Naturgy cede al 'activismo' mientras se deshoja un 'Smith' para Iberdrola

Sin contar a los romanos de Endesa, el presente de las otras dos grandes eléctricas aún españolas (centro de decisiones) atraviesa momentos convulsos. El más reciente, pero no menos esperado, es el de Naturgy, que ha resuelto con formas gatopardescas la tensión accionarial larvada durante los últimos años con los fondos CVC (20,5%) y GIP (20,5%) y atenuada tras el armisticio forzado por la llegada de IFM (12,5%), que se autoinvitó el pasado verano de manera hostil a la fiesta. Habrá troceo de la compañía, pero con la honra de no parecerlo, ya que su primer inversor, Criteria-Caixa (27%), ancla de la españolidad, podrá mantener si gusta ese rol en las nuevas criaturas.

Con participaciones tan relevantes, era evidente que la salida de los grandes fondos de Naturgy solo podía resolverse mediante un evento corporativo. El ejemplo de Abertis aún está presente en la memoria de muchos de los protagonistas, tanto por Javier de Jaime (CVC) como por el propio Francisco Reynés, primer ejecutivo del operador de autopistas antes de tomar las riendas de la eléctrica en 2018. Otra cosa era cómo y cuándo, aunque el reloj de arena estaba en tiempo de descuento desde hacía dos años, como supo ver IFM, arbitrando con su inversión un desenlace que el actual equipo había demorado, ocupado en un plan de ajuste corporativo y de negocio.

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Bajo la máxima 'divide y vencerás', los fondos han conseguido partir Naturgy en dos —negocios regulados (Infra) y negocios liberalizados (Market)— para hacer más digerible su desinversión. Además, bajo esta fórmula, con dos perfiles de riesgo diferentes y, por tanto, con costes de capital distinto, podrán optimizar el precio de sus participaciones. Y el tiempo apremia, porque ante una eventual subida de tipos habrá competencia por captar la liquidez existente en el mercado para activos con bajas y predecibles rentabilidades. La oportunidad de vender en máximos está a punto de expirar y los fondos, que han cumplido su ciclo de inversión en la española, lo saben.

Este nuevo activismo tiene más que ver con la lógica del mercado que con el belicismo de inversores como Carl Icahn o Paul Signer (Elliot Management). Sentados sobre una mayoría accionarial, CVC, GIP e IFM han logrado implementar una nueva hoja de ruta donde todos puedan ganar, incluido el equipo gestor (retribución mejorada), a cambio de que el accionista de referencia acepte cambios ajenos a su cultura conservadora. Una situación parecida a lo que en su día ocurrió en Saba, donde los fondos accionistas (KKR, ProA y Torreal) forzaron la venta de su mitad tras años como accionistas. Al final, en ese caso, les compró Caixa para que todo siguiera igual.

Aunque ha reforzado su posición durante estos meses de tira y afloja comprando un 5% extra, Caixa no ha podido jugar a lo mismo. Le ha servido, sin embargo, para sacar un empate, aunque sea en campo propio, como demuestran los cambios en la gobernanza de la compañía, pues a la entrada de Jaime Siles en el consejo en representación de IFM, Criteria suma también otro consejero, para contar con tres, gracias a la mutación del 'independiente' Ramón Adell en nuevo vocal dominical. Cambios por arriba que mantienen el equilibrio de fuerzas y permiten llegar a la junta general de accionistas sin fisuras, una vez que las cosas del dinero han quedado claras con la división.

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Esa cohesión, fruto de la negociación 'sotto voce' forjada entre Isidre Fainé y Adebayo Ogunlesi, está ahora mismo tejiéndose en la primera gran eléctrica del país. Iberdrola todavía tiene meses por delante para celebrar su cita con los propietarios. Pero esta vez, a tenor de los recientes episodios corporativos (veto del estado de Nuevo México a la compra de PNM Resources) y judiciales (declaración como investigado de su presidente y consejero delegado, Ignacio Sánchez Galán), se antoja complicado que el consejo de administración logre un refrendo tan indiscutido como en la junta celebrada en 2021, con aprobaciones casi unánimes en todos los apartados.

No parece que el primer accionista de Iberdrola sea quien enarbole la bandera del activismo por cuestiones de gobernanza. Qatar entró en 2011 como inversor de referencia de la mano de Sánchez Galán con un 6%, pasando a tener casi un 9% y acumulando una rentabilidad en torno al 15% anual (bolsa y dividendos). Esa responsabilidad está puesta en el segundo accionista de la eléctrica, el fondo estadounidense BlackRock, propietario de un 5%, cuya condición de abanderado de las nuevas prácticas ESG a escala global ha marcado la agenda de los primeros inversores del mundo, algunos presentes en la eléctrica como Norges, Vanguard, Amundi, Fidelity, Axa...

A diferencia de Endesa o Naturgy, la dimensión bursátil (61.000 millones) alcanzada durante los 20 años de mandato del ingeniero salmantino ha provocado la ausencia de accionistas dominantes, lo que a su vez le ha permitido ejercer un liderazgo (y poder) incuestionable, tanto dentro como fuera de la compañía, con el beneplácito de los inversores internacionales. En términos locales, una vez desaparecida la presencia de las cajas de ahorro (Bancaja, Unicaja, CCM, Caja España-Duero…), solo Kutxabank mantiene presencia con menos del 2%, pero muy lejos del peso que ostentó la caja vizcaína BBK, en el capital de una compañía genuinamente extranjera.

La dimensión bursátil alcanzada durante los 20 años de mandato del ingeniero salmantino ha provocado la ausencia de accionistas dominantes

Estos condicionantes hacen que la próxima junta general de accionistas tenga en alerta a la dirección de Iberdrola. Las cosas han cambiado demasiado en los últimos seis meses. Más que nunca antes, la posibilidad del nombramiento de un consejero delegado se abre camino como solución intermedia para sacar del foco judicial a la compañía, salpicada por el proceso que enfrenta su presidente ejecutivo. El último gran cambio en la cúpula (octubre) provocó salidas interpretadas en ese sentido, al nombrar vicepresidente segundo al consejero independiente Anthony Gardner y 'jubilar' a su mano derecha, también investigado, Francisco Martínez Córcoles.

El tira y afloja está presente, aunque no es público. BlackRock (en consonancia con otros fondos) ha trasladado ya a varios interlocutores su preferencia de que Sánchez Galán continúe como presidente, teniendo en cuenta que su mandato expira en la junta de 2023, pero flanqueado por un primer ejecutivo. De esta manera, la división entre presidente y consejero delegado serviría para atenuar las posibles consecuencias judiciales del caso Villarejo, al tiempo que se avanzaría en la transición del ‘management’, sin impedir por ello que el salmantino complete su ciclo y pueda despedirse con honores. Un 'win-win' donde no haga falta atizar el avispero del activismo.

Galán es consciente de que no habrá sucesor con las mismas competencias, ni tampoco de la misma nacionalidad. Como ya aventuró en una ocasión el propio líder de Iberdrola, su sustituto algún día será un 'Smith', en clara alusión a la dimensión internacional de la eléctrica con sede en Bilbao y también, tal vez, a la ausencia de una figura interna capaz de relevarle, habiendo sido distinguido por Harvard como uno de los mejores consejeros delegados del mundo (2019). Cada vez falta menos. Sus lugartenientes ya han ido saliendo. Solo aguantan en primera línea el financiero José Sainz Armada, más cerca de jubilarse que de empalmar otro mandato, y el ‘banker’ Pedro Azagra.