¡No tan rápido! Los bancos centrales agrietan la gran esperanza de los mercados

Puede que haya un término medio entre confiar ciegamente en las orientaciones de los bancos centrales sobre los tipos de interés y hacer caso omiso de ellas por completo.

El martes, las acciones cayeron, los rendimientos del Tesoro subieron y el dólar estadounidense subió frente a otras divisas después de que el gobernador de la Reserva Federal, Christopher Waller, advirtiera de que cualquier bajada de los tipos de interés este año tendrá que ser "cuidadosamente calibrada y no precipitada". Aunque Waller es conocido por sus posturas de línea dura, muchos otros funcionarios también han sugerido recientemente que los inversores pueden estar esperando que los costes de endeudamiento bajen demasiado y demasiado rápido. Los responsables de la fijación de tipos del Banco Central Europeo, como el economista jefe, Philip Lane, hicieron esta semana esta misma observación en el Foro Económico Mundial de Davos.

Sin duda, los comentarios de Waller siguen sugiriendo que la política monetaria tiene muchas posibilidades de relajarse este año. Pero los mercados han descontado muchos estímulos en los últimos meses y no han atendido a las llamadas a la cautela.

Incluso después de la reacción del martes, los tipos a plazo de los swaps indexados a un día —derivados que actúan como indicador de dónde esperan los inversores que se sitúen los tipos de interés— apuntan a seis recortes de un cuarto de punto porcentual por parte del BCE, y entre seis y siete por parte de la Reserva Federal, a pesar de que su último diagrama de puntos solo implica tres.

Sin duda, los comentarios de Waller siguen sugiriendo que la política monetaria tiene muchas posibilidades de relajarse este año

Del mismo modo, un análisis de los futuros de los fondos federales realizado por CME Group sugiere que, después del martes, los inversores veían un 63% de posibilidades de que la Fed redujera los costes de endeudamiento en marzo, y una alta probabilidad de que hiciera lo mismo en cada reunión de política monetaria posterior. Las expectativas eran aún más agresivas el lunes, pero sigue siendo mucho.

Eso no ha impedido que los corredores de Wall Street se suban al carro. La semana pasada, el banco británico Barclays adelantó a marzo su previsión del primer recorte de la Fed. El economista jefe de Goldman Sachs, Jan Hatzius, ha defendido durante mucho tiempo esta apuesta, y cree que el BCE y el Banco de Inglaterra serán tan moderados como suponen los mercados actualmente, si no más. Sin embargo, en una nota a clientes publicada el martes, reconoció que el discurso de Waller aumenta el riesgo de que estas previsiones resulten erróneas.

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Es posible, por supuesto, que los responsables de la fijación de tipos simplemente estén inclinándose en contra de las narrativas del mercado. A menudo lo hacen porque las condiciones financieras cambian en función de las expectativas. Los rendimientos de los bonos ya han bajado mucho, generando gran parte del estímulo monetario antes de tiempo.

La velocidad prevista de los recortes no carece de precedentes históricos. También estaría justificada. La inflación ha demostrado estar impulsada sobre todo por los precios de las materias primas y las perturbaciones de las cadenas de suministro. La economía ha mostrado señales de ralentización, especialmente en la eurozona, donde los datos siguen apuntando a que la actividad irá peor en el último trimestre de 2023 de lo que preveían las últimas previsiones del BCE. Si la Reserva Federal empieza a relajar su política monetaria, es difícil imaginar que las autoridades del otro lado del Atlántico no sigan su ejemplo.

No obstante, la mayoría de los casos recientes en los que los bancos centrales han aplicado recortes de 1,75 puntos porcentuales en un periodo de nueve meses han implicado algún tipo de pánico financiero. La Fed, por ejemplo, lo hizo durante la crisis de covid-19, el crack de 2008 y las secuelas de la burbuja puntocom.

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Quizás la situación actual se pueda comparar mejor con el periodo 1990-91, cuando los costes de endeudamiento también eran muy elevados como resultado de un brote anterior de inflación impulsada por las materias primas, y bajaron rápidamente a un nivel cercano a la media histórica. Sin embargo, por aquel entonces, los banqueros centrales habían mantenido una política restrictiva durante casi una década después de haber vencido a la inflación galopante. Les perseguía el fantasma del expresidente de la Reserva Federal Arthur Burns, acusado de haber bajado los tipos prematuramente en los años setenta, lo que provocó un segundo pico de inflación en 1980. El cambio monetario de los años noventa solo se produjo después de que las economías occidentales empezaran a deslizarse hacia una recesión que provocó un gran salto en el desempleo.

En la actualidad, las bolsas no están valorando una recesión, y los mercados laborales siguen resistiendo. Mientras tanto, las nuevas tensiones geopolíticas en el mar Rojo y los últimos datos oficiales han puesto en duda lo fácil que será la última milla de la batalla contra la inflación.

Si los últimos tres años han aportado alguna lección, es que revisar pilas de datos macroeconómicos suele ser menos importante que tener en cuenta los incentivos personales de los banqueros centrales. En 2021, no querían ser Jean-Claude Trichet, que subió innecesariamente los tipos durante la crisis de deuda europea de 2011. En 2024, quizá prioricen evitar el destino de Burns.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal.