Ferrari rebasa a Porsche en la carrera de la bolsa y se afianza como la joya del motor europeo

Porsche no ha tardado en descubrir que en la carrera de la bolsa hace falta mucho más que una arrancada explosiva para imponerse a sus competidores.

Nueve meses después de protagonizar uno de los estrenos más sonados de los últimos tiempos en los mercados bursátiles europeos, los números sobre el parqué del grupo con sede en Stuttgart pueden considerarse positivos. De hecho, las ganancias del 38% que acumula desde entonces le han servido para hacerse con la condición de mayor fabricante de vehículos de Europa (y tercero a nivel global) por valor de mercado, con una capitalización superior a los 100.000 millones de euros.

Pero el ímpetu que mostró en sus primeras semanas de cotización ha dado paso a un movimiento mucho más errático en 2023 que ha acabado desluciendo aquel tirón inicial. No en vano, sus rendimientos totales en este periodo (incluyendo dividendos) apenas superan en un punto porcentual los del índice del sector en el Stoxx 600. Y, más importante aún, quedan claramente por debajo de las ganancias firmadas por Ferrari, que superan el 50%.

La comparativa con el fabricante italiano ha sido una constante para Porsche desde su aterrizaje en bolsa, dado el enfoque de ambos fabricantes en el segmento de los vehículos deportivos de alta gama. Una realidad que permite al negocio de ambas marcas esquivar en gran medida las incertidumbres que amenazan a los fabricantes tradicionales y cotizar a múltiplos muy superiores, más próximos a los de las grandes firmas del sector del lujo que a los del resto de sus competidores del motor.

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“Porsche en el segmento del lujo ofrece poder de marca y seguridad en los precios frente al mercado masivo. La valoración de Porsche debería reevaluarse gracias a su poder de fijación de precios de lujo junto con una sólida cartera de productos, lo que permite que la empresa crezca por delante de sus pares”, señalaban los analistas de JP Morgan en un informe publicado el pasado 25 de mayo.

Actualmente, Porsche cotiza a un múltiplo EV/ebitda sobre los resultados de 2023 cercano a las 9,5 veces, una ratio que supera con creces las de BMW, Mercedes o Volkswagen, que en ningún caso alcanzan las 5 veces, pero que palidece en la comparativa con Ferrari, que ronda las 25 veces.

Porsche cotiza a un múltiplo EV/ebitda sobre los resultados de 2023 cercano a las 9,5 veces

Según indicaban los analistas de JP Morgan en el informe anteriormente citado, una de las claves para la brecha de valoración entre ambos grupos se encontraría en la evolución de sus márgenes en los últimos años, con cifras que en Ferrari habrían rondado el 23% desde 2015, frente a un 17% de media para Porsche, que se habría mostrado en este periodo menos capaz de elevar el precio medio por unidad vendida que su rival trasalpino.

En este mismo sentido, desde Barclays advertían por las mismas fechas de la necesidad de que Porsche muestre una regularidad en sus resultados semejante a la de Ferrari antes de que el mercado le otorgue una credibilidad similar. "Para una revaluación más próxima a Ferrari, creemos que Porsche necesitaría demostrar de manera constante la resiliencia del crecimiento de las ganancias, el crecimiento de los ingresos impulsado por el mix de precios (en lugar del volumen), el control de costes y conducir los márgenes hacia el 20%", apuntaban.

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El éxito reciente de Ferrari, que la ha valido unos rendimientos en bolsa superiores al 600% (multiplicando por 10 los resultados del sector) desde su estreno bursátil en enero de 2016 y le sitúan actualmente en zona de máximos históricos, ha sido clave la capacidad de la antigua filial de Fiat de impulsar sus volúmenes de ventas sin mermar su imagen de exclusividad, que le permite un elevado poder de fijación de precios. Si en 2015 generó unos ingresos de 2.854 millones de euros, con la distribución de 7.664 vehículos, el pasado ejercicio el volumen de entregas se elevó hasta los 13.221 vehículos, con unos ingresos netos de 5.095 millones. Es decir, los ingresos por unidad vendida apenas se han reducido un 3,3%, pese a un incremento de los volúmenes superior al 70%.

Los ingresos por unidad vendida apenas se han reducido un 3,3%, pese a un incremento de los volúmenes superior al 70%

"Es probable que haya un nivel de entregas más allá del cual la expansión dañaría la exclusividad (y, por lo tanto, los precios y las ganancias). No sabemos con precisión dónde se encuentra este límite, por supuesto, pero creemos que supera con creces la cantidad de 10.000 por año", señalaban también en mayo los analistas de JP Morgan, en un informe en el que mostraban su confianza en la capacidad de la dirección de la firma italiana para llevar a buen puerto sus planes de crecimiento a largo plazo, "dada la abundante evidencia de que la demanda actualmente supera con creces la oferta; por ejemplo, los clientes a veces necesitan esperar un año o más para recibir la entrega, y recientemente se anunció que toda la producción de un nuevo automóvil deportivo se había agotado por completo con clientes habituales".

Estas tendencias favorables de Ferrari habrían quedado en evidencia en las cuentas del primer trimestre, en la que la marca de Il Cavallino Rampante logró superar con creces las expectativas de las firmas de análisis. "Al hacerlo en medio de vientos en contra macroeconómicos crecientes, la compañía también destacó su aislamiento diferenciado de las caídas en la demanda (dada su clientela adinerada y el colchón proporcionado por una extensa lista de espera que podría comprimirse si fuera necesario), así como las presiones de costes inflacionarios (dada la relativa irrelevancia de los costes de las materias primas en comparación con los fabricantes de automóviles tradicionales, así como un fuerte poder de fijación de precios compensatorio, que nuevamente se ve respaldado por la elasticidad diferenciada de la demanda de los clientes de Ferrari y su amplia lealtad a la marca)", observaban en el banco estadounidense.

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Con estas credenciales, que permiten aventurar una mejora de sus objetivos para el año 2023, los títulos de Ferrari han sido capaces de firmar una revalorización próxima al 10% en los dos meses transcurridos desde la presentación de sus resultados trimestrales, lo que contrasta con los recortes de en torno al 2% que ha registrado Porsche.

Precisamente, el grupo alemán ofreció algunas dudas con sus cuentas de los primeros tres meses de 2023, en las que el mix de precios de sus ventas evolucionó de forma ligeramente negativa, arrojando un jarro de agua fría sobre esas expectativas de que sea capaz de emular el modelo de éxito de Ferrari. "La guía de margen EBIT interanual plana de Porsche, a pesar del fuerte objetivo del mix de precios (aunque conservador en nuestra opinión), la dilución continua del margen del Taycan, la cartera de pedidos de solo 3-6 meses para Macan/Cayenne y el riesgo de un eventual impacto negativo de divisas no justifican (todavía) múltiplos objetivo más altos, en nuestra opinión", advertían en Barclays.

En estas condiciones, y pese a sus valoraciones menos exigentes, la firma de Stuttgart se muestra menos capaz de suscitar el entusiasmo entre los analistas que su competidor italiano. Actualmente, según los registros de Bloomberg, un 43,5% de las firmas de inversión que cubren el valor aconseja comprar sus títulos, proporción que, en el caso de Ferrari, asciende al 56%. Eso sí, el precio objetivo medio da más capacidad de revalorización a Porsche (algo más del 7%, mientras que en el caso de Ferrari el potencial sería negativo, ya que cotiza casi un 3% por encima).

Un 56% de los analistas aconseja comprar Ferrari, mientras que el 43,5% hace lo propio en Porsche

Para hacer efectivo este potencial y recortar terreno respecto a la marca trasalpina, Porsche necesitará evidenciar en sus próximos resultados que cuenta también con las condiciones para codearse con las firmas de lujo y no tanto con las de coche y demostrar que algunas de las ventajas que se le presuponen frente a Ferrari (como su mayor penetración en China gracias a su gama de modelos SUV y sedán) son capaces de hacerse notar en sus cuentas.

Una tarea que seguramente requiera tiempo para calar entre los inversores. "Fue una vez que Ferrari comenzó a ofrecer márgenes EBIT consistentes por encima del 20% que la acción se recalificó estructuralmente en un múltiplo EV/EBIT", apuntan en JP Morgan, señalando que la evidencia muestra que son necesarios entre cuatro y seis trimestres de resultados consistentes para que esa reevaluación se haga efectiva. "Esperamos que la consistencia de Porsche en rendimiento y efectivo solidifique la valoración de Porsche en el segmento de lujo", sentencian.