Muchos ingenieros y pulso libanés: todo lo que avanza la operación Neinor-Quabit

Puede que haya burbuja, pero esta vez no es inmobiliaria ni tiene su epicentro en el mercado residencial. Más de una década después de la anterior crisis, el sector del ladrillo tiene muy poco que ver con aquel protagonista de principios de siglo, abanderado por promotores formados en los años setenta y ochenta. Ahora manda un dinero mucho más exigente, el de los fondos de inversión, nada que ver con el de las cajas de ahorros (españolas o alemanas), y al mando del negocio están ingenieros (empleados), con más disciplina y obsesionados con los procesos. La operación entre Neinor y Quabit lo resume a la perfección.

Tras la salida de Juan Pepa y Juan Velayos, la dupla que dio forma a Neinor Homes como primera promotora cotizada poscrisis, la compañía pasó a los dos años a manos de Orion Capital Managers. Después de entrar en España como inversor oportunista en la primera fase de la crisis, el fondo paneuropeo apostó por seguir con nueva tesis: consolidar un sector atomizado y poco industrializado. La cabeza pensante es Aref Hisham Lahham, un estadounidense de origen libanés, socio fundador de la firma e ingeniero de obras públicas, que se quedó con las llaves de Neinor tras desembarcar en su capital a comienzos de 2019.

Su máxima es invertir en momentos de "turbulencias, inestabilidad o iliquidez". Lo hicieron en Neinor, donde entraron tras su primer 'profit warning', y lo han vuelto a repetir ahora con Quabit, la promotora cotizada de Félix Abánades, a la que han absorbido tras unas pérdidas de casi 60 millones de euros en 2020, 10 veces más que un año antes. La tesis parece clara: comprar una importante bolsa de suelo (760.000 metros cuadrados) a precio de derribo, mediante canje accionarial y poniendo algo de 'cash' para sacar a Avenue, el 'hedge fund' que sostenía y a la vez asfixiaba a la promotora alcarreña.

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El encargado de ejecutar esta hoja de ruta es otro ingeniero, esta vez de la rama industrial. Borja García-Egotxeaga ocupa el puesto de consejero delegado de Neinor desde la primavera de 2019, completando una tendencia generalizada entre las principales promotoras del país, como ha ocurrido con José Carlos Sanz (Habitat) y Jorge Pérez de Leza (Metrovacesa), también ingenieros industriales, o con David Martínez (Aedas), ingeniero de caminos, con la excepción del economista Nacho Morales (Vía Celere). Una nueva generación a las órdenes del 'smart money' de Bain, Castlelake, Varde u Orion.

Ahora que prestar dinero para la compra de suelo ha desaparecido como negocio ordinario de las entidades financieras, solo hay sitio para promotoras con pulmón (en el caso de grandes magnitudes de desarrollo), bien sea por recursos propios o por contar con el apoyo de un socio de referencia. Y en caso de haberla, no son bancos quienes están detrás, sino fondos de deuda alternativa, mucho más exigentes en precio y en garantías, como bien puede dar fe Abánades por su relación con los 'hedge funds', a los que se agarró para tener una segunda oportunidad tras quebrar en la anterior crisis con Rayet (luego fusionada con Astroc).

El promotor de Guadalajara, hecho a sí mismo en el negocio, fue capaz de levantar varias ampliaciones de capital para desarrollar Quabit al calor de la recuperación del sector. Incluso inversores de postín como Paramés y Alierta apreciaron valor en su cartera de suelo y planes de promoción. Sin embargo, su estructura financiera estranguló toda posibilidad de seguir adelante a la menor desviación sobre el plan de negocio (ritmo de ventas, costes y plazos de construcción…). Y como a perro flaco todo son pulgas, la pandemia acentuó de golpe las debilidades de Abánades, a quien Arcano venía intentando salvar sin éxito.

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Quabit adelanta un escenario de operaciones entre promotoras, aunque el 'timing' dependerá de distintos factores. De momento, algunos actores han encontrado una vía de escape al atasco existente en la promoción para alquiler ('build to rent'), un modelo que permite compartir riesgos a costa de repartir márgenes. Este modelo acapara desde hace meses las principales transacciones del sector, aunque no a todos les salen los números o, como en el caso de Neinor, hay quien, pudiendo, prefiere integrarlo como unidad de negocio complementaria. Y tampoco es una solución mágica, pues no todo vale y ya se han suspendido proyectos.

Hace tiempo que el precio finalista ya no tapa las desviaciones arrastradas durante el desarrollo de un activo. Por eso, la tesis de Orion, y la de otros fondos, pasa por revisar la cadena de valor del negocio, donde el volumen (en torno a 10.000 unidades al año por compañía) aparece como parte de la solución, pues a mayor tamaño de las promotoras se entiende que tendrán mejor acceso a financiación, más eficiencia en la industrialización de la construcción y más flexibilidad al ciclo. Es un reto ideal para ingenieros. El propio Lahham lo dice a modo de mantra para explicar su filosofía de inversión: “We love disruption”.