El nuevo riesgo de la ingeniería financiera

El 'boom' de la deuda empresarial dispara las alarmas de los supervisores

El FMI alerta de que existen 19 billones de dólares de bonos corporativos en riesgo de impago si la economía sufre una desaceleración importante. El BdE pide vigilar este mercado

Foto: Fachada de la sede del Banco de España, en Madrid. (EFE)
Fachada de la sede del Banco de España, en Madrid. (EFE)

Cuando los inversores tienen liquidez y optimismo buscan rentabilidad, y si tienen que asumir riesgos, lo hacen. La política ultraexpansionista de los bancos centrales salvó a la economía global, pero introdujo grandes incentivos a los excesos financieros. La liquidez creada para reactivar la inflación se quedó estancada en los mercados, provocando una escalada de precios en los activos financieros. Fue así como la deuda empresarial empezó a dispararse hasta llegar a cifras nunca antes vistas.

Al inicio de la recuperación, los inversores solo compraban los títulos de mayor calidad, pero a medida que su rentabilidad se iba hundiendo, aceptaban cada vez tramos más estresados. La bola ha crecido tanto que ahora supone una de las principales amenazas de la economía mientras sigue creciendo. Los organismos internacionales están empezando a preocuparse por su magnitud y ya están lanzando sus primeras advertencias, aunque solo sea para cubrirse las espaldas.

Según las estimaciones del FMI, si se produce una “desaceleración importante, la deuda empresarial en riesgo de incumplimiento se elevaría a 19 billones de dólares, casi el 40% de la deuda total de las ocho principales economías”, ha alertado la directora gerente del organismo, Kristalina Georgieva, esta misma semana. Sirva como comparativa que 19 billones de dólares equivalen a 15 veces el PIB de España.

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En teoría, la crisis enseñó a los gobiernos a desarrollar controles para evitar desequilibrios excesivos producidos por los bajos tipos de interés o por el exceso de optimismo de los inversores. Pero ahora el FMI alerta de que “necesitamos herramientas macroprudenciales”. El montante de bonos de deuda empresarial emitida en mercado superó al cierre de 2018 los 13 billones de dólares, el doble que en 2008, antes del estallido de la crisis, según las estimaciones de la OCDE.

La ingeniería financiera ha seguido funcionando durante estos años de recuperación y tipos bajos y ha sido muy eficaz con el caso de la deuda empresarial de más baja calidad. Ha sido el ‘boom’ de los préstamos apalancados y las obligaciones garantizadas (CLO). Los préstamos apalancados son créditos sindicados (concedidos por varios bancos) a una empresa con un perfil de riesgo elevado. La demanda de deuda de riesgo en el mercado durante la recuperación provocó que muchos bancos decidiesen titulizar estos préstamos y sacarlos al mercado, dando origen así a las obligaciones garantizadas. Si hasta 2008 titulizaban y colocaban hipotecas, ahora lo hacen con deuda empresarial.

También el Banco de España ha mostrado su preocupación por el crecimiento de este mercado, al que destina el último artículo analítico publicado. La entidad es clara: “El crecimiento de los préstamos ‘covenant-lite’ [préstamos con requerimientos más laxos] y el potencial problema de incentivos asociado al modelo de originar para distribuir, que tan determinante resultó en la detonación de la pasada crisis financiera, aconsejan analizar este mercado y los posibles riesgos que puede suponer para la estabilidad financiera”.

La demanda de deuda de elevada rentabilidad y riesgo es tal que los bancos tienen un gran incentivo a conceder estos préstamos y colocarlos en el mercado. Se crea así un monstruo que ya devoró los mercados en 2008 con las hipotecas. Ahora, simplemente ha mutado a otro producto financiero, pero que también tiene un elevado nivel de riesgo a medida que se conceden créditos con menores garantías. ¿Qué pasará si las dudas económicas actuales se comen los márgenes empresariales y empiezan los impagos?

Muchos frentes abiertos

Solo en 2017, las entidades financieras estadounidenses concedieron más de 1,4 billones de dólares en préstamos apalancados, superando así todo el PIB de España, y en 2018 originaron otros 1,2 billones en préstamos. Y de estos, cada vez ganan más peso los préstamos con menores requerimientos, lo que aumenta el riesgo. En EEUU, el segmento 'covenant-lite' ha pasado del 8% en 2010 a ser ya el 40% de las nuevas emisiones. Y en Europa, donde este tipo de operaciones era prácticamente inexistente hasta 2012, supone ya un 57% de los nuevos préstamos.

Aunque los niveles de impago se mantienen contenidos, está por ver la capacidad de repago de las empresas si estalla una crisis económica. “Si hubiera un aumento de los incumplimientos, el coste de la deuda de empresas con alto riesgo de crédito se incrementaría y se reducirían sus posibilidades de refinanciación, amplificando la contracción económica”, señala el Banco de España.

Estas pérdidas impactarían directamente sobre los inversores, que “podrían sufrir pérdidas significativas”, alerta la entidad, “por estas razones, reguladores y organismos internacionales han comenzado a monitorizar los posibles riesgos asociados a la relajación de los ‘covenants’ de los préstamos apalancados y al auge de la operativa de originar para distribuir”.

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En el caso de que surja una crisis, al menos 500.000 millones de deuda pasarían a estar en calificación de ‘bono basura’ en menos de un año, según las últimas estimaciones de la OCDE. Esto significa que obligaría a muchos inversores a vender, provocando así una espantada en estos activos, con el consiguiente impacto en los precios y las rentabilidades.

Además, a medida que aumenta el tamaño de la deuda corporativa, también se incrementa el riesgo a una recesión provocada por la caída de beneficios empresariales. Así lo alertó la semana pasada S&P. Si las empresas no generan rentabilidad y liquidez para abonar sus vencimientos, entonces dependerán exclusivamente de la refinanciación de los mercados. Y si se cierran, entonces estarán condenadas.

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Esto significa que la burbuja de deuda puede convertir una crisis de beneficios en una recesión. “El muy bajo crecimiento de los beneficios empresariales (del 1%) advierte de una posible recesión económica”, señala Terry Chan, analista de crédito de S&P. Muchos riesgos derivados de un crecimiento del pasivo empresarial exponencial.

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