La pista de esquí de Pallete, el ojo de Serrahima y la paradoja de Cellnex

Además de como ‘runner’, José María Álvarez-Pallete también se defiende practicando el deporte rey del invierno. No en vano, algún año se ha dejado ver por Sierra Nevada formando parte de la comitiva del empresario sevillano Rosauro Varo, quien, además de compartir amistad e inquietudes atléticas con pallete, también es socio en el accionariado de Telefónica… En este caso, para desdicha patrimonial de ambos.

Hace tiempo que la cotización de la operadora, como el resto de las viejas telecos europeas, dibuja el perfil de una pista de esquí, con un suave y continuado descenso desde la cumbre. Pero la pandemia del sector es previa al coronavirus y tiene mucho que ver con la inercia de su modelo, la integración vertical heredada del monopolio público, atacado por disrupciones (operativas, comerciales, financieras…) en cada eslabón de la cadena de valor.

Aunque es una tendencia con tracción desde hace años, tampoco resulta tan obvia. Basta ver el ejemplo protagonizado hace solo unos años por los fundadores de Pepephone, la tripleta formada por los inversores Rosauro Varo y Javier Hidalgo y el gestor Pedro Serrahima, que tras lanzar con éxito un operador de telefonía móvil ‘low cost’ y venderlo con plusvalías millonarias, siguieron en el sector de las telecomunicaciones a lomos de... Telefónica.

Tras vender la ‘low cost’ pergeñada en Globalia por nada menos que 158 millones de euros a finales de 2016, Rosauro e Hidalgo invirtieron juntos poco después en torno a 40 millones en acciones de Telefónica (a un precio medio de ocho euros por acción) en lugar de continuar vinculados a su comprador MásMóvil. Confiaron en el criterio de Serrahima, que también rechazó la oferta para formar parte del equipo de Meini Spenger.

Ni siquiera un año más tarde, a comienzos de 2018, cuando Serrahima fichó por Telefónica para poner en marcha su propia 'low cost' bajo la marca O2, debía ser tan evidente la deriva de Telefónica. Todavía era un gigante que capitalizaba por encima de los 40.000 millones y estaba en disposición de alcanzar los 12 euros por acción (Rosauro 'dixit') tras el lanzamiento de la cuarta plataforma y asociarse con verdaderos gigantes como Microsoft o Google.

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Pese a las expectativas, las minusvalías llegaron a la cartera de los fundadores de Pepephone y con ellas, las primeras discrepancias sobre la inversión, hasta el punto de que solo uno creyó conveniente promediar precio en el verano de 2019, inspirado en las decisiones del propio Pallete, que ese mes de agosto, pese a estar ‘underwater’ y apalancado, compró más ‘matildes’ con los mínimos estivales (6 euros) antes de presentar el nuevo plan estratégico.

Tampoco entonces se había consumado la paradoja de que Cellnex, un operador de infraestructura de telecomunicaciones parido en 2015, superara en bolsa a Telefónica, cosa que ocurrió este verano. Lejos de ser algo puntual, la brecha entre ambas compañías se consolida por semanas, camino ya de que los ‘hierros’ doblen en tamaño al operador. Un especialista capturando el valor de un negocio que solo era otro más en el incumbente.

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Este verano, tras liquidar Centroamérica, alguien del comité de inversiones y desarrollo corporativo trasladó la conveniencia de aflorar el valor del negocio de Infraestructuras con alguna operación, algo no descartable en el tiempo si no hay una salida a bolsa, sobre todo teniendo en cuenta que KKR tiene el 40% de la filial Telxius. Sin embargo, hasta para cualquier hipótesis de trabajo, Cellnex está vetado: su éxito implica el fracaso de otros.

En esta espiral, con los beneficios cayendo un 50% cada trimestre y la acción a menos de tres euros, Pallete sigue probando cosas mientras el auxilio del dividendo le conceda tiempo. Algunas novedades recientes, como la unión con Allianz para tirar fibra óptica en Alemania, la alianza con el referente de telemedicina Teladoc o la entrada en el campo de la seguridad con Prosegur, tienen sentido empresarial, pero están alejadas del epicentro de sus problemas.

Para explicar una parte de sus males, el presidente de Telefónica recurre con frecuencia al argumento de la severa regulación de la UE. Y siendo cierto, no es respuesta suficiente para justificar todos los males, ni del presente ni del pasado, pues igual que la volatilidad de Latinoamérica suele traer de cabeza a la española, el negocio estadounidense se ha convertido en el salvavidas de Deutsche Telekom y en aval para interesarse por Las Tablas.

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Mientras sigan así las cosas, Pallete está expuesto al fuego del mercado. Hace solo unas semanas, la operadora holandesa KPN, viejo deseo ‘telefónico’ en la época de Juan Villalonga, sonó como posible inversión del fondo de capital riesgo nórdico EQT. Nada extraño después de que KKR y Cinven excluyeran de bolsa a MásMóvil ni desalineado con la estrategia de otros fondos como Elliot, interesado en Telefónica hace un par de años tras entrar en Telecom Italia.

De momento, Telefónica está a salvo de esta tesitura gracias al blindaje político aprobado por el Gobierno en la pandemia. Pero este paréntesis es excepcional, por mucho que Pallete alinee sus planes de digitalización con la agenda económica de Pedro Sánchez. Otra cosa es que distintos intereses en juego, como puede ser el futuro de Prisa, afine las sensibilidades comunes y defienda que en un viejo bastión del Ibex siga ondeando bandera española.