reunión de la reserva federal

La gran burbuja americana: así ha pasado la Fed de retirar el ponche... a servirlo

Llegó el día. La Reserva Federal decidirá hoy si emprende la primera subida de los tipos de interés desde 2006. La expectación es total en unos mercados que temen el inicio de un ciclo de subidas

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Paul Volcker. Solo con pronunciar su nombre, en Estados Unidos ya se ponen firmes. No es para menos. Primero, porque sus dos metros de estatura siempre impresionan. Y segundo, porque, poco después de alcanzar la presidencia de la Reserva Federal (Fed), el banco central de Estados Unidos, no le tembló el pulso a la hora de subir los tipos de interés hasta el 20% en cuatro momentos distintos entre comienzos de 1980 y mediados de 1981. ¡Al 20%! Si ya entonces eran unos intereses altos, sin precedentes en una institución nacida en 1913, desde la perspectiva actual suenan inauditos, porque ahora los tipos llevan congelados en el mínimo histórico del 0-0,25% desde diciembre de 2008.  

Más allá de ser una anécdota, la distancia entre los tipos de Volcker y los que heredó Janet Yellen, que preside el banco central desde febrero de 2014, certifica una serie de contrastes con trascendencias históricas y universales. Para empezar, en la propia Reserva Federal. Mientras Volcker fue fiel al legado del presidente más longevo en la historia de la entidad, William McChesney Martin Jr., quien definió gráficamente que la misión de un banquero central consistía en retirar el ponche en lo mejor de la fiesta, sus sucesores, Alan Greenspan, Ben Bernanke y la propia Yellen han revisado ese papel.

Lejos de retirar el ponche, cada vez han sido más partidarios de servir una ronda más. Y conforme lo han hecho, han ido apuntalando la sensación de que el gran sueño americano ha mutado para convertirse en la gran burbuja americana, porque sin las vitaminas monetarias de la Fed la economía no logra carburar. Y mucho menos Wall Street, donde las rondas de ponche del banco central sientan de maravilla -ver gráfico-. 

Desde los años 80, cada ciclo de subidas de los tipos ha tocado techo a niveles más bajos... mientras a Wall Street no se le ha resistido ningún techo

Por eso es tanta la expectación que envuelve a la reunión de política monetaria de la Fed que arrancó ayer y terminará esta tarde, por el enganche de la economía y los mercados, no solo estadounidenses sino mundiales, a las políticas monetarias expansivas de los bancos centrales. La Fed no encarece el precio del dinero desde junio de 2006 y la última vez que los tocó fue en 2008, y ambos movimientos se produjeron en los tiempos de Bernanke. Es a lo que ha obligado la crisis, a abaratar como nunca el precio del dinero.

Reto monumental

Y a mucho más que eso, porque los problemas desatados en 2007 depararon en EEUU la mayor recesión desde la Gran Depresión de los años 30, con 18 meses consecutivos de contracción económica entre diciembre de ese año y junio de 2009. Ante semejante boquete, la Fed, bajo la batuta de un estudioso de la Gran Depresión como es Bernanke, descerrajó la mayor descarga de munición monetaria de siempre. Complementó el dinero gratis -los tipos al 0% son eso- con una masiva creación de dólares.

Mediante tres programas sucesivos de expansión cuantitativa (QE1, QE2 y QE3), entre 2008 y 2014 inyectó en la economía más de 3,5 billones de dólares mediante la compra de deuda pública y privada. Como consecuencia, su balance se ha multiplicado por más de 6 veces durante la crisis y ha engordado hasta los 4,5 billones de dólares -ver gráfico-, una cifra equivalente al 26% del Producto Interior Bruto (PIB) estadounidense. Semejante torrente de dinero ha llevado en volandas a la bolsa estadounidense, que primero remontó el vuelo en 2009 y luego ha vivido más de dos años, entre marzo de 2013 y mayo de 2015, marcando un máximo histórico tras otro.

Temiendo que un endurecimiento de las condiciones monetarias acabe con esta fiesta, los mercados contienen el aliento ante lo que la Fed decida este jueves. Sin embargo, los precedentes juegan a su favor. Desde los años 80, cada ciclo de subidas de los tipos ha tocado techo a un nivel más bajo. Del 20% de 1981 se pasó al 5,25% al que llegó la última secuencia de aumentos "mesurados" iniciada por Greenspan y culminada por Bernanke. Por si acaso, Yellen ya ha avanzado que la Fed será cuidadosa cuando llegue el momento de elevar los intereses.

"Es probable que el ajuste monetario de la Fed en este ciclo sea anormalmente paulatino, prudente y objeto de numerosas comunicaciones a los mercados", vaticina Jim Leaviss, responsable de renta fija minorista en la gestora M&G Investments. O lo que es lo mismo, una versión aún más suave que las últimas, con su lado bueno, porque garantiza que la recuperación aún contará con unas condiciones monetarias favorables, y con su lado malo, porque incentiva el riesgo de que vuelvan a cebarse excesos crediticios y burbujas en los mercados. 

La importancia del primer paso

Pese a esta declaración de intenciones, Yellen no lo tendrá fácil. Le aguarda el reto monumental de ir desmontando la compleja maquinaria monetaria con la que la Fed ha plantado cara a la crisis. Y del mismo modo que el camino de ida representaba un experimento al no tener precedente, con el de vuelta ocurre lo mismo. Aunque sorprenda, tendrá una alta dosis de ensayo y error, con lo que la incertidumbre sobre cómo va a hacerlo y sobre su éxito está garantizada.

El show de la Fed constará de tres actos: a las 20 horas anunciará su decisión sobre los tipos y sus nuevas previsiones; a las 20.30 horas hablará Yellen

Está siendo así desde el primer instante. Porque el paso inicial de ese proceso, consistente en acometer esa primera subida de los tipos en más de nueve años, lleva meses sobre la mesa y no termina de llegar. La Fed no se decide a darlo. Preparó el terreno para hacerlo en junio, pero no lo ejecutó. Será en septiembre, se dijo entonces. Y aquí está esa cita, la de septiembre... y sigue sin estar claro que lo anuncie hoy en el comunicado que difundirá a las 20 horas -en horario español-. De hecho, conforme se ha acercado la fecha ha crecido la posibilidad de que la institución lo deje para más adelante. En concreto, podría apurar hasta la cita de los días 15 y 16 diciembre, un retraso que le permitiría, por un lado, ganar tiempo y, por otro, acabar cumpliendo esas expectativas de empezar a subir los tipos en 2015.   

Esta expectativa se apoya fundamentalmente en que los partidarios de aumentarlos dentro de la entidad todavía son minoría. Aunque el Comité Federal del Mercado Abierto (CFMA), el órgano de la Fed que decide qué hacer con los tipos, llega dividido a la reunión, continúa habiendo más defensores de dejar los intereses como están que de subirlos. Así lo descuenta también el mercado de futuros, que solo concede una probabilidad del 30% a que eleve hoy los tipos. Entre los expertos, existe una mayor división. De los 133 consultados por Bloomberg, 59 analistas -el 52%- apuestan por el mantenimiento de los tipos y 54 -el 48% restante- se inclinan por una subida o bien hasta el 0,38% o bien hasta el 0,50%. 

Eso sí, la Fed no actúa así por capricho, sino porque encuentra argumentos para todos los gustos. "La Fed se enfrenta a un dilema esta semana", ratifican desde Royal Bank of Scotland (RBS). De un lado, la economía lleva creciendo de forma ininterrumpida desde junio de 2009 y la tasa de paro ha descendido ya hasta el 5,1%, la más baja desde abril de 2008 y claramente por debajo del 10% al que escaló en marzo de 2009. Con estos datos, parece difícil posponer una ligera subida de los tipos que sirva para pulsar la solidez de la recuperación y la sensibilidad de los mercados. Sin olvidar que, dadas las circunstancias de los últmos años, subir los tipos tiene un sustrato más positivo que negativo: evidenciaría que los problemas están quedando atrás y que, por fin, se pueden empezar a normalizar unas condiciones monetarias que han sido extraordinarias.

De otro, la recuperación no termina de convencer y el mercado laboral muestra sombras, como el hecho de que la población activa se encuentre en mínimos desde los años 70. Además, la medida de inflación preferida por la Fed permanece más cerca del 1% que del 2%, con lo que los precios no presionan para que Yellen tenga prisa en disparar. 

Este empate técnico puede decantarse del lado de mantener los tipos por la reciente convulsión vista en los mercados, con epicentro en China, otros mercados emergentes y las materias primas. Como aún se ignoran las consecuencias últimas del enfriamiento económico del gigante asiático y su contagio al resto del mundo, lo más prudente sería que la Fed se diera más tiempo para calibrar esos impactos.

Mucho más en juego

Pero los problemas de Yellen van más allá. Aunque ella misma ha pedido "no exagerar" la relevancia de la primera subida de los tipos, es la propia Fed la que alimenta esa importancia -y la consiguiente ansiedad en los mercados cuando se acerca una reunión del CFMA- al pensárselo tanto. 

Además, está poniendo en juego la independencia y la credibilidad de la institución, puesto que la Fed se había declarado datodependiente, es decir, que había vinculado sus decisiones a la evolución de las estadísticas económicas, pero la impresión es que cada vez parece más mercadodependiente, esto es, que da prioridad a la posible reacción de los inversores porque interpreta que buena parte de la recuperación reside en la mejoría que han experimentado los mercados financieros. Y como resulta que esta mejoría viene alimentada precisamente por las medidas expansivas de la Fed, la entidad teme ahora que revertirlas perjudique a los mercados y arruine la recuperación. De ahí las dudas.

En septiembre de 1987, al mes de relevar a Volcker al frente de la Fed, Greenspan recibió una llamada. Era el propio Volcker. "Enhorabuena, ahora que has subido los tipos de interés ya eres un banquero central", le dijo. Greenspan ya sabía lo que se sentía al retirar el ponche. Más de 19 meses después de haber llegado a la presidencia, Yellen aún espera una llamada así. Y puede que aún pasen unas semanas más, hasta la última cita del año, antes de que haya contraído los méritos para recibirla.

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