Los signos vitales de la deuda española se tensionan: el Tesoro necesita al BCE

Una de las decisiones estratégicas del Tesoro Público, una vez que el Banco Central Europeo (BCE) comenzó a comprar deuda de los países, fue alargar la vida media de las emisiones. Lo ha hecho ininterrumpidamente desde el año 2014 hasta ahora, pasando de apenas seis años a superar los ocho. Pero, por primera vez desde entonces, el Tesoro ha renunciado a seguir alargando la vida media y se mantiene en 8,05 años, el mismo nivel que en junio de 2021.

El tensionamiento de los mercados financieros ha forzado a este cambio de tendencia del Tesoro. Desde que el BCE anunció el final de las compras de deuda y el inicio de una senda de subida de los tipos de interés, las emisiones se han encarecido, forzando a los países a elegir entre tramos más largos o más baratos. España ha optado por dejar el perfil de vencimientos en el nivel que había hace un año a cambio de contener el encarecimiento financiero.

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El Tesoro está recogiendo ahora los beneficios de ocho años consecutivos alargando la vida media de la deuda. De hecho, la propia vicepresidenta económica, Nadia Calviño, ha celebrado que, a pesar de la subida de los tipos de interés, ‘solo’ es necesario refinanciar el 15% de la deuda. Los tramos más largos dan un gran colchón al organismo para evitar que la subida de los tipos de interés se traslade rápidamente a los costes financieros de la deuda.

De hecho, ahora tiene la posibilidad de acortar la vida media de la deuda y elegir emisiones en los tramos cortos, que pagan un tipo de interés algo inferior, pero que aumentan el riesgo financiero a futuro. Esta es una de las grandes incógnitas sobre la estrategia a futuro del Tesoro: o bien acepta pagar una factura mayor para mantener este colchón intacto, o elige utilizar el colchón para reducir el coste financiero.

Por el momento, ha renunciado a seguir alargando los vencimientos. Lejos quedan los años 2016 a 2018, cuando el Tesoro alargaba la vida media a razón de un cuatrimestre por año. Fue todo un hito para España propiciado por la política expansiva del BCE. Y todo ello rebajando el coste medio de la deuda a gran velocidad, hasta el punto de que las emisiones de 2021 se saldaron con un tipo medio negativo, esto es, el Tesoro cobró a los inversores por colocarles deuda.

En 2022, el panorama ha cambiado radicalmente como consecuencia de la inflación. Los bancos centrales están luchando contra la escalada de precios y lo hacen endureciendo las condiciones financieras. De hecho, el coste medio de la deuda en circulación, esto es, el tipo de interés total que paga España por las letras y los bonos, subió en junio por tercer mes consecutivo. Se trata de la primera vez que esto ocurre desde que España fue rescatada hace ahora una década, lo que confirma el cambio de tendencia para la deuda pública.

Esto significa que el Tesoro ha comenzado a frenar el crecimiento de la vida media de la deuda a cambio de contener la subida de los costes financieros. Sin embargo, cualquier decisión que pueda adoptar a corto plazo estará determinada por la evolución de los tipos de interés en el mercado. Si las tensiones vividas en junio se agudizan, lo más probable es que el coste siga aumentando y el Tesoro sacrifique algo de vida media.

Sin embargo, el Gobierno espera que el Banco Central Europeo vuelva a salir al rescate de las primas de riesgo periféricas. La entidad está diseñando un programa para combatir la fragmentación financiera a la que se ven sometida los países del euro cuando el mercado trata de forma diferente a los periféricos respecto a los del centro y norte del continente. Y lo hará comprando deuda de estos países para garantizar que las primas de riesgo no se ensanchan.

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Esta nueva herramienta será bautizada como Transmission Protection Mechanism (mecanismo de protección de la transmisión), según ha publicado Bloomberg, pero su diseño aún se está elaborando. Una de las cuestiones más relevantes para España será la condicionalidad de este mecanismo. El BCE considera que el nuevo sistema no puede suponer un desincentivo para la estabilidad presupuestaria, pero tampoco puede imponer un ajuste que la Comisión Europea no está reclamando en estos momentos. Un equilibrio delicado en el que el Gobierno se la juega, ya que sus planes de gasto para el año 2023 son muy ambiciosos.

Solo con el anuncio de este mecanismo, el BCE ya consiguió calmar la escalada de las primas de riesgo. En el caso de España, después de rozar los 140 puntos básicos, se ha moderado hasta el entorno de los 100 puntos básicos en las últimas semanas. Esta rebaja se debe a una moderación de las rentabilidades exigidas a la deuda en los últimos días. Por ejemplo, el bono a 10 años, que llegó a superar el 3% a mediados de junio, cotiza por debajo del 2,5% en julio.

Este respiro es muy importante para el Tesoro, ya que podrá mejorar su perfil de emisiones antes de que la ventana del mercado se cierre en agosto. Y así evitar acortar la vida media de la deuda y frenar la subida del coste financiero. Pero el BCE quiere contener las primas de riesgo, no evitar la subida de los tipos de interés. Esto es, que el movimiento al alza sea equivalente en todos los países de la región. Por lo que todo apunta a que las condiciones de mercado seguirán siendo exigentes durante los próximos meses para el Tesoro.