El valor en bolsa de Sabadell aún es menor que su exceso de capital

El descuento al que cotizan los bancos no es ningún secreto. Hasta el punto de que se dan paradojas como que Banco Sabadell o Bankia podrían, si les dejara el regulador, repartir todo el exceso de capital respecto a los mínimos regulatorios y este dividendo extraordinario sería mayor que la capitalización bursátil a la que cotizan. Y esta circunstancia sucede pese al rebote que han experimentado en bolsa al calor de sus potenciales fusiones con BBVA y CaixaBank.

Se trata de un ejercicio de los analistas de Barclays que sirve para contextualizar el castigo al que el mercado ha sometido a la banca. Este desprecio a sus fundamentales se basa en el incremento del coste del capital, que es la rentabilidad exigida por los inversores según el perfil de riesgo.

En los últimos años, los tipos bajos o negativos volvieron a elevar la prima de riesgo del sector, y se ha disparado en los últimos meses con el coronavirus por varias razones, como las expectativas de un aumento de la morosidad, la caída de los ingresos a corto plazo en segmentos como hipotecas o comisiones —aunque están inmersos en una ofensiva para recuperar esta partida— o el veto a los dividendos.

TE PUEDE INTERESAR

Los CoCos del Sabadell se disparan un 8% y cotizan ya como los de BBVA

Óscar Giménez

El cálculo de Barclays recopila el exceso de capital respecto al MDA (cantidad máxima distribuible, por sus siglas en inglés), que es el umbral que fija el regulador a partir del que los bancos tendrían que suspender dividendos, cupones de la deuda AT1 (CoCos) o el pago de bonus a la alta dirección. Con datos del tercer trimestre, compara las cifras de los bancos europeos con su capitalización bursátil. Y el resultado es que Sabadell y Bankia lideran el 'ranking' en cuanto a cómo el mercado infravalora este concepto.

Sabadell sube en bolsa un 68% en dos semanas. Primero, lideró las alzas de la bolsa española con los avances anunciados por Pfizer en torno a una vacuna contra el covid. Después, se disparó entre el lunes y el martes otro 33% con las negociaciones de fusión confirmadas con BBVA, aunque este miércoles ya hubo recogida de beneficios y se dejó un 1,7%.

Banco Sabadell acabó este miércoles con un valor en bolsa de 2.466 millones. Pese a la recuperación reciente de las acciones, aún cotiza con un valor bursátil respecto al contable inferior a 0,2 veces. Dicho de otra manera, con un descuento superior al 80%. Su exceso de capital respecto al MDA es de 2.700 millones. Es decir, 1,08 veces su capitalización.

Por su parte, Bankia cuenta con un colchón extra de capital de máxima calidad respecto a la exigencia del supervisor de 4.416 millones, según el informe financiero del tercer trimestre. Una cifra que casi iguala su capitalización, de 4.500 millones este miércoles.

En Banco Sabadell, el exceso de solvencia sobre el MDA es un 108% su capitalización. En Bankia, es del 98%. Estas ratios se han reducido en los últimos días por el repunte en bolsa tras las elecciones de Estados Unidos, los anuncios de efectividad sobre las vacunas contra el coronavirus de Pfizer y Moderna y las conversaciones de fusión entre BBVA y Sabadell.

El nivel al que cotiza el Sabadell permite la paradoja de que se pueda comprar el banco y generar beneficio contable, al adquirirlo por debajo del valor en libros, incluso aunque se incluya una prima importante. Y en esto podría estar BBVA, que sumará un beneficio contable por fondo de comercio negativo (‘badwill’) de entre 6.500 y 7.000 millones, a lo que se sumarían 5.000 millones de créditos fiscales monetizables (con garantía pública) con los que cuenta el banco catalán con sede social en Alicante.

Descuentos generalizados

El informe de Barclays explica que el coste del capital implícito de los bancos europeos, sobre una base de 12 meses, ha estado en un promedio del 10% desde 2015, y que con la pandemia se llegó a disparar al 17% en marzo. Sin embargo, después se redujo con las medidas públicas, como avales o moratorias. Los analistas de Barclays esperan que caiga por debajo del 10% en 2021, mientras que la rentabilidad de las entidades sobre fondos propios (ROE) se irá recuperando paulatinamente, especialmente en 2022, cuando anticipan que este indicador será un 30% mayor que en 2021.

El consenso prevé un incremento del beneficio en los grandes bancos del 45% en 2021 respecto a 2020, y de un 36% adicional en 2022. La razón principal es que hay estimaciones de menores provisiones contra la morosidad, aunque ello dependerá de cuánto se prolongue la crisis sanitaria y sus efectos en la economía real tras las moratorias, expedientes de regulación temporal de empleo (ERTE) y el fin de la carencia en los créditos con aval público.

TE PUEDE INTERESAR

BBVA aspira a un botín de 12.000 M con el 'badwill' y los créditos fiscales de Sabadell

Jorge Zuloaga

En cualquier caso, los bancos se enfrentan a otra década de tipos de interés negativos. Al menos, eso es lo que dicen las expectativas sobre el euríbor, que apuntan a que no volverá a positivo, al menos, hasta 2031. Por ello, la rentabilidad tardará en cubrir el coste del capital en el conjunto del sector. El retorno sobre el capital tangible (RoTE) alcanzará el 7,2% en 2022, según Barclays. Es decir, habrá otros dos años tras 2020 de destrucción de valor por parte de la banca, como ha ocurrido en la última década.

Este tipo de proyecciones justifica la paradoja de que los bancos coticen con descuentos y, en algunos casos, con un exceso de capital mayor que su capitalización bursátil. Además de con Sabadell y Bankia, esto también sucede con el alemán Commerzbank, el francés Société Générale y el italiano UniCredit. La media de la gran banca europea en esta ratio es de 0,4 veces. Por encima del promedio, también están Natwest, Standard Chartered, Crédit Agricole, ING, BBVA, CaixaBank, Barclays y Erste.