"La volatilidad del sector bancario genera oportunidades de inversión"

Las turbulencias recientes no deben ahuyentar a los inversores de renta variable. De hecho, podría ayudar a encontrar oportunidades, según Nigel Bolton, responsable de renta variable para los equipos de inversión en EMEA de BlackRock, la mayor gestora del mundo. En una entrevista con El Confidencial, destaca la solidez del sector financiero.

Bolton tiene una larga trayectoria en el mercado, de casi cuatro décadas, y trabaja en BlackRock desde 2008. Actualmente, es codirector de inversiones de BlackRock Fundamental Equities, y defiende que la gestión activa va a ser más importante que en los últimos años ante el repunte de la inflación y las subidas de tipos de interés. También advierte de que la renta variable protege mejor que la renta fija de la inflación.

TE PUEDE INTERESAR

Cambio en la cúpula en España de BlackRock, la mayor gestora de fondos del mundo

Óscar Giménez

PREGUNTA. ¿Cómo ve al sector financiero tras las turbulencias de las últimas semanas? ¿Ve riesgos de más accidentes u oportunidades de compra?

RESPUESTA. El sector bancario europeo se ha visto transformado por los cambios en el régimen de tipos de los últimos meses y la reciente debilidad del sector presenta una oportunidad de compra para los inversores. Esto se centra en gran medida en los bancos minoristas que se han beneficiado del entorno de tipos al alza, así como en aquellos con balances sólidos, que consideramos sólidos en todo el sector financiero europeo. La volatilidad de las últimas semanas señala una oportunidad para reforzar las posiciones, especialmente donde puede haber recompras de acciones y dividendos

P. ¿Cómo ven este año respecto a 2022, que fue muy negativo?

R. El año pasado tuvo dos mitades. La primera giró en torno a la sorpresa del mercado de valores por el aumento de los tipos de interés y la magnitud y la velocidad a las que subieron, primero por la Fed y, luego, porque el BCE comenzó a seguirla. Después los mercados bursátiles aguantaron porque las ganancias se mantuvieron, así que todo giraba en torno a las valoraciones y es algo lógico. Solo un sector subió en términos absolutos a nivel mundial, el energético, resultado de lo que ocurrió en Ucrania y lo que pasó a raíz de ello con los precios de la energía. Fue un año muy difícil, y hemos tenido una especie de rebote, sobre todo en las áreas de mercado que sufrieron mucho. Las bolsas europeas sufrieron mucho el año pasado a causa de la guerra de Ucrania. Muchos inversores decidieron que Europa no era el lugar adecuado para ellos, y al sacar el dinero fue la gota que colmó el vaso. Vimos grandes salidas de la renta variable europea, tanto de institucionales internacionales como de inversores nacionales. Pero esto llegó a su fin en el cuarto trimestre. Las ganancias no fueron tan malas como se predecía, las previsiones eran de un invierno muy malo en Europa con crisis energética y apagones de calefacción. El consumidor estaría en pésimas condiciones y se produciría una especie de gran recesión invernal en Europa, y esto no ha sucedido. De hecho, los precios de la energía han bajado en los últimos meses. El consumidor ha estado en una mejor posición de lo que la gente temía.

P. ¿Eso significa que debería ser un mejor año para los inversores?

R. Parece que estamos superando lo anterior hasta ahora sin que haya una recesión en Europa, pero creo que se trata más de una recesión pospuesta que de una recesión cancelada. Y la razón por la que digo eso es porque la política monetaria tarda en impactar. Los bancos centrales seguirán subiendo tipos hasta que vean la evidencia real de que las presiones inflacionistas empiezan a reducirse, y vemos pruebas de que hay precios que bajan. Los precios de los fletes entre Asia y Europa, que subieron más del 100% durante el covid, volvieron a bajar a niveles de 2019. Tiene que ver con el fin de una dislocación en términos de bienes, cadenas de suministro y transporte de mercancías. Ha habido normalización. La reducción de los costes de la energía ha ayudado a que se estabilicen las cifras de inflación. Pero los bancos centrales se fijan en los costes laborales, y especialmente en servicios, donde la inflación sigue siendo bastante fuerte, por encima de los niveles a los que los bancos centrales estarían satisfechos. El mercado laboral se mueve lentamente. Los salarios están empezando a repuntar y esa presión tarda en disminuir, y luego las presiones vuelven a caer. Vemos que la inflación será más estable y un poco más alta que en los 20 años anteriores durante el próximo lustro, en parte por la escasez de la mano de obra en Europa y Estados Unidos, que tiene que ver con la demografía.

TE PUEDE INTERESAR

La crisis bancaria hace saltar las alarmas en la economía real

Óscar Giménez

P. ¿Qué significa esto para las empresas?

R. Vemos que las presiones inflacionistas empiezan a disminuir y eso representa una parte importante del crecimiento nominal de la economía. La economía es crecimiento real, más la inflación. Y la cifra de inflación es tan grande que domina el crecimiento real, que ha sido relativamente pequeño. Así que, a medida que las presiones inflacionarias comiencen a disminuir este año, empezará a traducirse en un menor crecimiento nominal. Los ingresos de las empresas se impulsan por el crecimiento nominal año tras año. Se trata del precio que pueden cobrar por sus productos y está impulsado por esa cifra de crecimiento nominal. De modo que el crecimiento nominal se reduce. A medida que avancemos este año, veremos esta desaceleración al final de la línea de ingresos de las empresas. Al mismo tiempo, hay una rigidez en esa línea de costes porque hay escasez de mano de obra. Por lo tanto, los costes laborales seguirán aumentando y serán muy difíciles de controlar. Definitivamente, habrá presión sobre los márgenes. En algunas empresas ya hemos visto cifras decepcionantes en cuanto a ganancias, algo que ha sido evidente en tecnología, con una caída mayor en el crecimiento de los ingresos.

P. ¿Espera más volatilidad?

R. Las cosas no están tan mal como temíamos, pero en mi opinión vamos a estar con las bolsas moviéndose en un rango limitado, tal vez en 400 puntos en el caso del S&P 500, y solo bajaría más por algún hecho más estresante. Pero sospecho que las cifras de ganancias van a empezar a disiparse, y los tipos van a mantenerse altos durante más tiempo. Eso tendrá impacto en la confianza de los inversores. Va a ser diferente al año pasado y habrá oportunidades para los inversores, pudiendo encontrar alfa (diferencia respecto al mercado). Habrá empresas que puedan mejorar márgenes y superar las expectativas de beneficios con valoraciones adecuadas, mientras que en 2022 solo encontrabas en energía y querías estar fuera de todo lo demás. En tecnología, por ejemplo, que está muy devaluada, vemos oportunidades en hardware. También hay ejemplos en consumo o en industria. Y, en general, empresas que sean capaces de fijar precios. Este año tenemos una cartera muy diversificada.

P. ¿Es momento para la gestión activa?

R. Absolutamente. Llevamos muchos años en los que los mercados se han guiado básicamente por la beta. Los mercados subían impulsados por las ganancias con los tipos cada vez más bajos. Pero el año pasado hubo un cambio muy grande, pasando de un coste del capital ultrabajo a un entorno más normal que no veíamos desde hace más de 12 años. Para muchos inversores, es el gran cambio. Durante años solo necesitabas comprar la beta porque subía el mercado. En este entorno, particularmente durante los dos próximos años, cuando veremos recesión y ritmos más lentos de crecimiento nominal, habrá que ser selectivo porque habrá ganadores y perdedores dentro del mismo sector o país.

P. ¿Pueden Europa o Estados Unidos evitar la recesión?

R. Sería una sorpresa para mí, dada la magnitud del aumento de tipos en el último año y la inversión de la curva de tipos en Estados Unidos. Creemos que lo más probable es que acabemos en una recesión, pero hay diferentes tipos, y no siempre son malas noticias. En cierto modo, el mercado lo ha adelantado, poniendo en precio las subidas de tipos y su impacto en las valoraciones, y que habrá recesión. Ahora la recesión se ha retrasado y por eso hemos visto un rebote, pero no creo que estemos ante un nuevo gran mercado alcista. Si miramos atrás, cuando se acerca una desaceleración y hay temor a una recesión, los mercados se recuperan antes del deterioro de los datos. Hay una gran incertidumbre, y por eso hay volatilidad. Pero hay empresas con márgenes que aguantan los aumentos de costes, menos expuestas a la inflación salarial.

TE PUEDE INTERESAR

Goirigolzarri (CaixaBank): "La volatilidad puede continuar, pero la banca está muy bien preparada"

EFE

P. ¿Están los bancos centrales cerca de dejar de subir tipos?

R. Tienen claro su objetivo de controlar la inflación. Por lo tanto, la pregunta no es si aumentarán o no los tipos, sino si la inflación ya está empezando a caer o no. Ya estamos viendo que la inflación está empezando a bajar sin que tengan que aumentar aún más los tipos. El mercado está descontando algún tipo de debilitamiento de los tipos de interés. Y creo que ahí es donde diríamos que no creemos que eso vaya a suceder. Probablemente, no haya demasiados aumentos más, quizás ni siquiera más aumentos, pero creemos que no habrá suavización de esa posición.

P. ¿Cómo afecta eso a las valoraciones de la renta variable?

R. Es interesante que en las últimas semanas hayamos vuelto a ver un ligero aumento en los rendimientos de los bonos. Si nos fijamos en la prima de riesgo de la renta variable, especialmente en el mercado estadounidense, en relación con la situación de los rendimientos de los bonos estadounidenses, es bastante cara, similar a 2007. En Europa es un poco diferente, y es una de las razones por las que también nos gusta Europa y los mercados emergentes. Vemos el valor que hay en esos mercados y que la gente tiende a ignorar desde hace varios años. Todo el mundo quería estar en Estados Unidos y en la tecnología estadounidense. Son las áreas que se vieron más afectadas y los sectores que sacaron al mercado de la parte final del gran mercado alcista, nunca son los sectores que lideran la gran recuperación.

P. ¿Qué sectores liderarán la recuperación?

R. Vemos los movimientos de transición, en términos de la inversión que se necesita en todo el mundo para pasar de los combustibles fósiles de carbono a la energía renovable, lo que ofrece increíbles oportunidades para las empresas, con negocios increíblemente rentables que pueden tener éxito en ese entorno. Ya no necesitas comprar tecnología para tener crecimiento, puede haberlo incluso en el sector minero, que parece una industria anticuada y aburrida, pero se necesitan muchos materiales para suministrar la inversión necesaria para dedicarse a las energías renovables. Si construyes molinos de viento o turbinas eólicas, se necesita mucho acero y mucho cemento. Se necesita cobre para hacer que el cableado que conecta la electricidad producida por las turbinas vaya a las centrales eléctricas que proporcionan energía a los automóviles y cualquier otra fuente renovable. Se necesita una inversión masiva en la producción de cobre, y hay una verdadera escasez mundial porque no hemos invertido en más de diez años. Así que esto va a ofrecer nuevas oportunidades. La gente tiene que tener una mentalidad nueva, porque quizás estemos pasando a un entorno en el que serán diferentes tipos de sectores y empresas las que puedan hacerlo bien.

TE PUEDE INTERESAR

La opción fallida de BlackRock calienta el rescate de Credit Suisse en plena negociación con su archirrival UBS

El Confidencial

P. Hay muchos inversores saliendo de renta variable a renta fija, ¿puede ser un problema?

R. Ahora tienes un rendimiento que no tenías desde hace varios años. Puedo verlo como algo inicial. Lo único que diría es que creemos que la inflación se mantendrá estable, aunque de momento esté bajando. Por lo tanto, va a ser más volátil en los próximos años y es probable que tenga una especie de nivel de inflación persistente y ligeramente superior al que hemos tenido durante los últimos 20 años. Y en ese entorno, la renta variable es una inversión mucho mejor que la renta fija, porque si la inflación es más alta, incluso si se obtiene un bono del 5%, si la inflación es del 4% o el 5%, se obtiene diez cero en términos reales. Y con las acciones, las ganancias se basan en las cifras nominales. Si la inflación sube demasiado, eso puede tener un impacto negativo al aumentar los tipos de interés en términos de valoración de las acciones. Pero si uno se encuentra con niveles de inflación del 3% al 6%, es un punto ideal para la renta variable a largo plazo. Creo que tener una cartera diversificada suena razonable, y tiene mucho sentido. El último año fue muy inusual, ya que la cartera 60/40 no funcionó bien. Pero esos períodos son inusuales.

P. ¿Podemos esperar que la renta variable europea supere a la estadounidense en 2023?

R. Creemos que sí. Y ese es el punto de partida de la valoración, que es uno de los principales factores que la impulsan. Muchos inversores se fueron de Europa en los últimos dos años. Los niveles de valoración son bastante bajos. Europa tiene oportunidades reales. Creo que el Pacto Verde es algo importante. La industria de las energías renovables en Europa está mucho más avanzada que en otras partes del mundo. Y, de hecho, el Pacto Verde podría permitirle convertirse realmente en una especie de líder mundial. Otra variable importante es que hemos tenido un período de tipos negativos en Europa durante la mayor parte de los últimos 10 años, lo que fue devastador para el sector financiero. Y eso ha cambiado en el último año. Se ve en las ganancias de los bancos. Así que un sector que había sido un verdadero lastre para el mercado, tiene ahora capacidad de funcionar bastante bien.

P. ¿Cuáles son los principales riesgos para la renta variable?

R. Como siempre, no estamos exentos de riesgos. Hay cierto nerviosismo con la inflación. Pero de momento la atención se centra en las ganancias y en los márgenes. Dentro de ello, una de las áreas clave es la mano de obra y la rigidez laboral, por las presiones inflacionarias. Es posible que la inflación suba y nos quedemos atrapados en ese círculo. Si la rigidez del mercado laboral disminuye, tampoco es bueno para las empresas, porque querría decir que hay menos empleo. Y tenemos la situación en Ucrania, que ya se prolonga más de un año y es difícil ver cómo se resuelve y si los precios de la energía seguirán presionados.

TE PUEDE INTERESAR

La inflación de la eurozona frena al 6,9% en marzo y la subyacente escala al récord del 5,7%

EP

P. ¿Y qué factores podrían mejorar las expectativas?

R. Hemos tenido un repunte de los activos en los últimos meses. Pero para que haya una mejora significativa en las previsiones, podría haber una resolución a la situación de Ucrania, que ha incorporado una prima de riesgo para Europa en el último año. Que los bancos centrales dejen de subir tipos y empiecen a plantearse bajarlos porque la inflación se ha frenado también sería positivo, sin que la economía vaya a recesión.

P. En su experiencia, ¿es muy diferente la crisis en los mercados del año pasado respecto a otras del pasado?

R. La principal diferencia es que se basa en una desaceleración económica inducida por los bancos centrales para controlar la inflación, algo que no habían tenido que hacer en 25 años. Habíamos tenido un periodo de inflación muy baja y de desinflación, y hay que irse a los años 70 para ver una escalada de la inflación como la actual.

P. ¿Cuál va a ser el principal factor a analizar en las cuentas empresariales durante los próximos trimestres?

R. Los márgenes, absolutamente. Es muy importante que veamos los márgenes como la diferencia entre ingresos y gastos. Porque hay empresas que pueden mantener sus ingresos y controlar los costes, que han cubierto el gasto en energía, o que están menos expuestas a los costes laborales por tener más control.

TE PUEDE INTERESAR

La banca española confía en que Deutsche Bank aguante: "Si cae, peligra el sistema"

Jorge Zuloaga

P. ¿Es un momento para evitar empresas muy endeudadas?

R. Hay que ser consciente de la estructura de deuda. Dónde está y cuándo debe refinanciarse, así como el coste.

P. ¿Qué sectores prefieren para invertir?

R. Nos centramos en las empresas. Puedes encontrar oportunidades en tecnología, minería o en el sector financiero. El tipo de empresa que buscamos es la que pueda mantener sus márgenes y superar las expectativas respecto a los beneficios por estar protegida respecto a la desaceleración económica. Es decir, que tenga protección sobre la línea de ingresos por poder fijar precios, y que no tenga un apalancamiento demasiado alto.

P. ¿Y qué pasa con el ESG?

R. La importancia de la sostenibilidad seguirá siendo fundamental, pero los últimos acontecimientos han puesto de manifiesto la necesidad de un enfoque más matizado. No creemos que sea productivo clasificar a las empresas simplemente como buenas o malas. Algunas empresas pueden perseguir activamente una transición energética, mientras que otras, como las que se dedican a la defensa, deben reflexionar detenidamente sobre cómo ayudar a los países a protegerse. Es importante evitar basarse en perspectivas demasiado simplistas de blanco y negro.