Pontegadea vs. Colonial y Merlin: solo Amancio Ortega resiste el ajuste inmobiliario

Tenía que llegar, y llegó. El ajuste en las valoraciones de activos está empezando a hacer mella en las cuentas de las grandes patrimoniales del país, como han puesto de manifiesto tanto Colonial como Merlin en sus respectivas presentaciones de resultados del primer semestre.

La socimi dirigida por Pere Viñolas ha cerrado la primera mitad del año con unas pérdidas de 547 millones de euros, motivadas por el ajuste del 3% que ha tenido que anotarse en sus activos, mientras que la compañía capitaneada por Ismael Clemente ha tenido unos números rojos de 47,5 millones de euros por el recorte del 2% que ha reconocido (-198 millones).

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Aunque se trata de apuntes contables, es decir, que no tienen impacto en caja, estos números rojos son relevantes, porque confirman que el precio de muchos inmuebles está condenado a bajar. ¿El motivo? Varios. El primero, que el alza de los tipos de interés tiene un impacto directo en la valoración de estas carteras, que deben corregirse en proporción. Pero, además, en el negocio concreto de estas grandes socimis, hay otro factor que amenaza su actividad: las dudas respecto al futuro de las oficinas.

Pontegadea, en cambio, ha dado un golpe de autoridad y, lejos de apuntarse merma alguna, ha incrementado un 20% del valor de sus activos, una cartera que alcanza ya los 18.156 millones de euros. Para poner en contexto esta cifra, basta decir que es un 38% superior a la suma del valor neto de todos los inmuebles de Colonial y Merlin. ¿Cómo puede ser? Aquí también hay varias razones.

La primera es la potencia de disparo de la inmobiliaria de Amancio Ortega, gracias al dividendo que recibe todos los años de Inditex. Esta lluvia de millones marca una clara distancia con los otros dos campeones del ladrillo patrio. En el último año y medio, tanto Merlin como Colonial han puesto el foco en reducir endeudamiento y frenar inversiones para prepararse financieramente ante el cambio de ciclo que han traído las subidas de tipos.

Pontegadea, en cambio, es una empresa sin deuda y su problema, en todo caso, es encontrar activos de calidad donde poder invertir cada año los miles de millones de euros que recibe del gigante gallego de la moda. En concreto, 1.719 millones solo el pasado ejercicio, dinero que le permite elevar el valor de su cartera cada año por una mera cuestión sumatoria.

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Además, como toda oficina familiar o family office, la mentalidad del grupo gallego es la de preservar el capital y sacar una rentabilidad que bata la inflación, de ahí su interés por comprar algunos de los mejores edificios del mundo (salvaguardar el patrimonio) y alquilarlos a las mayores compañías del planeta (las rentas se elevan con la inflación).

El hecho de haber concentrado sus inversiones inmobiliarias en activos trofeo le ha permitido resistir mejor dos grandes transformaciones que están golpeando con fuerza al sector: el teletrabajo y las compras por internet. El auge del trabajo en remoto tras la pandemia está disparando las tasas de desocupación en las sedes corporativa, hasta el punto de que en Estados Unidos rozan ya el 20% en las 50 mayores áreas metropolitanas.

De hecho, detrás de los colapsos de Silicon Valley Bank (SVB), Signature Bank o First Republic había una elevada exposición al sector terciario, sobre todo oficinas y comercial, una amenaza que ha llevado a la banca del país a mostrar su disposición a asumir pérdidas con tal de sacar de sus balances los créditos ligados a estos inmuebles.

Colonial, Merlin y Pontegadea, las tres, tienen una gran exposición a oficinas, pero aquí marcan la diferencia la calidad del activo, su ubicación y su inquilino. Es lo que se conoce como polarización, un fenómeno en plena efervescencia en el mercado inmobiliario consistente en una creciente brecha entre los activos de máxima calidad y el resto. Y aquí, otra vez, la inmobiliaria de Amancio Ortega sobresale frente a sus rivales.

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Por lo que respecta al mercado de oficinas, aunque las tres inmobiliarias cuentan con una envidiable cartera, la de Pontegadea marca la diferencia, con Apple, Amazon, Zara, WeWork, Spotify o Facebook como arrendatarios habituales. No obstante, en el caso de Merlin y Colonial, la elevada calidad del portfolio se ha puesto de relieve con el incremento de rentas que están pudiendo aplicar y que han contenido el ajuste de valoraciones derivado del alza de tipos.

El otro talón de Aquiles del sector, el impacto de internet en los espacios comerciales, también afecta a la socimi dirigida por Ismael Clemente, que cuenta con una importante cartera de centros, y a Pontegadea. En cambio, Colonial solo invierte en sedes corporativas. En cualquier caso, todas están expuestas a un mercado en transformación y la gallega, y aquí viene otra diferencia, gracias a ser un negocio familiar, ha podido girar mucho más rápido hacia otras clases de activos inmobiliarios con mejores perspectivas de futuro.

La inmobiliaria gallega no es infalible, pero sí muy flexible, gracias a que solo responde ante un dueño que se juega su propio patrimonio, no el de miles de pensionistas, como ocurre con los fondos, o de pequeños accionistas, como pasa en las cotizadas. Esta rapidez en la toma de decisiones, unida a su envidiable solidez financiera, le ha permitido dar un giro estratégico en el último año y apostar por la logística y el residencial de lujo en alquiler, las dos clases de activos que mejores previsiones tienen.

El año pasado, Pontegadea invirtió 900 millones en la compra de siete plataformas logísticas en Estados Unidos y otros 500 millones en hacerse con un rascacielos de viviendas en Manhattan. Este año ha seguido el mismo camino en Europa: con la adquisición de una nave en Países Bajos y de un complejo residencial en alquiler en Dublín. En cambio, en la capital irlandesa, renunció a adquirir la sede de Meta. Todo un indicador de los nuevos tiempos.

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Un ejemplo de cómo la logística está resistiendo mejor que sedes corporativas y comercial se puede ver en las cuentas de Merlin del primer semestre, que recogen una revalorización de la cartera logística del 4,1%, mientras que oficinas cae un 2,5% y centros comerciales, un 2,9%. No debe olvidarse que el mismo fantasma que acecha a las sedes corporativas y a las tiendas, el comercio electrónico, juega en favor de las naves y activos industriales.

El auge del comercio electrónico es todo un revulsivo para la inversión en logística que, además, tras la pandemia, también se ha visto beneficiada por la tendencia a la relocalización que se vive en Europa y Estados Unidos. También aquí la pandemia ha jugado un importante papel, porque la ruptura de cadenas que trajo consigo el covid por el cierre de China ha llevado a muchas industrias a replantearse la ubicación de sus almacenes. Una oportunidad que Pontegadea no ha dejado escapar y donde prevé seguir creciendo con la diferencial fuerza de disparo que le da el dividendo de Inditex.