiles, tanto en Italia como en el resto del mundo, en general el sistema bancario ya no es una fuente de riesgos importantes.

Otro elemento que a menudo se pasa por alto y que diferencia la situación actual de la de 2012 es que el estallido actual de la inflación, que no va acompañado de las correspondientes subidas de los tipos de interés, ayuda a las finanzas públicas. El llamado efecto bola de nieve —la diferencia entre la tasa de crecimiento del producto interior bruto nominal y el coste de los intereses de la deuda pública— es ahora una fuerza estabilizadora, en lugar de desestabilizadora. En 2012, esa diferencia equivalía a siete puntos porcentuales del PIB para Italia, y en 2013, seguí en un 5,7%. En cambio, hoy se espera que sea de 4,5 puntos porcentuales negativos en 2022 y de tres puntos porcentuales negativos en 2023, con lo que se reduce, y no aumenta, la relación entre la deuda y el PIB. Esto se debe a que la tasa de crecimiento del PIB nominal es mucho mayor que el coste de los intereses. La combinación de crecimiento nominal y coste de los intereses —un 10% mayor que en 2012— nunca había sido tan favorable como ahora en la historia reciente. La misma consideración se aplica a España y Portugal, los otros países que se vieron sometidos a grandes presiones financieras en 2012.

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Algunos países del sur de la zona del euro tendrán problemas fiscales incluso con estos tipos de interés favorables, pero no son los únicos que gastan grandes cantidades para proteger a sus ciudadanos de los altos precios de la energía. Alemania, por ejemplo, ha introducido recientemente un paquete de 200.000 millones de euros. La zona sur del euro seguirá siendo un área de preocupación para los inversores, pero los problemas son conocidos y ampliamente anticipados.

La historia rara vez se repite, pero en ocasiones va a la par. En este caso, lo que encajará será que, cuando aumenten los tipos y la aversión al riesgo, las mayores sorpresas vendrán de las inversiones supuestamente seguras, como los fondos de pensiones británicos. Por tanto, los inversores deberían preocuparse menos por el regreso de la crisis del euro, y centrarse en evitar estrategias de inversión basada en tipos bajos y estables.

*Contenido con licencia de 'Barron’s'.