IFM se cubre para poder quedarse en Naturgy aunque la opa se quede corta

IFM, el fondo de inversión australiano que ha lanzado una opa parcial de 4.800 millones de euros por el 22,69% de Naturgy, se ha cubierto legalmente para poder quedarse en el accionariado de la compañía energética española aunque no se cumpla la condición que se ha autoimpuesto: alcanzar el 17% de las acciones. Además, se ha mostrado dispuesto a reducir el dividendo si fuese necesario para mantener inversiones.

Los títulos de la gasista española cerraron ayer en 21,83 euros por acción, un 1,1% por debajo de los 22,07 euros de la oferta (al precio inicial de 23 euros se le han descontado los dividendos abonados por Naturgy desde enero).

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Á. M. M. L.

Aunque fuentes cercanas a IFM aseguran que por debajo de ese umbral la operación no les cuadra, toda la cobertura legal y financiera está desplegada para esa eventualidad. Es más, en el caso de que esa participación sea inferior al 10%, el fondo no se sentiría vinculado por las condiciones impuestas por el Gobierno a la operación.

Según se desprende del folleto explicativo de la oferta de septiembre, que incluye modificaciones sobre la presentada en febrero, IFM se reserva el derecho de bajar unilateralmente ese umbral del 17% hasta el 10% de las acciones de la compañía.

"El oferente podrá libremente reducir la condición de aceptación mínima hasta el 10% del capital social de Naturgy o renunciar a la condición de aceptación mínima siempre que la aceptación de la oferta no fuera inferior al 10% del capital social de Naturgy", señala el documento.

Pero IFM deja también la puerta abierta a quedarse por debajo de esa cota, aunque para ello necesitaría el visto bueno de cada uno de los 16 bancos financiadores de la operación: "El oferente necesitará el consentimiento de todos los prestamistas (...) para reducir la condición de aceptación mínima por debajo del 10% del capital social de Naturgy o, si las aceptaciones no alcanzan el 10% del capital social de Naturgy, para poder renunciar a dicha condición", continúa el documento.

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R. Ugalde

En esa circunstancia, incluso, el fondo australiano asegura que no deberían aplicarse las condiciones impuestas por el Gobierno español, que tuvo que dar el visto bueno a la operación, ya que esta suponía la entrada de un inversor extranjero en más de un 10% del capital de una empresa considerada estratégica.

"En el caso de que las aceptaciones de la oferta no alcanzasen el 10% del capital social de Naturgy y el oferente decidiese renunciar a la condición de aceptación mínima, el oferente entiende que no concurriría el presupuesto de hecho que determinaba la necesidad de obtener la referida autorización del Consejo de Ministros del Gobierno de España y, en consecuencia, las condiciones mencionadas (...) no resultarían de aplicación".

Entre esas condiciones impuestas por el Gobierno están: el mantenimiento del domicilio social y la sede efectiva en España; el mantenimiento de una parte significativa de la plantilla en el país; una política de dividendos prudente que permita realizar inversiones vinculadas a la transición energética; una política de endeudamiento que mantenga la calificación crediticia de Naturgy en grado de inversión; nuevas desinversiones en filiales que puedan poner en peligro el suministro energético de España, y evitar la exclusión de bolsa de la compañía salvo por motivos técnicos.

A pesar de toda esta cobertura legal para poder bajar el listón mínimo de aceptación si lo considerase necesario, fuentes cercanas a IFM aseguran "no estar interesadas" en menos del 17% de Naturgy.

En cuanto a la política de dividendos, IFM se mostró dispuesto a apoyar incluso una reducción sobre los planes actuales, que ya incluyen una moderación de la retribución al accionista. En el folleto explicativo el fondo afirma que defenderá "una propuesta de dividendos prudente, en línea con la nueva política de reducción del dividendo incluida en el plan estratégico de Naturgy para el periodo 2021-2025, o incluso potencialmente un dividendo menor si ello fuese necesario para cumplir con las condiciones establecidas por el Oferente por el Consejo de Ministros"

¿Triunfará la opa parcial?

En estos momentos, el fondo de capital riesgo CVC y el de infraestructuras GIP tienen un 20,7% y un 20,6% respectivamente del accionariado de Naturgy, por lo que IFM solo necesitaría un 8,8% del capital para, entre los tres, superar el 50%. Con un 9,9% prácticamente duplicarían el 26% que tiene ahora Criteria, el principal accionista de Naturgy y que ha maniobrado para complicar la estrategia de los australianos para hacerse con la participación deseada.

Cuando IFM desveló su oferta en enero, Criteria contaba con un 24,82% del capital de la gasista, pero en mayo pasado anunció su intención de alcanzar el 29,99% del accionariado, reduciendo en la práctica el caladero de títulos donde los australianos podrían acabar pescando. Falta por ver, en cualquier caso, el posicionamiento del consejo de administración de Naturgy. Abierto el plazo de aceptación (que va desde este 9 de septiembre hasta el 8 de octubre), tiene diez días para recomendarla, rechazarla o pedir una mejora.

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Valor Añadido

¿Pero cuán probable es que triunfe la operación? Para esbozar una aproximación hay que fijarse en dos baremos, uno cuantitativo y otro cualitativo. En cuanto al primero, según los datos oficiales de Naturgy, este banco de acciones asciende al 28,6%, de los que el 21% serían inversores institucionales y el 7,6%, minoristas.

Fuentes cercanas al fondo australiano tienen plena confianza en que la aceptación superará el 22,69% y que hará falta prorratear entre los aceptantes. Para que se cumpla esa previsión, el 80% de los accionistas 'libres' debería vender. Para cruzar el umbral del 17%, en cambio, bastaría con que aceptara el 60%.

Sin embargo, si son ciertas las estimaciones de que en torno a un 6% del accionariado podría estar en manos de los fondos indexados, el porcentaje necesario para alcanzar esas metas aumenta considerablemente: prácticamente el 100% del 'free float' para lograr el 22,69% y del 75% para el 17%. En cambio, el listón del 10% parece mucho más accesible.

Fuentes cercanas al fondo australiano creen que la aceptación superará el 22,69% y que hará falta prorratear entre los aceptantes

En cuanto al criterio cualitativo, hay opiniones para todos los gustos. Por un lado están los que inciden en que la situación económica en España ha mejorado en los últimos siete u ocho meses, lo que debería elevar consecuentemente el valor de Naturgy. Pero por el otro, señalan que no ha aparecido ninguna contraoferta y que la cotización de Naturgy desde que IFM presentó su propuesta ha superado al de rivales comparables como Endesa o Iberdrola.

Según este argumento, eso vendría a demostrar que el precio actual de las acciones de la gasista está sostenido por la oferta de la australiana: descontadas las subidas del primer y segundo día tras la presentación de la opa (26 y 27 de enero), Naturgy acumula una caída del 2,33%; Endesa, una del 5,76% e Iberdrola, otra del 8,89% (una vez ajustado por los dividendos abonados, el retorno es del +2,03%, +0,15% y -6,62%, respectivamente).

Financiación

Los bancos que han depositado los avales para financiar la operación son: BNP Paribas (2.608 millones), Banco Santander (1.000 millones), CaixaBank (328 millones), Banco Santander (328 millones), BBVA (150 millones); Intesa Sanpaolo (116 millones), ING (98 millones), MUFG Bank (77 millones); UniCredit (51 millones); Credit Agricole (51 millones), Kutxabank (30 millones), Credit Suisse (26 millones), HELABA (26 millones), Liberbank (13 millones), Banco Cooperativo Español (11 millones) y Bankinter (9 millones).