El divorcio entre la bolsa y la economía real no durará para siempre... Así que cuidado

Hagamos un ejercicio mental. Imaginemos que la economía tiene pinta de estar acercándose al final del ciclo, que el desempleo es el más bajo de todos los tiempos, que las previsiones de crecimiento son bajas, que los tipos de interés se reducen y que las acciones están altas.

Y ahora, avancemos tres años, hasta una economía que no es mucho más grande de lo que era y que tiene un desempleo ligeramente inferior, una previsión de crecimiento mucho menor y unos tipos de interés en alza. ¿Dónde deberían estar las acciones y otros activos de riesgo?

La respuesta correcta, al menos en lo que se refiere a dónde están las acciones de verdad, es un tercio más altas. Aquella economía de fin de ciclo fue en 2019, y la economía actual parece peor para los inversores en casi todos los aspectos, excepto en los grandes beneficios que obtienen las empresas.

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Comencemos por los números. Después de la corta pero profunda recesión pandémica, el producto interior bruto de Estados Unidos fue aproximadamente un 2,5% más alto en el segundo trimestre de este año que a finales de 2019. El desempleo, del 3,5%, está una fracción por debajo del de 2019, empatando con los mínimos del final del 'boom' de los años sesenta. Consensus Economics calcula que la previsión media de crecimiento del PIB a un año vista es del 1%, aproximadamente la mitad que en 2019. Por último, los tipos de interés ya están muy por encima de donde estaban en 2019, y están subiendo, y no bajando, gracias a una inflación galopante.

Por suerte para los inversores en bolsa, la economía no parece importar tanto, aunque puede que eso no sea así para siempre. Los beneficios previstos a 12 meses vista han subido un tercio, como también lo han hecho los precios de las acciones. ¿A quién le importa que los salarios suban rápidamente y la economía se estanque, siempre que los costes se puedan trasladar a los clientes?

No es exactamente que la economía sea irrelevante. La recesión fue terrible (brevemente) para las acciones en 2020, y este año la línea dura que ha adoptado la Reserva Federal se combinó con la renovada preocupación por el crecimiento para hacer caer un 20% del S&P 500, principalmente al reducir las valoraciones. Pero mientras los beneficios sean fuertes y se espere que sigan siéndolo, la renta variable tiene un fuerte respaldo.

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Aquí es donde se encuentra el riesgo para los precios de las acciones. Los beneficios provienen de la diferencia entre los ingresos y los costes, y este año muchos costes evidentes han aumentado más rápido que las ventas. Los costes de la mano de obra han aumentado, la productividad ha disminuido. Los costes de los insumos han subido y los márgenes de beneficio nacionales después de impuestos han vuelto a caer a donde estaban en 2019, después de haber alcanzado un récord el año pasado. El resultado es que, para el sector corporativo estadounidense en su conjunto, según indican los datos económicos, los beneficios se han debido puramente a las ganancias por ingresos, la gran mayoría de los cuales son simplemente inflación.

De nuevo, los inversores no parecen muy preocupados, porque la bolsa no es la economía. Los márgenes de beneficios del S&P 500 han resistido la tendencia económica más amplia y siguen siendo más altos que en 2019, ya que han tenido un buen desempeño tras el 'shock' inicial de la pandemia. Los márgenes de previsión están bajando, pero siguen siendo elevados, especialmente para las grandes tecnológicas. Además, el aumento de las ventas de las grandes empresas es mucho mayor que el crecimiento de la economía y la inflación. Eso es exactamente lo que quieren los inversores: márgenes más elevados en ventas mayores.

La cuestión clave es cuánto tiempo puede el mercado de valores bailar a un son diferente al de la economía. Hay razones para la divergencia, como las OPI, la emisión de acciones, los cambios de valoración y los beneficios internacionales. Pero históricamente existe un fuerte vínculo entre los beneficios globales y el crecimiento económico, que se ha desvanecido en los últimos tres años.

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Parte del desfase entre la economía y el mercado se debe a que este está muy sesgado hacia las grandes empresas tecnológicas. Muchas fueron grandes ganadoras durante la pandemia, cuando la demanda se trasladó a internet, lo que contribuyó a que siguieran creciendo a buen ritmo a pesar de su tamaño y a aumentar los márgenes de beneficio. Quizás ahora ambos factores se inviertan, justo cuando la rivalidad entre empresas tecnológicas aumenta (por ejemplo, en las guerras del 'streaming') y los reguladores de la competencia se vuelven más agresivos.

Los últimos tres años han demostrado una vez más que la bolsa no es la economía. Pero lo que ocurre en la economía acaba importando. Un crecimiento más lento, más inflación y tipos de interés más altos no son una combinación que genere éxito a largo plazo. Más vale que los inversores esperen a que esta tendencia se invierta.

*Contenido con licencia de 'The Wall Street Journal'.