Fondos cotizados vs. fondos privados: el mismo edificio no puede tener dos precios

Si hubiera casas idénticas con precios diferentes, los compradores quedarían comprensiblemente confundidos. Los inversores se enfrentan a algo similar cuando buscan inmuebles comerciales.

En las últimas semanas, los fondos inmobiliarios privados, como el vehículo no cotizado y semilíquido BREIT de Blackstone, han tenido que explicar sus resultados sorprendentemente buenos en relación con los valores cotizados. En lo que va de año, BREIT ha registrado una rentabilidad del 8,4%, frente al -25% de los fondos de inversión inmobiliaria estadounidenses que cotizan en bolsa. El fondo se vio obligado a congelar los reembolsos después de que varios clientes pidieran retirar su dinero ante unas valoraciones aparentemente halagüeñas. Otro gran fondo no cotizado, Starwood Real Estate Income Trust, también ha cerrado sus puertas.

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Blackstone no es el único propietario privado cuyas valoraciones parecen optimistas. El índice NCREIF Property, que sigue los bienes inmuebles comerciales propiedad de inversores institucionales, ha rendido un 16% en 2022, aunque las ganancias se ralentizaron en el tercer trimestre.

La brecha entre los REIT y los fondos privados no puede durar, ya que los valores de los edificios se verán afectados por los mismos factores, independientemente de quién sea su propietario. La única incertidumbre es si la diferencia se reduce porque las acciones inmobiliarias se recuperan o porque propietarios como Starwood asumen un recorte en las valoraciones de sus activos.

Blackstone cree que será lo primero y que el valor de los inmuebles no caerá tanto como sugieren ahora los precios de las acciones. Los REIT residenciales de EEUU cotizan actualmente con un descuento del 26% sobre el valor neto de los activos, por ejemplo, y las acciones de oficinas tienen un descuento del 39%, según datos de la empresa de análisis inmobiliario Green Street. Se trata de un buen indicador de hacia dónde creen los accionistas que se dirige el valor subyacente de la propiedad como reacción a la subida de los tipos de interés y las expectativas de recesión.

"Las operaciones que se producen hoy se acordaron hace hasta seis meses"

Si los accionistas tienen razón, es una mala señal para el BREIT, que tiene más de la mitad de su fondo en inmuebles residenciales. Las noticias son ligeramente mejores para los almacenes de comercio electrónico, que representan más de una quinta parte de las participaciones de BREIT. Los arrendadores industriales que cotizan en bolsa, como el propietario de almacenes de comercio electrónico Prologis, cotizan con un descuento menor respecto al valor liquidativo, del 6,5% de media. Los accionistas parecen confiar más en que se puedan subir los alquileres de los almacenes que los de las viviendas.

La cronología es una de las explicaciones de esta diferencia. Mientras que las acciones de los REIT cotizados reaccionan a la información nueva en tiempo real, los fondos no cotizados solo pueden revalorizarse mensual o trimestralmente sobre la base de estimaciones de valoración. Además, los datos sobre transacciones recientes que los tasadores inmobiliarios utilizan para estas estimaciones están desfasados, según afirma Lonnie Hendry, responsable de servicios de asesoramiento de la empresa inmobiliaria Trepp: "Las operaciones que se producen hoy probablemente se acordaron hace hasta seis meses... y no reflejan el precio de hoy".

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Pocos edificios están cambiando de manos en estos momentos, lo que hace aún más difícil entender qué está pasando con los precios. En el tercer trimestre, el volumen de operaciones inmobiliarias comerciales en Estados Unidos descendió una cuarta parte con respecto al año anterior, según CBRE.

Pero las transacciones que se están produciendo sugieren que los valores evolucionarán a la baja. Tomemos como ejemplo los inmuebles residenciales multifamiliares, a los que los fondos Starwood y Blackstone están muy expuestos: el índice CoStar muestra que los valores alcanzaron su máximo en junio y luego disminuyeron un 3,6% hasta octubre.

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Aún queda mucho por hacer, ya que en octubre las operaciones se cotizaban un 28% por encima de los valores actuales implícitos en las acciones, según un análisis de Brad Case, economista jefe del inversor y promotor de viviendas de alquiler Middleburg Communities. Según Case, es posible que los precios mínimos no se reflejen en los datos que los fondos privados utilizan para valorar sus carteras hasta mayo del año que viene, suponiendo que la ligera recuperación de las acciones de REIT residenciales en diciembre sea una señal de que se ha tocado fondo.

Las acciones inmobiliarias podrían recuperarse si la economía y el mercado inmobiliario se mantienen mejor de lo esperado. Lo más plausible es que, para cuando la mayoría de los inversores puedan sacar su dinero de los fondos privados cerrados, ya no valgan lo que pensaban.

*Contenido con la licencia de The Wall Street Journal