La realidad que explica por qué las bolsas están en máximos (y no es una burbuja)

Las acciones han demostrado ser notablemente resistentes a los crecientes rendimientos de los bonos este año. Muchos piensan que esto se debe a que se está inflando una burbuja, especialmente en acciones vinculadas a la inteligencia artificial. Aquí está la alternativa, en una palabra: productividad.

Los avances en productividad, es decir, más producción por la misma cantidad de trabajo, permiten un mayor crecimiento sin inflación, ayudando a explicar el cambio del mercado de considerar una economía fuerte como algo malo para las acciones a considerarlo como algo bueno (aunque los precios de las acciones aún me parecen optimistas). El riesgo es que el mercado esté tratando los innegables avances en productividad a corto plazo del último año como evidencia de que se avecinan ganancias a largo plazo.

A corto plazo, la inflación ha disminuido porque la economía ha sido más productiva (en gran parte debido a que se revirtieron los daños pandémicos en las cadenas de suministro), no porque la economía se haya desacelerado.

Los inversores que pensaron que las altas tasas de interés de la Reserva Federal perjudicarían el crecimiento descubrieron que gran parte de la economía no se vio afectada. Un crecimiento más fuerte de lo esperado este año llevó a los economistas a posponer la fecha del primer recorte de tasas de la Fed, lo que elevó los rendimientos de los bonos. Pero no importó a los accionistas porque el golpe de que las tasas se mantuvieran más altas por más tiempo fue más que compensado por las ganancias que ahora esperan de mayores beneficios.

Un crecimiento más fuerte de lo esperado este año llevó a los economistas a posponer la fecha del primer recorte de tasas de la Fed

A nivel económico, la creencia de los inversores es que hay más capacidad de crecimiento de lo esperado, por lo que se puede obtener más crecimiento y, por lo tanto, más ganancias, antes de que la economía se sobrecaliente y conduzca a la inflación.

A largo plazo, muchos inversores esperan que los avances en nuevas tecnologías, especialmente la IA, conduzcan a un auge sostenido de la productividad similar al de la década de 1960 o finales de la década de 1990. Una mayor productividad significa tasas de interés más altas que de otra manera, pero para el mercado de valores eso debería ser compensado por los mayores beneficios que trae el crecimiento.

Esta historia se refleja en muchas áreas del mercado. En el nivel más básico, las acciones han cambiado de moverse en dirección opuesta a los rendimientos del Tesoro en la segunda mitad del año pasado, tanto cuando los rendimientos alcanzaron un pico del 5% en el bono a 10 años como cuando volvieron a bajar, a tener una ligera tendencia a subir y bajar en línea con los rendimientos.

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Los sectores cíclicos más sensibles a una economía fuerte también han superado a los sectores defensivos estables a medida que las expectativas de tasas y los rendimientos de bonos aumentaron este año. Esto es diferente de los últimos dos años, cuando los rendimientos del Tesoro más altos fueron interpretados principalmente como un viento en contra para la economía, perjudicando a los cíclicos y ayudando a los defensivos. Los inversores están apostando por el tipo correcto de crecimiento por delante.

En los mercados de crédito, la historia se refleja en una disposición a comprar los bonos corporativos de mayor riesgo. La diferencia sobre los bonos del Tesoro, un indicador de cuán riesgosos creen los inversores que son, de los rendimientos de los bonos basura calificados como single-B o CCC, dos de las categorías más bajas, ha disminuido este año, a pesar de los rendimientos más altos en general.

Nuevamente, esto es lo contrario de lo que sucedió en los últimos dos años, cuando los rendimientos del Tesoro más altos se interpretaron como malas noticias para las empresas porque aumentan los costes de interés y frenan la economía. Este año, los rendimientos del Tesoro más altos se han interpretado como buenas noticias para las empresas más riesgosas porque la economía fuerte significa menos riesgo de incumplimiento, a pesar de los mayores costes de interés.

Los inversores podrían estar equivocados acerca de las mejoras inminentes en la productividad

Los inversores podrían estar equivocados acerca de las mejoras inminentes en la productividad. La IA generativa ha logrado cosas impresionantes, y es cierto que hay mucha inversión corporativa en EE. UU. gracias a las generosas subvenciones gubernamentales. Pero los problemas con la IA generativa están volviéndose más evidentes, y sus usos podrían resultar ser más limitados de lo que esperan los ejecutivos de las empresas. Si los avances en productividad no aparecen, la economía fuerte tendría que ser desacelerada por la Fed para evitar que la inflación vuelva a despegar.

La productividad tampoco ayuda a todos. La economía a dos velocidades ha dejado atrás a las empresas más pequeñas, ya que son más afectadas por los mayores costos de financiamiento, junto con otras áreas de negocios altamente apalancadas, como el sector inmobiliario y los parques eólicos. El índice Russell 2000 de empresas más pequeñas tuvo un peor rendimiento frente a las acciones más grandes a medida que las tasas subieron, y las superó en las últimas semanas a medida que las tasas bajaron un poco, continuando el patrón que se mantuvo el otoño pasado.

Seguro que la ganancia en productividad del año pasado no es repetible, ya que fue impulsada por la reversión de los choques de suministro de la era pandémica. Apostar por que sea seguida por un auge en la productividad de la IA tiene una buena historia detrás, pero calcular el impacto de las nuevas tecnologías, incluso en empresas individuales, y mucho menos en la economía en su conjunto, es difícil. Los inversores podrían estar emocionándose demasiado. Pero eso todavía es mejor que una burbuja.

*Contenido con licencia de The Wall Street Journal